证券行业鉴往知来：从海外经验模式看两融发展-20191017-广发证券-32页_2mb

证券Ⅱ行业：融资融券发展分析总结

核心内容

融资融券业务作为证券行业的重要组成部分，自2010年试点以来经历了三个发展阶段：初创发展（2010-2015.06）、政策调整（2015.07-2016.02）、规范发展（2016.03至今）。目前，我国两融余额占沪深两市总市值的比重约为1.5%-2%，且结构不均衡，融券占比长期低于1%，远低于美国（2%-3%）和日本（25%-29.6%）。

主要观点

1. 国内融资融券发展三阶段

• 2010-2015.06：业务规模快速扩张，经历四次标的扩容，转融通制度设立，融资融券余额在2015年6月达到20795亿元，占A股流通市值的4.37%。
• 2015.07-2016.02：政策趋严，两融规模大幅下滑，2016年2月两融余额为8529.68亿元，较2015年6月下降58.38%。
• 2016.03至今：监管细化，政策放宽，两融业务稳中向好，2019年8月两融余额达9263.5亿元，近三年增长5.15%。

2. 海外融资融券经验

• 美国：采用分散授信模式，市场化程度高，杠杆效应强，两融余额占总市值约2%-3%，融券占比约25%-30%。通过对冲基金等机构投资者的兴起、抵押物再流通、重点监管等推动业务发展。
• 日本：采用集中授信模式，由证券金融公司主导，专业化程度高，监管严格，两融余额占总市值约25%-29.6%，融券占比约25%-30%。通过逐步放开政策、提升市场信用体系，实现业务的稳步发展。

3. 国内融资融券业务短板

• 机构投资者比例低：2018年机构持股比例仅为37.94%，远低于美国的63%。
• 融券业务发展不均衡：占比长期偏低，不足1%，且发展缓慢。
• 抵押物流动性差：券源供给不足，融资融券合约期限限制在6个月以内，影响杠杆效应。

4. 国内两融业务前景

• 规模壮大：政策放宽、渠道拓宽，如短期融资券与金融债松绑，提升券商资金规模。
• 结构优化：科创板融券制度创新、公募基金参与转融通出借业务，将推动融券业务发展。
• 市场开放：资本市场对外开放，吸引更多境外长期资金，有助于提升市场流动性。

关键信息

1. 融资融券业务模式

• 集中授信模式：由证券金融公司向券商提供资金和证券，降低风险，提高业务稳定性。
• 融资利率：7.5%-8.6%
• 融券年费率：8.35%-10.60%

2. 融资融券业务发展趋势

• 政策支持：两融细则修订，取消最低维持担保比例限制，允许更多担保物类型。
• 融资渠道拓宽：短期融资券与金融债政策松绑，提升券商资金来源。
• 融券制度创新：科创板试点融券约定申报制度，未来有望推广至主板。

3. 海外经验对国内的启示

• 分散授信模式：促进市场流动性，增强证券公司融资能力。
• 集中授信模式：强化风险控制，提升业务稳定性。
• 抵押物再流通：提升杠杆作用，增加资金流动性。
• 机构投资者发展：推动市场结构优化，增强融资融券业务的市场需求。

4. 投资建议

• 龙头券商受益：中信证券、华泰证券、中金公司、海通证券等具备资本规模大、风控能力强的券商有望充分受益于两融业务的发展。
• 盈利机会：融资融券业务为券商提供加杠杆契机，增强盈利能力和市场竞争力。

风险提示

• 市场风险：经济增速放缓、利率波动、行业竞争加剧。
• 公司风险：经营业绩不达预期、重大风险及违约事件。

政策利好

• 融资融券细则修订：允许证券公司自主约定最低维持担保比例，扩大担保物范围。
• 科创板试点：推动融券业务创新，为未来主板提供经验。
• 金融债发行：降低融资成本，提升券商杠杆倍数。
• 对外开放政策：吸引境外资金进入，提升市场活跃度。

总结

我国融资融券业务在政策支持和市场发展推动下，具备较大的增长空间。借鉴美国与日本的成熟经验，通过政策优化、机构投资者扩容、抵押物再流通等手段，有望实现两融业务的规模与结构同步发展。未来，随着监管放宽和市场开放，证券行业尤其是头部券商将充分受益于两融业务带来的盈利机会和战略发展。