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股票投资评级总结：康诺亚-B (2162.HK)

核心内容

康诺亚-B（2162.HK）是一家专注于自免及肿瘤创新药研发的公司，近年来在研发和商业化方面取得显著进展。2025年公司实现营业收入7.2亿元，同比增长67%。其中，康悦达®销售额增长显著，达到约3.1亿元，同比增长775%。尽管净利润亏损5.2亿元，但公司通过H股配售及认购交易获得8.6亿港元资金，增强了现金流和财务稳定性。公司手头现金储备充足，足以支持未来至少三年的发展需求。

主要观点

商业化进展

• 医保纳入：公司核心产品司普奇拜单抗的三项适应症及两种包装形式已纳入国家医保，自2026年1月1日起实施。
• 商业化团队：截至2026年3月16日，公司已组建超过480人的商业化团队，覆盖1,500家医院和650家药房，具备较强的市场推广能力。
• 放量预期：随着医保政策的落地，司普奇拜单抗有望实现快速放量，成为公司主要收入来源。

出海与合作

• CM336项目：2024年11月，康诺亚与Ouro Medicines达成合作协议，获得CM336大中华区外全球权益。2026年3月，吉利德收购Ouro Medicines，康诺亚将继续享有销售分成，且借助吉利德完成海外商业化。
• 其他NewCO交易：CM512、CM313、CM355等项目也已完成多个海外合作，显示出公司在全球市场拓展方面的潜力。

研发管线

• 2026年密集催化：
  • H1：司普新适应症青少年中重度AD和结节性痒疹有望提交BLA；CMG901有望读出2L+ GC/AEG的三期全球数据；CM512国内有望读出CRSwNP的2期数据，同时美国哮喘1/2期预计Q2完成入组；CM336轻链型淀粉样变性预计申报BLA。
  • H2：CMG901有望BLA；CM512将开展国内CRSwNP 3期临床并读出2期哮喘/COPD的期中分析；CM336将发布实体瘤的临床1期数据。

关键信息

盈利预测

• 营业收入：预计2026-2028年分别为25.2亿元、20.3亿元、29.9亿元，增速分别为252%、-20%、47%。
• 归属母公司净利润：预计2026年为8.3亿元，2027年为-1.2亿元，2028年为3.9亿元，增速分别为258%、-114%、432%。
• EPS：预计2026年为2.77元/股，2027年为-0.40元/股，2028年为1.32元/股。

财务指标

• 市盈率（P/E）：预计2026年为23.71，2028年为49.82。
• 市净率（P/B）：预计2026年为5.45，2028年为5.06。
• EV/EBITDA：预计2026年为21.30，2028年为40.62。
• 资产负债率：预计2026年为28.78%，2028年为27.71%。
• 流动比率：预计2026年为3.76，2028年为4.04。
• 速动比率：预计2026年为3.64，2028年为3.90。

毛利率与净利率

• 毛利率：预计2026年为96.24%，2028年为92.97%。
• 销售净利率：预计2026年为32.77%，2028年为13.18%。

投资建议

• 评级：上调为“买入”评级。
• 理由：公司作为国内自免创新药的领军者，在自免和肿瘤领域具备强竞争优势。核心管线已上市，逐步迈入兑现期，提升造血能力。创新性管线已完成多个出海BD，有望开拓全球市场。CM336完成二次BD，提升全球商业化确定性。

风险提示

• 研发进度不及预期
• 市场竞争加剧
• 上市公司业绩不及预期
• 谈判合作不及预期
• 地缘政治形势加剧
• 早研管线研发失败

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公司简介

中邮证券有限责任公司是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，注册资本61.68亿元人民币。公司经营范围涵盖证券经纪、自营、投资咨询、资产管理、融资融券、基金销售等。截至2025年10月底，公司在全国设有58家分支机构，致力于提供全方位的专业证券投资服务。

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