20180109-川财证券-旗滨集团-601636.SH-首次覆盖报告_玻璃接力供给侧_A股浮法龙头充分受益_22页_1mb

旗滨集团投资分析总结

核心内容

• 行业背景：2017年11月，环保政策推动玻璃行业首次实质性去产能，截止12月底，全国共关停9条浮法产线和11条深加工产线。玻璃行业产能集中于华北、华南和华东，其中华北受环保政策影响最大，而旗滨集团因产销集中在华东和华南，不受影响，有望受益于行业供需改善。
• 行业趋势：2018年浮法玻璃产线面临集中冷修压力，预计有效产能将减少约2.3%，为行业提供安全垫。
• 公司布局：旗滨集团自2015年起积极布局下游深加工和海外投资，如马来西亚节能玻璃产线，预计2018年新业务将逐步贡献利润，实现行业周期与公司成长的共振。
• 盈利预测：预计旗滨集团2017-2019年营业收入分别为78亿、80亿和98亿元，归属于母公司净利润分别为10.9亿、14.6亿和16.6亿元，对应EPS分别为0.42元、0.56元和0.64元，PE分别为16.90倍、12.63倍和11.11倍。行业PE为23倍，公司PE为20倍，合理PE在23倍左右，故给予“增持”评级。

主要观点

• 环保政策推动去产能：排污许可证核发成为玻璃行业去产能的催化剂，推动行业供给收缩，行业利润向好。
• 旗滨集团受益于行业结构变化：公司主要产销地在华东和华南，不受华北减产影响，且成本和销售均受益于行业供需改善。
• 新业务贡献利润：旗滨集团通过布局深加工和海外产能，2018年新业务盈利有望逐步兑现，推动公司成长。
• 行业周期与公司成长共振：随着下游需求温和增长，叠加产能收缩，旗滨集团有望在行业周期性回暖中实现盈利增长。

关键信息

• 产能分布：全国浮法玻璃产能集中于华北（28%）、华东（26%）、华中（14%）和华南（12%）。旗滨集团产能约1亿重量箱，居全国第二。
• 盈利预测：2017年前三季度营业收入55亿元，同比增长16%；归属于上市公司股东净利润8.24亿元，同比增长90.98%。
• 估值水平：公司PE为20倍，低于行业PE（23倍），合理PE在23倍左右，给予“增持”评级。
• 风险提示：包括房地产需求下滑、环保政策松动、纯碱等原料价格波动等。

行业与公司分析

行业分析

• 环保政策影响：2017年环保政策推动玻璃行业去产能，全国浮法玻璃产能减少4%，深加工产能减少11%。
• 库存与价格关系：四季度库存变化是次年均价的领先指标，2017年四季度库存反季节性下降，预示2018年价格重心上移。
• 纯碱价格波动：纯碱价格暴跌，对玻璃利润产生积极影响，预计2018年纯碱产能利用率将低于85%。

公司分析

• 公司概况：旗滨集团是A股最大的浮法玻璃企业，实控人持股49%，2018年1月3日收盘价为17.08元，流通市值186亿元。
• 财务表现：2017年Q3净利润达11.7元/重箱，同比增长8.6%。公司毛利率和净利率略低于信义，但高于行业平均水平。
• 业务结构：公司97%收入来自浮法原片，但自2015年起布局深加工和海外业务，如节能玻璃、光伏玻璃等，提升盈利能力和成长性。

投资看点

• 环保政策推动行业去产能：2017年底首次实质性关停浮法产线，2018年集中冷修，行业供给收缩，价格有望上涨。
• 公司盈利提升：随着新业务的逐步投产，旗滨集团的盈利将得到显著改善，实现从周期性业务向成长性业务的转型。
• 行业周期与公司成长共振：行业供给收缩叠加需求稳定，为旗滨集团提供良好的盈利环境。

风险提示

• 需求下滑：房地产市场若出现超预期下滑，将影响玻璃需求，削弱行业利润改善。
• 政策变动：环保政策可能松动，影响产能关停进度和行业供需平衡。
• 原料价格波动：纯碱等原料价格波动可能影响玻璃生产成本，进而影响公司利润。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2017-2019年营业收入分别为78亿、80亿和98亿元，净利润分别为10.9亿、14.6亿和16.6亿元，对应EPS分别为0.42元、0.56元和0.64元。
• 估值水平：公司PE为20倍，低于行业PE（23倍），合理PE在23倍左右，给予“增持”评级。

财务指标

• 资产负债率：2017年为46.0%，2018年预计降至35.4%。
• 流动比率：2017年为0.61，2018年预计提升至1.03。
• 毛利率：2017年为24.1%，2018年预计降至18.8%，但随着新业务投产，毛利率有望回升。
• 净利率：2017年为12.0%，2018年预计提升至14.0%。
• ROE：2017年为15.8%，2018年预计提升至18.0%。

总结

旗滨集团作为国内浮法玻璃龙头企业，受益于环保政策推动的行业去产能和集中冷修，同时通过布局深加工和海外产能，提升盈利能力和成长性。公司盈利预测显示，未来三年收入和净利润将持续增长，PE合理估值在23倍左右，给予“增持”评级。然而，需关注房地产需求下滑、环保政策变动及原料价格波动等风险因素。