【天风策略专题】策略激荡30年：30个经典逻辑-20210907-天风证券-35页_5mb

报告摘要

本专题总结了过去30年中，股票市场策略研究的经典逻辑，涵盖大势研判、行业比较和专题研判三个维度，旨在为投资者提供系统性的市场分析框架与投资逻辑参考。

“信用-盈利”二维框架
- 信用周期（债务总额同比增速）与盈利周期存在一定的领先关系，平均领先盈利周期8.9个月，其中“底”领先10.3个月，“顶”领先7.2个月。
- 信用扩张叠加盈利改善阶段，市场整体上涨并拔估值；信用收缩但盈利继续改善阶段，市场震荡并有结构性机会；信用收缩叠加盈利回落阶段，市场下跌并整体杀估值。
股债收益差作为指数研判指标
- 股债收益差在标准差和均值构成的通道内呈现“钟摆运动”格局。
- 当股债收益差运行至+2X标准差附近时，股票性价比下降，进入下跌趋势；运行至-2X标准差附近时，股票性价比上升，酝酿上涨机会。
- 该指标需做3年滚动均值和标准差，效果更佳。
信用周期与M1-PPI决定剩余流动性
- 信用周期和M1-PPI共同代表股票市场剩余流动性，对整体估值水位有决定性作用。
大小盘风格由景气度相对趋势决定
- 美股50年数据显示，大盘蓝筹股胜率高达75%，小盘股胜率仅为25%。
- 小盘股风格占优通常发生在两种情形：一是危机后小公司困境反转，二是新兴产业全面增长。
决定风格的核心是业绩增速差，而非利率
- 以创业板指和沪深300为例，其相对走势由净利润增速差决定，利率等宏观因子影响有限。

一年维度超额收益由景气度决定
- 不论市场是牛市、熊市还是震荡市，个股一年涨跌幅与未来一年景气度呈单调正相关。
- 通过将个股按景气度分档，可以测算其未来一年涨跌幅中位数，结果一致。
高增长与低增长公司估值影响不同
- 绝对高增长（扣非增速>30%）或绝对负增长公司的估值对涨跌幅没有区分度。
- 0-30%增长区间中，低估值公司相对收益更高。
PEG指标的应用与限制
- PEG适用于持续盈利、稳定增长的公司，不适用于强周期、融资依赖或概念类公司。
- 美股“漂亮50”作为典型案例，其长期增长能力符合PEG应用前提。
A股中适合应用PEG的行业
- 高ROE和低波动的行业，如消费品、医药、优势传统行业（白酒、白电、调味品、血制品、肉制品、文娱用品、乳制品、CXO、药房、创新药等）。
寻找景气度与股价背离的行业
- 每年年中，可寻找景气度高但股价未反映的行业，作为潜在超额收益来源。
- 2021年5月，半导体和军工电子&原材料板块即为典型案例。
经济结构变迁对行业回报率的影响
- 美国和日本在经济结构转型后，科技、医药、消费等行业的长期年化回报率显著提升。