20210425-天风证券-中国中免-601888.SH-20_21Q1海南免税销售强劲_核心利润持续高增长_免税龙头愈战愈强_7页_938kb

中国中免（601888）2020-2021年总结

核心内容

中国中免在2020年度及2021年第一季度展现出强劲的业绩增长态势，成为国内免税行业龙头。公司积极拓展市场，推进海南免税城建设，并计划在港交所上市，以进一步巩固其市场地位。

主要观点

• 公司2020年实现营业收入525.97亿元，同比增长8.20%；归母净利润61.40亿元，同比增长32.57%。
• 2021Q1公司实现营业总收入181.34亿元，同比增长127.48%；归母净利润28.49亿元，较上年同期增加28.71亿元，实现扭亏为盈。
• 与2019年Q1相比，2021Q1营收增长32.4%，归母净利润增长23.6%，扣非归母净利润增长78.4%。
• 公司作为免税龙头，在品牌采购和供应链管理方面具备显著优势，且受益于离岛免税新政策，市场增长潜力巨大。

关键信息

收入端分析

• 2020年收入构成：
  • 分季度：Q1-Q4分别为76.36/116.73/158.29/174.58亿元，同比变化分别为-44.23%/5.43%/38.97%/40.13%。
  • 分行业：商品销售业务营收520.68亿元，同比增长9.41%；其他业务营收5.29亿元，同比增长24.56%。
  • 分产品：免税商品销售营收323.61亿元，同比减少29.37%；有税商品销售营收197.08亿元，同比增长1,612.72%。
  • 分门店：三亚市内免税店营收213.16亿元，同比增长103.70%；海免公司营收99.11亿元，同比增长230.48%；日上上海营收137.30亿元，同比减少9.37%。

费用端分析

• 2020年费用率：整体费用率为18.9%，同比下降15.4个百分点，主要由于机场租金减免带来的销售费用下降。
  • 销售费用率：16.8%，同比下降14.3个百分点。
  • 管理费用率：3.1%，同比下降0.12个百分点。
  • 财务费用率：-1.0%，同比下降1.1个百分点。
• 2021Q1费用率：销售费用率降至9.77%，管理费用率稳定在2.38%。

利润端分析

• 2020年归母净利润：61.40亿元，同比增长32.57%。
  • 分季度：Q1-Q4归母净利润分别为-1.20/10.51/22.34/29.76亿元，同比变化分别为-105.21%/6.60%/141.90%/613.83%。
  • 分子公司：三亚市内免税店归母净利润29.68亿元，同比增长108.87%；海免公司归母净利润6.57亿元，同比增长168.77%；日上上海归母净利润12.46亿元，同比增长177.53%。

拟于港交所上市

• 公司正与中介机构商讨发行境外上市外资股（H股）并在港交所上市。
• 公司全资孙公司中免集团(海南)运营总部有限公司投资3.11亿元用于中免海南国际物流中心项目（二期）建设。
• 前期已投资36.9亿元用于三亚国际免税城一期2号地项目建设，积极拓展海南市场。

免税业务增长空间广阔

• 公司在离岛免税新政下，实现业务逆势增长。
  • 海南市场：奢侈品箱包、腕表、贵重珠宝销售增长显著；三亚海棠湾河心岛项目正式运营，全年收入超额完成指标；新增三亚凤凰机场免税店，完成海口美兰机场T1、T2免税店特许经营合同签署。
  • 机场免税店业务：中标成都天府国际机场、青岛胶东国际机场等多个重点机场项目。
  • 市内店业务：积极与重点城市建立战略合作关系，为未来布局做准备。
  • 海外免税店：澳门机场店、香港机场店、香港市内店均实现扭亏为盈。

财务预测

投资建议

• 当前股价为299.29元，对应2021年PE为49x，2022年PE为36x。
• 公司作为免税行业龙头，具备显著竞争优势，预计2021-2022年净利润分别为120亿元和160亿元。
• 维持“买入”评级，认为公司基本面稳健，增长潜力大。

风险提示

• 离岛免税政策不达预期
• 项目审批风险
• 免税项目经营风险