20210302-万联证券-京运通-601908.SH-首次覆盖报告_三大优势铸就硅片龙头_第三方硅片厂商三足鼎立_27页_2mb

京运通（601908）首次覆盖报告总结

核心内容

京运通是一家集光伏设备、硅片制造和终端电站于一体的新能源企业，凭借后发优势、设备优势以及成本、技术优势，有望成为第三方硅片制造商三巨头之一。公司近年来积极布局硅片制造，随着产能扩张和技术迭代，公司正逐步提升其在光伏产业链中的地位。

主要观点

• 业务布局：公司从光伏设备起家，逐步拓展至硅片制造和电站运营，目前硅片业务开始发力，成为新的增长点。
• 产能扩张：公司计划通过乌海二期和乐山一期、二期项目，实现硅片产能从当前不足8GW，到2021年底25GW、2022年底40GW的大幅增长。
• 技术优势：公司自主研发1600单晶炉和210切片机，具备较强的技术储备和设备优势，有助于降低成本并提高生产效率。
• 成本控制：公司非硅成本已降至行业领先水平，未来还有进一步下降空间，预计硅片毛利率将维持在30%以上。
• 盈利预测：公司预计2021年硅片板块归母净利润约为6.75亿元，设备和电站板块分别约为0.23亿和4.64亿元，按PE计算市值达339.4亿元，目标价为14.06元/股。
• 市场前景：国内“十四五”规划推动光伏高增长，全球市场持续扩张，硅片环节格局良好，2021年有效产能预计在220GW左右，支撑160GW装机需求。

关键信息

• 产能规划：2021年预计产能25GW，2022年预计40GW，主要为210mm硅片。
• 设备优势：1600单晶炉具备兼容40寸热场、单炉单次投料量1吨，采用CCD技术提升自动化和智能化水平。
• 成本优势：M6硅片非硅成本已降至0.7元/片，预计通过氩气回收和氮气循环等技术进一步降低至0.65元/片。
• 客户合作：公司已与晶澳、通威、爱旭、江苏润达等签订长单，合同期限均为三年，三年长单规模达39.4GW。
• 估值与评级：首次覆盖给予买入评级，预计2021年目标价为14.06元/股，对应市值339.4亿元。
• 风险提示：新产能投产速度不及预期、210硅片盈利能力不及预期、硅片价格不及预期、技术变革风险。

股价触发因素

• 乐山和乌海产能相继投产
• 210硅片大规模出货
• 非硅成本持续下降
• 1600设备对外订单增加

财务预测

行业分析

• 国内“十四五”规划：各省大力发展光伏，预计2025年新增装机量达到26GW以上，带动硅片需求。
• 硅片格局：硅片环节集中度较高，市场格局稳定，京运通具备后发优势，进入时机合适。
• 硅料供应：硅料供应偏紧但不短缺，2021年硅料产量60万吨，价格维持在80元/kg以上，2022年有望下降至70元/kg以下。

技术与市场趋势

• 单晶技术收敛：单晶硅片成为主流，公司布局210mm硅片，具备较强的技术优势。
• 薄片化趋势：硅片厚度不断降低，硅料消耗减少，有助于提升毛利率。
• 金刚线母线直径：从2017年的65μm降至2020年的48μm，预计2021年进一步降至43μm。

总结

京运通凭借其设备优势、成本控制能力及技术储备，有望在硅片制造领域占据重要地位。随着产能的持续扩张和硅片技术的迭代，公司有望在光伏行业高景气背景下实现盈利增长。报告首次给予买入评级，预计2021年目标价为14.06元/股，市值达339.4亿元。然而，公司仍需关注新产能投产速度、210硅片盈利能力及技术变革等风险因素。