牛市是怎样炼成的系列之三：韩国股市如何4年3倍长牛？-20191108-兴业证券-28页_2mb

韩国股市40年长牛分析总结

核心内容概述

本报告通过分析韩国KOSPI指数在1956-2019年的发展历程，探讨了对外开放和经济转型对股市的推动作用，并指出当前中国的发展阶段与1990年代的韩国相似，A股有望迎来价值长牛。

主要观点与关键信息

1. 韩国股市发展阶段

• 1956-1985年：股市在经济工业化时期诞生，震荡上行50%。韩国通过5个“五年计划”基本完成工业化，GDP年均增速10%，受益于产业政策的行业如运输设备、机械、医疗和电气电子行业涨幅均超过150%。
• 1986-1988年：经济环境改善带来出口红利，指数上涨450%。受益于油价、汇率、国际市场环境改善，韩国出口同比增速达35%，建筑产业链和出口相关行业涨幅超过450%。
• 1989-2002年：经济转型+金融开放，震荡中迎来两轮牛市。人口红利消退，经济转向技术密集型产业，外资持股占比升至15%，EPS贡献涨幅较小，PE波动主导走势。电气电子和食品饮料行业分别上涨170%和50%。
• 2003-2007年：经济增速换挡，机构化完成，价值理念回归，指数上涨285%。韩国经济转向技术驱动的高质量增长，个人持股占比低于20%，市场呈现成熟的机构化特征，EPS主导指数走势，贡献90%涨幅。
• 2008-2019年：经济面临瓶颈，指数震荡收涨30%，电子和医疗出现结构性机会。韩国GDP增速降至3%，外资持股市值占比达1/3，掌握市场定价权。电子和医疗行业分别上涨180%和120%。

2. 对外开放与经济转型的相互作用

• 韩国通过一系列对外开放政策（如QFII制度、MSCI纳入因子提升等）推动股市国际化，外资持股比例逐步上升，为市场提供了稳定的投资者基础。
• 经济转型过程中，韩国从劳动密集型产业转向技术密集型产业，产业结构优化带动股市长期增长。

3. 中国与韩国的对比

• 当前中国与1990年代的韩国类似，正处于经济转型和金融开放阶段。
• 韩国经验表明，经济转型和金融开放可推动股市价值长牛，中国A股也具备类似潜力。

结构分析

1. 1956-1985年：工业化时期

• 韩国通过“五年计划”完成工业化，GDP年均增速10%。
• 政策影响显著，受益行业涨幅均超过150%。
• 外部冲击如石油危机和经济周期对市场有重要影响。

2. 1986-1988年：出口红利时期

• 油价、汇率、国际市场环境改善，出口同比增速达35%。
• 建筑产业链和出口相关行业领涨，涨幅超过450%。
• 货币政策宽松，M1、M2同比增速保持在30%左右，市场流动性充裕。

3. 1989-2002年：转型与金融开放

• 劳动力比较优势丧失，出口增速下降，经济增速下行。
• 股票市场逐步开放，外资持股比例升至15%。
• 金融开放带来两轮牛市，指数PE波动主导走势。
• 电气电子和食品饮料行业表现较好，分别上涨170%和50%。

4. 2003-2007年：机构化与价值回归

• GDP增速降至5-8%，但经济质量提升。
• 外资持股市值占比达35%，市场呈现机构化特征。
• EPS成为指数走势的主导因素，贡献90%涨幅。
• 行业表现回归基本面，运输仓储、机械、建筑板块涨幅超过800%。

5. 2008-2019年：经济瓶颈与结构性机会

• GDP增速降至3%，出口行业面临挑战。
• 政策利率和无风险收益率下行，为股市提供流动性。
• 外资逐步掌握市场定价权，持股市值占比达1/3。
• 电子和医疗行业因技术升级和人口老龄化出现结构性上涨。

启示与展望

• 中国当前发展阶段与1990年代的韩国相似，经济转型+金融开放推动股市价值长牛。
• 中国需关注产业技术升级和金融开放的双重驱动，提升经济质量。
• A股有望在政策支持和市场成熟度提升的背景下迎来长牛。

