天风研究所：A股激荡30年：10年策略研究凝聚30个经典逻辑_33页_4mb

天风策略A股激荡30年总结

核心内容

《天风策略A股激荡30年》是一份系统性梳理A股市场30年发展历程的策略研究报告，内容涵盖多个经典逻辑和市场分析方法，旨在为投资者提供可借鉴的策略框架与市场研判工具。

主要观点

1. 信用周期与盈利周期的关系

• 信用周期与盈利周期存在显著相关性，信用周期平均领先盈利周期8.9个月。
• 信用扩张与盈利改善叠加时，市场整体上涨，估值被拔高。
• 信用收缩但盈利改善时，市场震荡，存在结构性机会。
• 信用收缩与盈利回落叠加时，市场下跌，整体杀估值。

2. 股债收益差作为指数研判指标

• 股债收益差是判断市场性价比的重要指标，其在标准差和均值构成的通道内呈现“钟摆运动”格局。
• 当股债收益差接近+2X标准差时，市场性价比下降，进入下跌趋势；当接近-2X标准差时，市场性价比上升，进入机会酝酿阶段。
• 该指标的有效性依赖于3年滚动均值和对应标准差的计算。

3. 市场风格由景气度决定

• 大小盘风格的核心决定因素是景气度的相对趋势，而非利率。
• 在美股50年的历史中，大盘蓝筹股的胜率高达75%，小盘股仅为25%。
• 小盘股在危机后低基数反转或新兴产业爆发时表现更佳。

4. 估值对不同类型公司的影响不同

• 绝对高增长或绝对负增长的公司，估值对涨跌幅无明显区分度。
• 在0-30%增长区间内，低估值公司相对收益更高。
• 高ROE与低波动的行业（如消费品、医药、优势传统行业）更适合使用PEG估值。

5. 经济结构变迁决定行业长期回报率

• 美国和日本在经济中枢与利率中枢下行过程中，经济结构转型，科技、医药、消费等行业成为长期回报率最高的行业。
• A股核心资产的估值在外资流入后，与美债利率呈现反向关系。

6. DDM模型对核心资产估值的影响

• DDM模型中，贴现率和永续增长率是决定核心资产估值的关键因素。
• 一阶段增长率对估值影响有限，而贴现率和永续增长率对估值影响显著。
• 永续增长率与消费品的长期涨价能力密切相关。

7. 增速边际变化对超额收益的影响

• 增速虽有回落，但仍是A股中增速相对更快的公司，仍可获得显著超额收益。
• 增速大幅提升但仍是A股中增速相对较低的公司，无法获得超额收益。

8. PEG应用案例：漂亮50

• 美股的漂亮50公司具备持续盈利与稳定增长，适合使用PEG估值。
• 漂亮50在70年代至00年代间，PE与PPI的相对变化影响其估值。
• 在业绩稳定期，美债利率是决定估值的核心因素。

关键信息

• 信用周期：是衡量A股市场剩余流动性的重要指标，对市场整体估值有显著影响。
• 股债收益差：是一个有效的市场判断指标，需结合滚动均值和标准差进行分析。
• 景气度：是决定市场风格与个股表现的核心因素，无论是A股还是美股。
• 高ROE+低波动行业：如消费品、医药、优势传统行业，适合使用PEG估值。
• 经济结构转型：对不同国家的股市长期回报率有深远影响。
• 外资流入：改变了A股核心资产的估值逻辑，使其与美债利率反向相关。
• DDM模型：贴现率和永续增长率是核心资产估值的关键变量。
• 增速边际变化：在市场中，增速虽有回落，但若仍高于平均水平，仍可获得超额收益。

团队介绍

• 徐彪：天风证券研究所执行所长，首席资产配置策略分析师，拥有丰富的宏观与策略研究经验。
• 刘晨明：天风策略首席分析师，多次获得新财富、金牛奖等最佳分析师奖项。
• 李如娟：财务分析与行业比较专家，具有多年策略研究经验。
• 吴黎艳：流动性与机构持仓分析专家。
• 许何真：政策跟踪与专题研究专家。
• 余可骋：财务分析与行业比较专家。
• 赵阳：专题研究、行业配置及科创板研究专家。
• 逸昕：策略专题研究专家，具备宏观与金融工程研究背景。

总结

该报告通过历史数据与经典逻辑分析，揭示了A股市场在30年发展中的多个核心规律与策略应用。它强调了信用周期、股债收益差、景气度、估值与增长关系、行业比较等关键因素在市场研判中的作用，同时结合美股与日本市场案例，为投资者提供了深入的参考视角。报告还介绍了天风策略团队的成员及其专业领域，为策略研究提供了坚实的人才基础。