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信用债2019年年度策略总结

一、2018年信用市场回顾：信用风险释放

核心内容

2018年信用债市场经历了显著的信用风险释放，主要体现在违约事件频繁、主体评级下调、信用债发行回暖但再融资难度加大、信用利差分化等方面。

主要观点

• 违约事件爆发：截至2018年11月30日，共有47家发行主体发生违约，直接违约债券金额达1083.13亿元，违约主体以民营企业为主，占比达72.34%。
• 信用风险加剧：违约事件向上市公司蔓延，上市公司占违约主体比例达29.79%，反映出信用风险已影响到更广泛的市场参与者。
• 评级下调：2018年1-11月，信用债发债主体评级下调数量为79家，较2017年同期大幅增加。
• 发行结构变化：信用债发行规模回暖，但低评级和民企信用债发行受限，AAA级发行占比持续上升。
• 收益率下行：信用债到期收益率整体下行，等级利差分化明显，AA-AAA等级利差全年大幅走阔后收窄。
• 期限利差变化：信用债期限利差有所波动，但总体小幅抬升。

关键信息

• 行业分布：商业贸易、综合和采掘行业是信用债违约的重灾区。
• 融资环境：2018年民企融资环境趋紧，再融资难度加大。
• 流动性改善：央行通过降准、MLF等手段释放流动性，但货币政策传导不畅，信用环境未明显改善。

二、经济下行压力加大，2019年将保持流动性充裕

核心内容

2019年经济下行压力加大，货币政策预计保持“合理充裕”，流动性有望进一步释放，利好债券市场。

主要观点

• 货币政策宽松：2018年央行共释放流动性2.3万亿元，资金面较2017年明显改善。
• 流动性释放空间：2019年货币政策预计继续宽松，资金利率仍有下行空间。
• 利率债带动信用债：利率债收益率下行将带动信用债收益率下行，为信用债市场带来利好。
• 风险偏好回升：随着政策逐步实施，市场风险偏好回升，低评级信用债可能适度回暖。

关键信息

• 流动性释放：央行通过降准、MLF等手段释放流动性。
• 经济增速放缓：经济增速不及预期，稳增长成为货币政策首要任务。
• 信用环境改善：政策支持民企融资，市场风险偏好有望提升。

三、民企债：政策红利释放，信用状况有望改善

核心内容

民企债在2018年受到信用环境趋紧的影响，但2019年政策红利释放，信用状况有望改善。

主要观点

• 民企融资困境：2018年民企债发行规模呈负增长，融资难度加大。
• 政策支持：多部门发布民企纾困政策，包括定向降准、再贷款、再贴现等，支持民企融资。
• 融资环境改善：主要商业银行对小微企业的贷款利率有所下降，民企融资环境逐步改善。
• 投资建议：可择优配置基本面良好、盈利能力强、现金流充足的民营企业债。

关键信息

• 政策支持：央行和银保监会等机构出台多项政策支持民企融资。
• 融资成本下降：商业银行对小微企业的贷款利率下降，融资成本降低。
• 基本面重要性：应关注发行主体的基本面，选择优质民企进行配置。

四、城投债：基建补短板，城投信仰有望维持

核心内容

城投债在2018年面临较大违约风险，但2019年政策调整，城投信仰有望维持。

主要观点

• 融资环境收紧：城投平台净融资额大幅减少，融资需求受限。
• 政策调整：2019年政策支持城投平台合理融资需求，有助于缓解市场担忧。
• 基建重要性提升：经济下行压力加大，基建投资成为重要支撑，城投平台价值再现。
• 风险因素未完全消除：剥离城投平台与地方政府的关系是趋势，中长期风险仍需关注。

关键信息

• 融资规模：2018年1-11月，城投平台净融资额为4869.34亿元，同比缩减15.99%。
• 政策支持：国务院发布指导意见，合理保障融资平台公司融资需求。
• 市场情绪修复：短期政策对市场情绪有修复作用，但中长期风险尚未完全化解。

五、投资策略：信用债配置价值显现，可适当下沉资质

核心内容

2019年信用债配置价值优于利率债，可适当下沉资质获取超额收益。

主要观点

• 配置建议：信用债配置价值显现，可适当下沉资质，但不建议拉长久期。
• 风险控制：在防风险的前提下，选择中低等级信用债进行配置。
• 投资方向：可配置基本面良好、盈利能力强、现金流充足的民营企业债和城投债。

关键信息

• 信用债配置：信用债配置价值优于利率债，可适当下沉资质。
• 城投债配置：中低等级城投债配置价值显现，但需关注地方政府偿债能力。
• 风险提示：需关注监管力度加大、经济超预期反弹、通胀上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升等风险。

六、风险提示

• 监管力度加大：监管持续加强，可能影响信用债市场。
• 经济超预期反弹：经济复苏可能影响市场情绪和信用债表现。
• 通胀大幅上行：通胀压力可能推高利率，影响信用债收益率。
• 海外市场不确定性增强：海外市场波动可能影响国内市场。
• 违约事件频率上升：信用风险仍需警惕，尤其是低评级和民企信用债。

七、相关报告

• 《北上资金加仓食品、金融，两融交易回落》（2018-12-03）
• 《G20会谈是反弹高度的试金石》（2018-12-02）
• 《成长的博弈优势》（2018-11-30）
• 《北上资金继续加仓食品，两融交易活跃》（2018-11-26）
• 《慢反弹和快反弹的区别》（2018-11-25）
• 《两融交易回暖，北上资金继续加仓消费、金融》（2018-11-19）
• 《反弹已进入右侧》（2018-11-18）
• 《主题活跃就是主线》（2018-11-15）
• 《北上资金继续加仓食品、非银》（2018-11-11）
• 《不要因为惯性忽略了利多》（2018-11-04）

八、分析师声明

• 文思佶：美国伊利诺伊大学香槟分校经济学硕士，多年卖方研究及银行业务从业经验。
• 谢海音：纽卡斯尔金融经济学硕士，具有研究工作经验，曾就职于五道口金融学院、联讯证券研究院。

九、投资评级说明

• 行业评级：推荐、中性、回避。
• 公司评级：强烈推荐、推荐、中性、回避。

十、免责声明

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十一、联系信息

• 北京：郝颖，销售总监，固话：010-69004649，邮箱：haoying1@xsdzq.cn

• 上海：吕莜琪，销售总监，固话：021-68865595转258，邮箱：lyyouqi@xsdzq.cn

• 广深：吴林蔓，销售总监，固话：0755-82291898，邮箱：wulinman@xsdzq.cn

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