20180312-招商证券-美国航空大牛市深度思考_无形供给侧改革_9年长牛10倍股_20页_1mb

报告摘要

文档总结

核心内容

本报告主要分析了美国航空业在2009年至2018年间的“无形供给侧改革”及其对行业盈利能力的影响，同时指出中国民航供给侧改革可能带来的投资机会。报告认为，航空业的价值创造依赖于供给侧改革的持续推进，而非单纯的需求增长或油价波动。通过并购和破产，美国航空业的集中度显著提升，行业竞争格局优化，从而推动了盈利的持续改善和股价的长期上涨。

主要观点

航空业价值破坏：1979年管制放松后，航空业进入完全竞争状态，30年中亏损15年，长期ROE接近于零，成为“价值毁灭者”。
无形供给侧改革：金融危机后，通过并购和破产，美国航空业的集中度提升，供给增速放缓，推动行业盈利中枢上移，形成9年长牛。
供给侧改革 > 需求超预期 > 油价 > 汇率：航空股投资优先级中，供给侧改革是最优选择，其次为需求超预期，油价和汇率则为次要影响因素。
巴菲特投资启示：巴菲特在1989年重仓美国航空优先股，虽然最终获利退出，但依然认为航空业是“价值毁灭者”。2016年他再次重仓四大航，成为美国航空业第一大股东。
中国民航供改一枝独秀：2018年，中国民航供给侧改革持续推进，行业景气度提升，业绩与估值双升，首推东方航空，次选南方航空和中国国航。

关键信息

行业规模

上证指数：3307
股票家数：8只，占比0.2%
总市值：4187亿元，占比0.7%
流通市值：3591亿元，占比0.8%

行业表现

绝对表现（1m/6m/12m）：1.9% / 21.1% / 29.8%
相对表现（1m/6m/12m）：-5.1% / 13.7% / 9.9%

投资策略

供给：2018年机队增速放缓，夏秋航季时刻控制趋严，供给增速下行。
需求：民航大众化和消费升级带来年均10%的长期增长，中期需求伴随PMI复苏，春运短期客流强劲。
客座率与票价：内线客座率全球第三（83%），接近85%的阈值，票价市场化改革推动存量航线价值重估，旺季业绩有望超预期。
估值：航空股的估值提升主要依赖于供给侧改革带来的盈利改善。

风险提示

民航供给侧结构性改革力度低于预期
经济下滑影响航空需求
油价和汇率波动对航空业影响巨大
民航事故和偶发事件可能引发股价短期波动

重点公司财务指标

公司	股价	16EPS	17EPS	18EPS	17PE	18PE	PB	评级
东方航空	7.57	0.33	0.38	0.48	20.0	15.6	2.0	强烈推荐-A
南方航空	11.30	0.51	0.62	0.89	18.2	12.6	2.2	强烈推荐-A
中国国航	12.84	0.55	0.62	0.84	20.6	15.2	2.2	强烈推荐-A
春秋航空	33.97	1.19	1.53	1.57	22.3	21.7	2.6	强烈推荐-A
吉祥航空	15.79	1.02	0.73	0.91	21.7	17.3	3.3	强烈推荐-A

投资评级定义

公司短期评级：
- 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
- 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
- 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
- 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
公司长期评级：
- A：公司长期竞争力高于行业平均水平
- B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
- C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级：
- 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
- 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
- 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

图表目录

图1：美国航空业旅客周转量（1950-2017）
图2：美国航空业净利率（1979前）
图3：美国航空业净利率（1979后）
图4：平坦的短期供给抑制票价弹性
图5：“S-曲线”倒逼航空公司扩大运力
图6：全美航空财务数据
图7：四大航股东高度重合
图8：美国航空业11起并购（2007-2013）
图9：美国航空公司数量持续下降
图10：美国航空业集中度持续提升
图11：美国航空业供需持续优化（国内）
图12：美国航空业供需持续优化（国际）
图13：美国50大航空客运枢纽分布图（2015）
图14：美联航国内枢纽
图15：美联航国际枢纽
图16：四大航枢纽机场始发旅客份额
图17：美国国内航线数量变化（1997-2014）
图18：美国国内竞争航线数量及市场份额
图19：美国航空业实际票价连续5年增长
图20：美国航空业票盈利大幅提升
图21：美股航空迎来9年长牛
图22：巴菲特重仓美国航空股
图23：2002~2007年间干散货海运需求台阶式增长
图24：运力供不应求，船厂产能扩大
图25：BDI指数仍处于大周期底部
图26：美联航分析师会议导致踩踏（2018.1.23）
图27：美股航空高位回落（17至今）
图28：航空市场区域增速和客座率（2017）
图29：航空市场供需预测（2018）
图30：全球航空业面临挑战
图31：航空股的研究框架
图32：美元兑人民币汇率中间价走势
图33：北海布伦特原油价格走势
图34：航空行业历史PE Band
图35：航空行业历史PB Band

分析师信息

袁钉：中国社科院金融硕士，清华大学物理学学士，2015年加入招商证券研发中心，现为招商证券交运行业分析师。
常涛：北京大学光华管理学院硕士，中国科学技术大学学士，曾供职于中国外运长航集团，6年券商从业经验，2010年加入招商证券，现为招商证券研究董事，交运行业首席分析师。
陈卓：复旦大学管理科学与工程系硕士，天津大学工业工程系学士，曾供职于DHL，长期从事项目规划工作，后供职于华创证券研究所，12年加盟招商证券研发中心，现为招商证券交运行业分析师。

展开完整摘要