食品饮料行业2025年白酒板块中报总结_出清开启_加速寻底_15页_803kb

报告摘要

白酒板块2025年中报总结：出清开启，加速寻底

核心内容概述

2025年第二季度，白酒行业在“禁酒令”政策影响下进入深度调整阶段，整体营收、归母净利润和现金回款同比分别下降5.0%、7.5%和3.2%。行业整体呈现“企业煎熬期”延续的趋势，但头部企业展现出更强的韧性，而二、三线酒企则加速出清。预计2025年第三季度，政策对动销的影响将边际减弱，但消费力尚未恢复，双节动销仍可能下滑10%以上。随着头部企业报表出清的推进，行业底部有望逐步显现，而2026年价格指标转正或将带动白酒需求持续恢复。

主要观点

营收与净利润表现：
- 高端酒企如贵州茅台、五粮液、泸州老窖等表现相对稳健，但整体增速放缓。
- 次高端酒企如山西汾酒、水井坊、舍得酒业等表现分化，部分企业通过新产品、新渠道实现边际增长。
- 区域名酒普遍承压，如洋河股份、古井贡酒、口子窖等，部分企业业绩大幅下滑。
报表出清趋势：
- 头部企业仍待清理市场包袱，二、三线酒企出清相对彻底。
- 预计2025年第三季度，酒企报表侧出清将加速，行业拐点将显现。
毛利率与费用率变化：
- 由于价格下行和产品结构调整，毛利率整体承压，特别是次高端和区域酒企。
- 费用率普遍上升，但部分企业通过数字化和渠道精细化实现降本增效。
经销商回款意愿：
- 经销商整体回款意愿下降，部分头部企业仍能调动积极性。
- 合同负债下降趋势持续，渠道杠杆风险加速释放。
投资建议：
- 推荐布局强势龙头，如贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒。
- 关注率先出清并有望在2025年下半年贡献增量的企业，如迎驾贡酒、珍酒李渡。
- 预计2026年价格指标转正将带动行业盈利上升，白酒需求有望恢复。

关键信息

财务数据

2025Q2白酒行业整体数据：
- 营收：881亿元，同比-5.0%
- 归母净利润：312亿元，同比-7.5%
- 现金回款：1,052亿元，同比-3.2%
2025H1白酒行业数据：
- 营收：2,415亿元，同比-0.9%
- 归母净利润：946亿元，同比-1.2%
- 现金回款：2,582亿元，同比+7.0%

各企业表现

贵州茅台：
- 2025Q2营收/净利润增长7.3%/5.2%，茅台酒增长11.0%，系列酒略有下降。
五粮液：
- 2025Q2营收增长0.1%，净利润下降7.6%，以价换量，其他酒产品销量增长。
泸州老窖：
- 2025Q2营收下降8.0%，净利润下降11.1%，产品结构下移影响业绩。
山西汾酒：
- 2025Q2营收增长0.4%，净利润下降13.5%，底盘产品表现稳健。
老白干酒：
- 2025Q2营收微降1.9%，净利润基本持平，整体表现优于预期。
洋河股份：
- 2025Q2营收/净利润分别下降43.7%和62.7%，加速渠道出清。
古井贡酒：
- 2025Q2营收/净利润分别下降14.2%和11.6%，底盘产品表现稳健。
迎驾贡酒：
- 2025Q2营收/净利润分别下降24.1%和35.2%，加速调整。
水井坊：
- 2025Q2营收/净利润分别下降31.4%和251.2%，高档酒降幅扩大。
舍得酒业：
- 2025Q2营收/净利润分别下降3.4%和上升139.5%，普通酒增长显著。
酒鬼酒：
- 2025Q2营收/净利润分别下降56.6%和转亏，产品结构优化中。
珍酒李渡：
- 2025H1收入/净利润/经调整净利润分别下降39.6%/23.5%/39.8%，珍酒控制销售节奏，李渡依托婚宴场景。

合同负债与现金流

合同负债：
- 2025Q2白酒板块整体合同负债为370.5亿元，同比-1.8%，环比-15.4%。
- 多数酒企合同负债下降，五粮液、泸州老窖、古井贡酒等表现相对稳定。
应收票据（含银行承兑）：
- 2025Q2应收票据合计127.6亿元，同比-57.5%，环比-58.7%。
- 渠道杠杆风险释放，酒企和经销商不再依赖加杠杆完成回款。
销售回款：
- 2025Q2白酒行业整体销售回款承压，五粮液回款增长，其他企业回款意愿下降。

毛利率与费用率

毛利率：
- 高端酒毛利率小幅下滑，五粮液、泸州老窖受产品结构下移影响。
- 次高端酒毛利率同比降幅扩大，山西汾酒、水井坊、舍得酒业等表现分化。
- 区域名酒毛利率表现分化，洋河股份、古井贡酒、迎驾贡酒等受价格下行影响。
费用率：
- 多数酒企费用率上升，但部分企业通过数字化和精细化渠道管理实现降本增效。
- 贵州茅台、泸州老窖、老白干酒等费用率下降，展现良好管控能力。

投资建议

推荐标的：
- 强势龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒。
- 率先出清后的增长标的：迎驾贡酒、珍酒李渡。
关注点：
- 头部企业报表出清对行业预期的重塑。
- 2026年价格指标转正对行业盈利的带动作用。
- 渠道调整及经销商资源绑定情况。

风险提示

经济环境扰动
需求不及预期
竞争加剧
渠道出清不及预期

图表与数据

图1：白酒板块收入利润及增速情况（亿元，%）
图2：白酒板块回款及增速情况（亿元，%）
表1：白酒板块公司2025Q2收入及归母净利润情况
表2：白酒板块公司2024Q2-2025Q2收入及利润增速
表3：白酒板块公司合同负债变化情况
表4：白酒板块公司应收票据（含银行承兑）变动情况
表5：白酒板块公司现金回款分季度变化
表6：白酒板块公司（收到现金/营业收入）分季度变化
表7：主要酒企年度目标及达成情况
表8：白酒板块公司2024Q1-2025Q2毛利率变化
表9：白酒板块公司2025Q2与2024Q2费用额变化
表10：白酒板块公司2025Q2费用率变化

结论

白酒行业在2025年第二季度受到“禁酒令”政策影响，进入深度调整阶段，二、三线企业出清相对彻底，头部企业仍保持韧性。展望2025年第三季度，政策对动销影响边际减弱，但消费力尚未恢复，行业底部逐步显现。2026年价格指标转正有望带动白酒需求持续恢复。建议关注强势龙头和率先出清后的增长标的，以把握行业复苏机会。

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