专题：不同油价情境下“三桶油”的投资建议-20180713-莫尼塔-15页-1mb

不同油价情境下“三桶油”的投资建议总结

核心内容

本报告分析了中石油、中石化、中海油这三家中国油气勘探生产行业主要参与者的股价表现、盈利结构和对油价的敏感性。通过对不同油价情境下的表现进行对比，提出相应的投资建议。

主要观点

• 油价与股价高度相关：三家公司股价均与原油价格密切相关，但因主营业务结构不同，不同油价阶段下表现各异。
• 盈利结构差异：三家公司盈利对油价的敏感性不同，中石油对油价最敏感，中石化其次，中海油对油价变化最不敏感。
• 不同油价情境下的投资偏好：
  • 油价70-75美元/桶（基本情况）：中石油 > 中石化 > 中海油
  • 油价高于80美元/桶（乐观情况）：中海油 > 中石油 > 中石化
  • 油价60-65美元/桶（悲观情况）：中石化 > 中海油 > 中石油

关键信息

一、三家公司股价与油价高度相关

• 中石油、中石化、中海油的股价与油价高度相关。
• 在2005-2008年油价上升阶段，中石油股价表现优于其他两家。
• 在2009-2014年油价高位阶段，中海油因纯上游业务表现最好。
• 自2014年油价下跌至2016年逐步回升，中石化因炼油和化工板块支撑，股价表现最佳。

二、三家公司盈利受油价影响不同

1. 中石油（0857.HK; 601857.SS）

• 业务结构：勘探与生产（16%）、炼油与化工（22%）、销售（53%）、天然气与管道（9%）。
• 盈利敏感性：对油价波动最敏感，上游资产体量最大，盈利对油价最敏感。
• 储量优势：2017年探明储量约200亿桶，远高于中石化和中海油。
• 成本结构：桶油完全成本较高，低油价下难以盈利。
• 2018年预测：在70美元/桶油价下，EPS将增长118%，若油价升至80美元/桶，EPS将增长267%。

2. 中石化（0386.HK; 600028.SS）

• 业务结构：勘探与生产（3%）、炼油（6%）、化工（16%）、销售（52%）。
• 盈利敏感性：对油价波动敏感性较低，业绩变化幅度最小。
• 炼油板块：在40-80美元/桶油价区间，炼油利润稳定，受益于存货增值。
• 化工板块：盈利受油价影响较大，高油价下化工利润萎缩。
• 2018年预测：在70美元/桶油价下，EPS将增长52%，若油价升至80美元/桶，EPS将增长10%；若油价降至60美元/桶，EPS将增长23%。
• 股息收益率：2018年股息收益率最高，销售板块分拆上市可能提振股价。

3. 中海油（0883.HK）

• 业务结构：纯上游公司，经营利润100%来自勘探与生产。
• 盈利敏感性：对油价变化最不敏感，因成本控制战略显著。
• 成本优势：桶油完全成本为32.5美元/桶，低于中石油和中石化。
• 低油价表现：在低油价下表现最佳，2017年桶油完全成本下降6.2%。
• 2018年预测：在70美元/桶油价下，EPS将增长88%，若油价升至80美元/桶，EPS将增长3774%。

三、敏感性分析：中石油对油价变动最敏感

• 在70美元/桶油价下，中石油、中石化、中海油的EPS将分别增长118%、52%、88%。
• 中石油对油价波动最敏感，中海油次之，中石化变化最小。
• 在油价低于50美元/桶时，中石油可能出现亏损，而中海油仍保持盈利。

四、不同油价情境下的优势对比和投资建议

1. 基本情况（油价70-75美元/桶）

• 中石油：盈利对油价波动最敏感，储量优势开始显现。
• 中石化：股息收益率最高，销售板块分拆上市可能提振股价。
• 中海油：油价上升带动盈利和股价上升。

2. 乐观情况（油价高于80美元/桶）

• 中海油：纯上游公司直接受益于高油价。
• 中石油：盈利对油价波动敏感，但下游炼化板块可能亏损。
• 中石化：对油价上升敏感性低，但炼化板块盈利压力增大。

3. 悲观情况（油价60-65美元/桶）

• 中石化：业绩最坚挺，估值最好。
• 中海油：成本控制优势显著，但盈利增长有限。
• 中石油：高成本储量在低油价下无法变现，盈利能力最差。

五、估值对比

• 中石油H：P/E和P/B均在十年均线之下，A股对港股溢价超过60%。
• 中石化H：P/E较低，但股息收益率高。
• 中海油：P/E和P/B较高，但成本控制带来稳定盈利。

结论

在2018年油价预计维持在70美元/桶的背景下，中石油H更具投资吸引力。中石化因股息收益率高和销售板块分拆上市预期，具备稳定回报。中海油则在低油价环境下表现更优，具备成本控制优势。