20140917-兴业证券-资产证券化系列一_美国资产证券化的演变_18页_858kb

美国资产证券化演变及中国思考

核心内容

本文系统梳理了美国资产证券化的发展历程，并分析了其主要产品类型、交易结构及风险特征，同时对中国资产证券化的发展现状与挑战进行了思考。美国资产证券化自20世纪70年代兴起，经历了从低风险产品（如RMBS）向高风险产品（如CDO）的演变过程，其发展受到金融市场成熟度、法律制度、监管政策和信用评级体系的多重影响。而中国资产证券化起步较晚，虽在2003年已有初步尝试，但发展仍处于初级阶段，面临法律制度不完善、市场流动性不足等问题。

主要观点

美国资产证券化发展历程

1. 发展历程
   美国资产证券化大致分为三个阶段：

   • 1970年-1984年：资产证券化技术初步兴起和繁荣时期，基础资产主要为居民住宅抵押贷款。
   • 1985年-1991年：资产证券化技术开始泛化，CMO、ABS和CDO等产品相继问世。
   • 1992年以来：资产证券化成为全球金融创新的重要组成部分，广泛应用于各类资产。

2. 主要产品类型

   • RMBS（住房抵押贷款支持证券）：最早出现，由吉利美、房利美、房地美三大机构发起，具有提前偿付风险。
   • CMO（抵押担保债券）：通过现金流重组来降低提前偿付风险，成为衍生抵押产品。
   • CMBS（商业不动产抵押贷款支持证券）：基础资产为商业地产，具有现金流信用分割、期限分割等特征。
   • ABS（资产支持证券）：涵盖多种基础资产，如信用卡贷款、汽车贷款等，具有较高的AAA级比例。
   • CDO（债务抵押债券）：以债券或贷款为基础资产，分为现金型和合成型，主要用于套利和风险管理。

3. 交易结构与核心机制

   • SPV（特殊目的载体） 是资产证券化交易的核心主体，主要功能是实现风险隔离。
   • 交易结构包括发起人、服务机构、托管机构、投资人和中介结构（如信用评级机构、律师、会计师等）。
   • 资产证券化通过真实出售、结构分层和市场交易实现风险转移，降低发起人的资产负债表压力。

4. 风险与收益

   • 资产证券化产品的风险主要取决于基础资产的质量。
   • 信用增级是提升证券信用等级的关键手段，包括内部增级（优先-次级结构、超额担保）和外部增级（保险、第三方担保等）。
   • 高风险产品如CDO在2008年金融危机后大幅萎缩，而低风险产品如RMBS和ABS则相对稳定。

5. 发展影响因素

   • 利率市场化 和 资本充足率要求 推动了资产证券化的发展。
   • 2008年金融危机后，投资者风险偏好下降，导致MBS、ABS等产品发行量和存量显著下降。

关键信息

美国资产证券化产品特点

中国资产证券化现状与挑战

1. 产品类型

   • 中国目前有三种主要资产证券化产品：信贷资产证券化、券商专项资产证券化、资产支持票据（ABN）。

2. 发展起点

   • 中国资产证券化起步较晚，早期产品以不良贷款为基础资产，海外发行和交易。
   • 2005年底，中国首批资产证券化产品推出（建行RMBS、国开行ABS）。

3. 制约因素

   • 法律制度不健全：信托登记制度尚未建立，法律体系对资产证券化支持不足。
   • 市场流动性不足：证券化产品定价模型不完善，数据匮乏，导致流动性受限。
   • 外部增级机构水平有限：信用评级和担保增级体系尚不成熟。

4. 政策推动

   • 2014年8月14日发布的《39号文》提出“大力推进信贷资产证券化”，为未来发展指明方向。
   • 政策建议包括税收优惠、保险资金入市等，以降低社会融资成本。

未来展望

美国资产证券化的发展历程为中国提供了有益的借鉴。尽管中国资产证券化起步较晚，但随着政策支持和市场机制的逐步完善，未来有望加速发展。然而，法律制度、市场流动性及信用增级体系的完善仍是关键挑战。