深度报告-20211115-天风证券-绝味食品-603517.SH-卤味龙头高效加盟模式加速开店抢占市场_全国标准化供应链体系给予强劲支持_30页_3mb

绝味食品总结

核心内容

绝味食品（603517）作为休闲卤味行业龙头，凭借独特的加盟模式和全国标准化供应链体系，快速扩张门店网络，提升市场占有率。公司通过降低加盟商成本、提高盈利空间和优化管理机制，有效增强了品牌影响力和市场竞争力。预计未来三年，绝味食品的盈利将持续增长，门店数量将突破3.8万家，进一步巩固其行业领先地位。

主要观点

• 行业前景：休闲卤味行业市场规模预计达千亿，年复合增速约15%。行业集中度提升空间显著，预计未来CR4有望进一步提高。
• 加盟模式优势：绝味食品采用“公司+加盟商”模式，公司负责生产配送，加盟商专注运营。这种模式有助于降低运营成本，提高效率，同时确保产品质量。
• 盈利模型：绝味食品单店模型盈利空间大，投资回收期约1.5年。加盟商的毛利率在55%左右，公司直营渠道毛利率达70%。
• 供应链体系：公司在全国布局21个生产基地，结合高效物流体系，实现“当日订单，当日生产，当日配送，24小时内售卖”的快速响应机制，保障产品新鲜度和口感。
• 门店扩张：绝味食品门店数量从2013年的5746家增长至2021年H1的13136家，未来预计门店总数将达38370家，其中下沉市场为扩张重点。
• 投资建议：基于2021年50倍PE估值，对应市值约527亿元，目标价85.8元，给予买入评级。

关键信息

行业背景

• 休闲卤味市场规模预计至2024年达1400亿元，年复合增长率15.4%。
• 行业集中度较低，CR4约为20%，未来有望快速提升。
• 品牌零售价值占比从2010年的25%增长至2020年的69%，预计2025年达80%。

加盟模式优势

1. 公司负责生产配送，加盟商专注运营

   • 保证产品质量，降低食品安全风险。
   • 加盟商拥有门店所有权和收益权，实行独立核算。

2. 盈利空间高，回收期短

   • 单店投资回收期约1.5年，单店年净利润约14万元。
   • 初期投资约20万元，包含特许经营费、保证金、装修及设备等。

3. 统一零售价，保护加盟商利益

   • 区域内统一价格，避免价格冲突。
   • 加盟商享有优先选址权。

4. 加盟商委员会体系

   • 构建厂商命运共同体，增强加盟商粘性。
   • 通过委员会提升沟通效率与服务质量。

供应链建设

• 采购优势：公司采购规模大，具备成本优势，产品单价比同业低30%以上。
• 生产基地：全国21家工厂覆盖31个省级行政区及港澳地区，实现快速响应与配送。
• 物流体系：与多家联营物流公司合作，保障冷链物流与配送效率。

门店布局与扩张

• 当前门店数量：2021年H1门店数达13136家，预计未来门店总数将达38370家。
• 门店渗透率：全国平均渗透率约12%，部分城市可达20%以上。
• 未来渗透率：若保持龙头地位，预计渗透率可达25%以上。
• 扩张重点：主攻下沉市场，预计在三四五线城市仍有约12422家门店扩张空间。

财务预测与估值

风险提示

• 开店速度不及预期
• 食品安全风险
• 电商品牌替代
• 公司经营风险
• 门店扩张测算具有主观性

财务与估值数据

• 营业收入：2019年51.72亿元，2020年52.76亿元，2021E 66.06亿元，2022E 79.50亿元，2023E 95.43亿元
• 净利润：2019年8.01亿元，2020年7.01亿元，2021E 10.54亿元，2022E 13.03亿元，2023E 15.80亿元
• 市盈率（P/E）：2019年51.16倍，2020年58.44倍，2021E 38.89倍
• 市净率（P/B）：2019年8.97倍，2020年8.26倍，2021E 7.32倍
• 市销率（P/S）：2019年7.92倍，2020年7.77倍，2021E 6.20倍
• EV/EBITDA：2019年23.11倍，2020年41.02倍，2021E 26.37倍

未来展望

• 门店布局：预计未来门店总数将达38370家，其中下沉市场为主要增长点。
• 产业链整合：通过全产业链建设，提升议价能力与抗风险能力，利润集中在中下游。
• 持续扩张：公司通过非公开发行A股股票，扩建产能，缓解供应链瓶颈，支持进一步扩张。

图表与数据来源

• 行业数据：来自头豹研究院、国家统计局、华经产业研究院
• 公司数据：来自绝味食品、周黑鸭、煌上煌、紫燕食品公司公告及年报
• 研究机构：天风证券研究所