深度报告-20220711-财通证券-金山办公-688111.SH-G端为基_C端腾飞_B端远望_31页_3mb

金山办公证券研究报告总结

核心内容

金山办公是中国领先的国产办公软件企业，提供文档技术为核心的办公数字化服务，覆盖G端、B端和C端市场。公司主要产品包括WPSOffice办公软件、金山文档和金山词霸等，同时通过SaaS订阅和License授权模式拓展业务。2017-2021年，公司收入与归母净利润CAGR分别达44%和48%，综合毛利率保持在85%以上，研发费用率持续超过30%。

主要观点

• 市场拓展：公司三线发力，C端订阅增长迅速，B端订阅市场潜力巨大，G端信创政策推动机构授权收入增长。
• C端订阅：公司通过超级会员模式提升用户留存，月活设备数持续增长，付费率提升空间大，ARPU值有望提高。
• B端订阅：WPS商业版在功能上与微软Office相当，具备高性价比和本土化优势，机构订阅市场空间广阔。
• 信创机遇：政策推动下，信创市场加速发展，公司作为国产办公软件龙头，有望受益于央/国企等机构的采购需求。
• 盈利预测：预计公司2022-2024年收入分别为42.5亿元、55.2亿元和71.4亿元，归母净利润分别为13.6亿元、17.7亿元和23.0亿元，当前股价处于历史底部，具备估值提升空间。

关键信息

收入与盈利预测

个人订阅业务

• 月活设备数持续增长，2022Q1为5.72亿台。
• 付费用户数2021年为0.25亿人，付费率仅7.46%，未来提升空间大。
• 超级会员数量从2018年79万人增长至2021年超过700万人，CAGR超过106%。
• 个人订阅收入预计2022-2024年分别为21.1亿元、29.0亿元和38.2亿元，增速分别为43.8%、37.6%和31.9%。

机构订阅及服务

• 受益于信创政策，机构订阅及服务收入预计2022-2024年分别为7.59亿元、11.38亿元和17.07亿元，增速分别为70%、50%和50%。
• 机构授权收入预计2022-2024年分别为10.58亿元、12.17亿元和13.99亿元，增速分别为10%、15%和15%。

产品与市场对比

• WPS商业版在功能上已与微软Office基本相当，具备性价比优势。
• 云化转型提升长期议价能力与客户粘性，公司B端市场潜力巨大。
• 信创市场空间超200亿元，公司有望受益于央/国企等客户的需求。

风险提示

• 技术研发不及预期。
• 行业信创推进延缓。
• 疫情及宏观经济承压。

投资评级

首次覆盖，给予“增持”评级，公司具备高增长潜力，估值处于历史底部，未来有望实现量价齐升。