深度报告-20220730-国联证券-万马股份-002276.SZ-迎接α_被忽视的超净绝缘料龙头进入全新增长周期_34页_4mb

万马股份（002276）投资分析总结

核心内容概览

万马股份是一家以线缆制造为核心，涵盖高分子新材料、新能源充电桩等业务的综合企业，构建了“一体两翼”的发展格局。公司深耕电缆绝缘料研发与生产近30年，是高压电缆料国产化的绝对龙头，打破国外垄断，拥有强大的技术实力和市场竞争力。

主要观点

• 公司拥有30年电缆绝缘材料研发经验，是唯一能批量生产220kV及以上超净绝缘材料和抗水树绝缘材料的企业。
• 公司已形成电力产品、电缆材料、新能源三大板块协同发展的格局，且在专特线缆领域具有显著优势。
• 公司通过“一体两翼”战略，持续拓展业务领域，提升整体盈利能力。
• 随着双碳目标推进，电缆行业进入高质量发展阶段，公司受益于电网升级改造、充电桩建设等政策驱动。
• 公司在高压电缆料、通信电缆、工业线缆等细分领域具有领先优势，产品覆盖广泛，市场占有率高。
• 公司充电桩业务已在全国50多个城市布局，未来随着新能源汽车保有量增加，充电业务有望扭亏为盈。

关键信息

业务布局

• 线缆制造：涵盖电力电缆、新能源线缆、工业线缆、通信线缆等，是国内领先的综合线缆供应商。
• 高分子新材料：专注于电缆绝缘料与屏蔽料的研发和生产，具备技术、产品、产能和客户基础优势。
• 新能源充电桩：自2010年起布局，已覆盖50+城市，公共充电桩保有量超2万台。

技术与产品优势

• 高压电缆料：在110kV至500kV电压等级电缆绝缘料和屏蔽料领域具有明显技术优势，是国内唯一能生产220kV及以上绝缘料的企业。
• 环保电缆料：符合国内和国际环保标准，具备无卤低烟阻燃特性，可有效减少火灾风险和环境污染。
• 工业线缆：拥有国内首个机器人实机耐久性实验室，产品广泛应用于工业自动化、医疗、纺织等领域。
• 通信线缆：具备先进的奥地利罗森泰同轴电缆生产线，产品覆盖数据通信、安防、光缆等，拓展至欧美高端市场。

发展预期

• 未来5年，高分子材料年产量预计从37万吨增至120万吨，附加值提升，成长属性凸显。
• 2022-2024年，公司预计收入分别为149.1亿、173.2亿、206.6亿元，归母净利润分别为4.6亿、7.1亿、9.5亿元，EPS分别为0.44元、0.68元、0.92元。
• 3年CAGR为51.8%，对应PE分别为20倍、13倍、10倍，综合DCF和相对估值法，目标价为15元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 电缆料国产化不及预期。
• 需求放缓。
• 市场竞争加剧。

市场预期与政策驱动

• 政策支持：《“十四五”全国城市基础设施建设规划》、《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》等政策推动电缆化率提升、架空线入地和充电桩建设。
• 行业趋势：双碳目标下，电缆行业进入高质量发展阶段，低端产能逐步退出，市场向头部企业集中。
• 环保趋势：随着欧盟RoHS2.0标准实施，环保型线缆材料需求增加，公司具备较强竞争优势。

财务数据与估值

估值方法

• DCF估值法：基于无风险收益率、第二阶段增长率10%、长期增长率0.3%，计算出合理股价为15.14元。
• PE估值法：选取可比公司，平均PE为19.54倍，公司给予22倍PE，目标价15元。
• PEG估值法：公司PEG目标值为0.425，对应目标PE为22倍，目标价格为15元。

未来展望

• 随着新能源汽车保有量的增加，充电桩市场需求将显著增长，公司有望通过智能化解决方案提升盈利。
• 高压电缆料和屏蔽料国产化加速，公司将在高端市场持续扩大市场份额。
• 公司在环保电缆料领域具备较强竞争力，符合全球环保趋势，有助于开拓国际市场。
• 通过上下游一体化项目，公司进一步提升生产效率和成本控制能力，增强市场竞争力。