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食品饮料行业深度报告 - 白酒 2025 年报及 2026 一季报总结

核心内容

2025 年白酒行业整体营收同比下滑 18.1%，归母净利同比下滑 23.9%，扣非归母净利同比下滑 24.2%。2026 年第一季度，白酒板块营收同比微降 0.1%，归母净利同比下滑 1.4%，扣非归母净利同比下滑 1.5%。2025 年下半年出清加速，2026 年 Q1 调整边际收窄，市场对能够维护渠道秩序和价盘稳定的酒企更认可。个人餐饮及宴席场景逐步修复，但商务场景仍处于低位。

主要观点

• 2025 年行业出清加速：白酒板块整体收入和利润持续下滑，高端酒企如茅台、五粮液、泸州老窖加速调整，释放报表压力。
• 2026 年 Q1 调整边际收窄：受春节旺季影响，白酒需求环比恢复，但同比仍存差距，部分酒企如茅台、迎驾贡酒率先企稳。
• 毛利率阶段性承压：2025 年板块毛利率为 83.37%，同比提升 0.44pct；2026 年 Q1 毛利率为 82.69%，同比下滑 0.83pct。
• 销售费率上升，管理费率稳定：2025 年销售费率同比上升 1.34pct 至 11.73%，2026 年 Q1 上升 0.78pct 至 9.63%；管理费率有所下降，体现管理费用控制能力。
• 净利率延续下滑：2025 年净利率承压，2026 年 Q1 继续下滑，但部分酒企如茅台、五粮液开始边际改善。

关键信息

收入端表现

• 2025 年整体表现：白酒板块营收同比-18.1%，归母净利同比-23.9%，扣非归母净利同比-24.2%。
• 分季度变化：2025 年上半年收入同比-12.7%，下半年同比-24.7%；归母净利上半年同比-16.5%，下半年同比-33.8%。
• 2026 年 Q1：收入同比-0.1%，归母净利同比-1.4%，扣非归母净利同比-1.5%。
• 收入增速分化：高端酒企如茅台、五粮液、泸州老窖收入同比降幅持续扩大；次高端酒企如山西汾酒、酒鬼酒表现相对稳健；区域酒企如迎驾贡酒、古井贡酒等在 Q1 开始企稳。

利润端表现

• 毛利率：2025 年毛利率为 83.37%，同比提升 0.44pct；2026 年 Q1 毛利率为 82.69%，同比下滑 0.83pct。
• 销售费率：2025 年销售费率同比上升 1.34pct 至 11.73%，2026 年 Q1 上升 0.78pct 至 9.63%。
• 管理费率：2025 年管理费率同比上升 0.61pct 至 5.71%，2026 年 Q1 下降 0.12pct 至 3.75%。
• 净利率：2025 年净利率承压，2026 年 Q1 净利率继续下滑，但部分酒企如茅台、五粮液开始边际改善。

企业表现

• 贵州茅台：2026 年 Q1 营收增长 6.34%，归母净利增长 1.47%，直销占比提升至 54.75%。i茅台成为主要增长渠道，普飞放量显著。
• 五粮液：2025 年营收大幅下滑，2026 年 Q1 营收增长 33.67%，归母净利增长 82.57%。公司通过调整收入确认方式，释放报表压力。
• 山西汾酒：2026 年 Q1 营收同比-9.68%，归母净利同比-19.03%。公司通过调整产品结构和渠道策略，实现经营韧性。
• 迎驾贡酒：2026 年 Q1 营收增长 8.9%，归母净利增长 0.7%。公司通过主动降速去库，实现渠道优化。

投资建议

• 出清可信度高：推荐贵州茅台、山西汾酒、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、金徽酒、珍酒李渡等。
• 管理运营能力强：贵州茅台、山西汾酒等具备较强的品牌力和渠道管理能力。
• 未来有成长空间：茅台、五粮液等具备长期增长潜力，尤其在渠道优化和产品结构调整方面表现突出。

风险提示

• 消费修复不及预期：白酒需求复苏可能滞后，影响行业表现。
• 行业竞争加剧：竞争加剧可能压缩利润空间，影响企业盈利能力。

图表目录

• 图1：社零总额及烟酒类当月同比增速
• 图2：2024 年以来餐饮消费增速走弱
• 图3：高端酒批价走势
• 图4：次高端酒批价走势
• 图5：白酒板块累计收入规模及增速
• 图6：白酒板块累计净利润规模及增速
• 图7：白酒子板块单季收入同比增速
• 图8：白酒子板块季度累计收入同比增速
• 图9：酒企 25Q4+26Q1 收入、收现、订单同比增速对比
• 图10：白酒子板块单季订单额同比
• 图11：白酒子板块合同负债余额对比

表格目录

• 表1：白酒板块公司 2021~2025 年收入及归母净利润增速情况
• 表2：白酒子板块单季收入同比增速情况
• 表3：白酒子板块销售收现同比增速及收现比情况