保险行业专题研究之五：从经营效率看寿险公司价值提升-20190115-万联证券-12页_786kb

从经营效率看寿险公司价值提升总结

核心内容

本报告分析了寿险公司经营效率对价值提升的影响，重点从投资、运营、资本三个方面展开，探讨了主要上市寿险公司（中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险）在经营效率上的表现及其对公司盈利能力和长期价值创造的作用。

主要观点

投资效率

• 投资资产利用率和覆盖率是改善投资偏差、提升公司盈利能力的关键因素。
• 平安寿险在2017年末投资资产覆盖率最高（104.1%），其固定资产占比最低（0.26%），使得投资资产占总资产比例达到97.6%，资金运用效率显著优于同业。
• 投资偏差由投资资产基数偏差和投资收益率偏差共同决定，提高投资资产覆盖率有助于改善投资偏差，从而提升盈利能力和价值创造能力。

运营效率

• 固定费用投产比和个险队伍价值产能是衡量寿险公司运营效率的重要指标。
• 太保寿险在费用效率方面表现突出，其单位管理费用支撑的有效业务价值在2017年达到9.5，高于国寿和新华，但低于平安。
• 平安寿险在人力费用效率方面始终领先，2017年达到20.4，国寿和太保分别为17.5和17.1，新华则为6.5，显著落后。
• 个险队伍效能对运营效率影响显著，平安寿险在2013年以来的月人均新业务价值产能持续改善，优于主要同业。

资本效率

• 偿二代实施后，四大寿险公司核心偿付能力充足率均保持在200%以上，显示资本充足。
• 资本利用率方面，2018年二季度末，平安寿险核心资本利用率为45%，高于其他三家（约38%），但整体仍低于资本产出效率的最优水平。
• 在资本充足的情况下，应注重整体业务价值最大化，而非单纯追求资本产出效率。可适当发展资本占用较高的中低价值业务，只要其能边际提升公司价值。
• 剩余边际和有效业务价值是衡量资本利用效率的重要指标，太保寿险近两年表现突出，平安虽有提升但仍低于主要同业。

关键信息

• 投资资产覆盖率：平安寿险2017年末为104.1%，国寿为100.3%，太保为101.2%，新华为98.8%。
• 核心偿付能力充足率：2018年二季度末，平安寿险为207%，国寿为256%，太保为250%，新华为249%。
• 核心资本利用率：平安寿险为45%，其他三家约为38%。
• 单位管理费用支撑的有效业务价值：2017年国寿为9.5，太保为9.5，平安为8.4，新华为6.5。
• 单位人力成本支撑的有效业务价值：2017年平安为20.4，国寿为17.5，太保为17.1，新华为6.5。
• 投资资产占总资产比例：2017年末国寿为96%，平安为97.6%，太保为96%，新华为96.9%。

投资建议

• 主要上市寿险公司的经营效率总体呈稳中有升趋势，长期来看有利于盈利能力和价值创造能力的提升。
• 保险股近期受利率下行预期和2018年投资收益率较低影响，估值承压，但业务持续改善，长期价值仍有成长空间。
• 维持保险行业“强于大市”评级。

风险提示

• 规模人力大幅下降：可能影响公司业务发展。
• 保障型业务销售不及预期：可能影响公司价值增长。
• 权益市场大幅下跌：可能影响投资收益。
• 系统性风险：可能对行业整体造成冲击。

行业与公司投资评级

基准指数

• 基准指数为沪深300指数。

评级体系说明

• 报告采用相对评级体系，反映投资的相对比重建议。
• 投资者应结合自身情况（如持仓结构、市场预期等）做出投资决策。
• 报告内容为研究员个人研究，不构成任何证券买卖的出价或征价。

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