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中炬高新（600872.SH）深度报告总结

核心内容

中炬高新是一家以调味品为主营业务的食品饮料企业，专注于酱油、鸡精鸡粉、食用油、醋类、料酒等产品，是国内酱油行业前三甲企业之一，拥有“厨邦”和“美味鲜”两大品牌。公司通过多年发展，从园区开发企业转型为调味品龙头，具备较强的品牌和产品优势。

主要观点

• 产品端：公司深耕高鲜酱油市场，产品结构持续优化，向中高端市场延伸。同时，公司积极拓展鸡精、食用油、料酒、蚝油等品类，逐步完善大食品矩阵，未来增长潜力较大。
• 产能端：公司产能利用率长期保持在95%以上，2021年产能达到70.66万吨，预计2023年底将实现170万吨总产能。公司通过定增计划，计划到2032年实现470万吨总产能，其中酱油产能达230万吨。
• 渠道端：公司持续推进全国化渠道建设，覆盖地级市和区县市场，重点发展餐饮渠道，通过产品提价和精准营销提升餐饮端市场份额，目标实现渠道下沉和产品多元化。
• 投资建议：公司作为调味品行业龙头，业绩稳健，估值处于行业均值之下和历史低位，待管理改善后有望迎来估值修复，首次覆盖给予“增持”评级。
• 风险提示：原材料价格上涨、疫情反复、房地产业务剥离受阻是当前主要风险因素。

关键信息

一、公司简介

• 行业地位：国内酱油行业前三甲，调味品全国化龙头。
• 品牌矩阵：拥有“厨邦”（中高端）和“美味鲜”（中低端）两大品牌。
• 历史沿革：从园区开发转型为调味品制造，2015年宝能集团入主，公司进入民营发展阶段。
• 股权结构：宝能集团为实际控制人，持股20.81%，中山火炬集团持股10.72%。
• 业绩表现：2021年总营收51.16亿元，归母净利润7.42亿元，增速分别为-0.14%和-16.63%。

二、产品结构

• 核心产品：酱油占调味品收入的61.9%，是公司主要增长点。
• 其他品类：鸡精鸡粉、食用油、醋类、料酒、蚝油等均处于增长阶段。
• 产品策略：通过“1+N”产品矩阵布局，推动产品向健康、零添加、高端化发展。
• 市场定位：厨邦主打高鲜酱油，美味鲜覆盖中低端市场。

三、产能布局

• 现有产能：2021年总产能达70.66万吨，其中酱油产能近80万吨，食用油产能近30万吨。
• 定增计划：2021年发布定增预案，拟融资不超过77.91亿元，用于阳西美味鲜300万吨扩产项目，预计2032年达产后新增年销售收入204亿元。
• 产能扩张：公司分三大产区（中山、阳西厨邦、阳西美味鲜）进行产能建设，各司其职，逐步推进。

四、渠道拓展

• 全国化布局：公司持续扩大经销商网络，2021年地级市开发率已达92.28%，区县开发率59.97%，2022年有望实现地级市全覆盖。
• 餐饮渠道：公司重点拓展餐饮市场，2021年餐饮渠道营收占比超过25%，通过提价和专项营销提升品牌影响力。
• 电商渠道：公司积极布局电商和新零售，2021年线上收入增长28.4%。

五、盈利预测与估值

• 收入预测：2022年54.7亿元，2023年58.4亿元，2024年64.8亿元，增速分别为7.0%、6.8%、11.0%。
• 净利润预测：2022年7.9亿元，2023年9.0亿元，2024年10.4亿元，增速分别为5.9%、14.0%、15.6%。
• PE估值：2022年对应PE为36.6X，2023年为32.1X，2024年为27.8X，低于可比公司均值，具备配置价值。

六、市场预期差异

• 餐饮渠道：公司2021年餐饮占比逆势提升，印证战略的有效性。
• 业绩增长：公司业绩在2021年受到成本压力和疫情的影响，但预计2022年将实现较好的恢复性增长。

七、股价催化因素

• 管理改善：公司内部管理优化将提升运营效率。
• 地产剥离：若房地产业务顺利剥离，将为定增项目提供支持。
• 渠道拓展：餐饮渠道和电商渠道的快速扩张将推动业绩增长。

八、主要风险

• 原材料价格：大豆、豆粕等成本上涨，可能影响毛利率。
• 疫情反复：对餐饮渠道和家庭消费均有影响，导致需求波动。
• 地产剥离受阻：诉讼阻碍可能影响定增项目的顺利实施。

总结

中炬高新作为国内酱油行业前三甲和调味品全国化龙头，具备稳健的业绩和清晰的发展战略。公司通过产品升级、渠道下沉和产能扩张，持续推动业绩增长。尽管面临原材料成本上涨、疫情反复和地产剥离受阻等风险，但其在高鲜酱油和餐饮渠道的布局，以及定增计划的推进，为公司未来带来增长机遇。当前估值处于行业低位，待管理改善后有望迎来估值修复，首次覆盖给予“增持”评级。