风险提示

• 本报告为历史分析，不构成市场走势判断或投资建议。
• 使用前请仔细阅读报告末页“相关声明”。

图表概述

• 图表1：1976-2019年韩国KOSPI指数行情阶段划分。
• 图表2：1976-1985年KOSPI指数震荡上涨50%。
• 图表3：1962-1985年农业产值占GDP下降至15%。
• 图表4：1962-1985年韩国GDP增速基本保持10%。
• 图表5：韩国前5个“五年计划”概览。
• 图表6：1976-1985年KOSPI指数震荡上涨50%。
• 图表7：韩国石油消耗量上升接近3000万吨。
• 图表8：韩国GDP/石油消耗下降，石油依赖度上升。
• 图表9：1979年第二次石油危机油价暴涨两倍。
• 图表10：石油危机对GDP带来显著的负面冲击。
• 图表11：1980-1985年运输设备、机械、医疗、电气电子涨幅超过150%。
• 图表12：1986-1988年KOSPI上涨450%。
• 图表13：1986-1988年韩国GDP增速保持10%。
• 图表14：韩元贬值至新低，提振出口增速至35%。
• 图表15：1985年后油价降至20美元下方。
• 图表16：石油消耗重新上升，推动韩国经济增长。
• 图表17：1980年代后东亚GDP增速持续高于经合组织。
• 图表18：韩国出口开始向其他亚洲经济体倾斜。
• 图表19：1986-1988年M1、M2同比增速均保持30%左右。
• 图表20：1986-1988年建筑产业链、出口相关行业上涨450%。
• 图表21：1980年代后半段建筑面积同比增速升至40%。
• 图表22：建筑业产值同比持续高于韩国GDP同比。
• 图表23：1989-2002年KOSPI指数震荡下跌33%。
• 图表24：1990年代起15岁及以上人口增速低于2%。
• 图表25：人工成本以每年10%的速度持续攀升。
• 图表26：韩元升值15%，韩国出口增速由35%降至10%。
• 图表27：1990年代韩国GDP降至10%下方并持续下行。
• 图表28：1980年代起产业结构从纺织向电气电子调整。
• 图表29：对实际GDP增长的拉动，从纺织变为电气电子。
• 图表30：1989-2002年外资持股数量占比从2%上升至15%。
• 图表31：1980-1990年代韩国证券市场重要的对外开放和国际化政策。
• 图表32：1989-2002年KOSPI指数走势及经济周期，最终震荡收跌33%。
• 图表33：EPS没有明显提升，相关系数0.2。
• 图表34：PE大幅波动主导走势，相关系数0.6。
• 图表35：1989-2002年电气电子和食品饮料以170%、50%领涨。
• 图表36：2003-2007年KOSPI指数上涨285%。
• 图表37：2003-2007年韩国GDP增速约5-8%。
• 图表38：韩国国际专利申请量翻倍，全球占比接近5%。
• 图表39：2003-2007年个人持股市值占比持续低于20%。
• 图表40：EPS贡献90%涨幅，相关系数0.7。
• 图表41：PE贡献10%涨幅，相关系数0.3。
• 图表42：2003-2007年运输仓储、机械、建筑涨超800%。
• 图表43：出口持续景气，5年内同比增速保持在15%附近。
• 图表44：机械出口由50亿美元增长至150亿美元。
• 图表45：国内建设订单由70万亿韩元升至115万亿。
• 图表46：2008-2019年KOSPI指数震荡上涨30%。
• 图表47：2011年至今韩国GDP增速仅3%。
• 图表48：电子产业出口额中国逐渐赶上韩国。
• 图表49：国际专利申请量中国遥遥领先。
• 图表50：2008年至今韩国政策利率和无风险利率持续下行。
• 图表51：EPS贡献主要涨幅，相关系数0.6。
• 图表52：PE对指数涨幅负贡献，相关系数-0.1。
• 图表53：2008年后外资持股市值占比达到1/3。
• 图表54：个人成交占比与指数走势并不相关。
• 图表55：外资成交与指数走势较一致，掌握定价权。
• 图表56：2008-2019年电气电子和医疗物品分别上涨180%、120%。
• 图表57：2016年后半导体和消费电子市场繁荣。
• 图表58：人口老龄化，医疗支出翻倍。

总结

韩国股市的发展历程充分体现了对外开放和经济转型对股市的深远影响。从工业化时期到技术密集型产业转型，再到金融开放和机构化完成，韩国股市经历了多个阶段的演变，最终形成价值长牛。中国当前正处于相似的发展阶段，具备推动股市价值长牛的潜力。然而，投资者需注意本报告仅为历史分析，不构成市场判断或投资建议。