20181014-华泰证券-华泰金工林晓明团队每周观点_过去三年经济周期运行的逻辑_17页_1mb

金工研究/量化投资周报总结

核心内容概述

本报告由华泰金工林晓明团队发布，分析了过去三年（2015年中至今）全球金融经济体的周期变化及其对资产价格和宏观指标的影响。报告从利率、股票、大宗商品和美元指数四个视角，结合三周期模型（基钦周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期），探讨了经济周期运行的逻辑及市场表现。

主要观点

1. 经济周期的三周期模型

• 库兹涅茨周期（200个月）：自2015年4月见底回升，目前仍处于上行状态。
• 朱格拉周期（100个月）：自2015年7月见底回升，也处于上行状态。
• 基钦周期（42个月）：自2016年1月见底回升，但在2017年底出现拐头向下的趋势，标志着经济周期的阶段性变化。

2. 利率视角：流动性环境收紧

• 自2015年中以来，全球经济体进入上行通道，实体经济活跃度提升，企业信贷需求增加，带动利率上行。
• 全球主要经济体（美国、欧洲、日本、中国）的国债收益率均有所上升，流动性环境趋于收紧。
• 利率上行对金融资产估值形成压制，导致低利率环境下积攒的高估值问题和债务问题逐渐暴露。

3. 股票视角：估值风险从新兴市场向发达国家传导

• 2016年-2017年，三周期共振上行，全球股市同步上涨。
• 2017年底基钦周期拐头回落，新兴市场（如中国、印尼、菲律宾）因短周期影响更大，估值风险率先释放，股市大幅下行。
• 发达市场（如欧美）因受中长周期影响更大，基本面仍强劲，股市相对坚挺。
• 近期发达国家股市也出现大幅回撤，表明风险已扩散至全球市场。

4. 大宗商品视角：反映真实供需，经济基本面仍有韧性

• 大宗商品市场对实体经济变化最为敏感，是观察经济周期的重要同步指标。
• 自2016年以来，南华商品指数趋势性上行，但2017年底基钦周期拐头后，走势减弱。
• 2018年4月后，南华商品指数震荡上行，触及17年9月的阶段性高点，表明经济基本面仍具支撑。

5. 美元视角：短周期反弹，中长周期仍处于贬值通道

• 美元指数近3年走势分为三个阶段：
  • 阶段一（2015年中-2016年底）：美元震荡上行。
  • 阶段二（2016年底-2018年初）：美元指数持续贬值。
  • 阶段三（2018年初至今）：美元指数反弹，但仅是短周期的反弹，中长周期仍处于顶部回落状态。
• 美元指数与库兹涅茨周期走势呈现背离，当库兹涅茨周期上行时，美元贬值；当库兹涅茨周期下行时，美元升值。

6. 风格视角：推荐价值投资风格

• 市值因子和EP因子均表现出周期性：
  • 库兹涅茨周期上行时，大市值、低估值的价值股更受青睐。
  • 库兹涅茨周期下行时，小市值、高估值的成长股表现更好。
• 当前库兹涅茨周期仍处于上行阶段，因此中长期配置仍建议价值投资风格。

关键信息

• 三周期模型：基钦周期（42个月）、朱格拉周期（100个月）、库兹涅茨周期（200个月）共同刻画经济周期运行状态。
• 流动性收紧：中长周期上行导致利率上升，流动性收紧，压制金融资产估值。
• 资产表现分化：新兴市场受短周期影响更大，股票市场下跌；发达国家市场受中长周期影响更大，表现相对稳定。
• 美元指数变化：美元指数在短周期出现反弹，但中长周期仍处于贬值通道。
• 价值投资风格：当前推荐大市值、低估值的价值投资风格，以应对流动性收紧和估值压力。

风险提示

• 模型基于历史规律总结，历史规律可能失效。
• 金融周期规律可能被打破，市场可能出现超预期波动。
• 拥挤交易可能导致风险加剧。

市场表现回顾

• 本周主要指数全面下跌：上证综指跌破2638点，市场情绪偏弱。
• 风格分化显著：小盘指数跌幅较大，大盘指数相对抗跌。
• 行业层面：本周仅煤炭行业收红，成长类行业跌幅较大；周期上游和大金融板块跌幅较少，成长板块跌幅较大。

评级说明

• 行业评级：以报告发布日后6个月内行业涨跌幅为基准，与沪深300指数对比。
• 公司评级：以公司股价涨跌幅为基准，分为买入、增持、中性、减持、卖出五个等级。

联系信息

• 林晓明：华泰证券金工研究员，执业证书编号：S0570516010001，联系方式：0755-82080134，邮箱：linxiaoming@htsc.com
• 李聪：联系人，邮箱：licong@htsc.com

数据来源

• 数据来源：Wind，华泰证券研究所
• 报告平台：www.baogaoba.xyz（独家收集百万报告，实时更新，日更千篇）