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光伏行业转债梳理深度报告总结

核心内容概述

本报告围绕2022年光伏行业转债市场，分析了光伏产业链的结构、各环节的市场动态及投资机会，重点评估了多个转债个券的投资价值。整体来看，光伏行业正处于高景气周期，政策与需求双重驱动，产业链各环节盈利情况分化，转债市场则体现出较强的股性特征。

主要观点

• 光伏行业高景气持续：全球能源结构转型与地缘政治影响使光伏需求持续增长，预计2022年全球新装机容量达240GW，未来有望进一步增长。
• 下游需求旺盛，盈利改善：硅料、硅片价格高位运行，但随着产能释放，价格将小幅回落，利好中游电池组件厂商。N型电池技术路线快速发展，相关设备厂商或受益。
• 中报业绩预喜：光伏设备行业上市公司中报业绩普遍增长，硅料硅片和逆变器公司表现尤为突出，组件环节则面临成本压力。
• 转债市场估值修复：光伏正股估值已修复，转债难以通过“拔估值”获取超额收益，应注重正股盈利驱动。
• 重点个券推荐：上游硅料厂商如通22转债、上22转债；中游电池组件厂商如隆22转债；辅件产业链如金博转债；系统集成与运营环节如锦浪转债。

关键信息

1. 光伏行业整体情况

• 光伏行业已从政策驱动转向需求拉动，全球装机容量持续增长。
• 光伏组件出口量和金额同比大幅增长，出口成为国内厂商重要营收来源。
• 光伏度电成本（LCOE）持续下降，2022年可能低于煤电成本。

2. 光伏产业链分析

2.1 硅产业链

• 上游硅料和硅片价格高位运行，未来可能进入阶段性供过于求。
• 头部企业如通威股份、上机数控产能扩张，推动硅产业链发展。

2.2 电池组件产业链

• P型电池仍占主流，但N型电池（TOPCon、HJT）正加速渗透。
• 电池组件厂商面临成本压力，但一体化布局有助于提升盈利空间。

2.3 系统集成与运营环节

• 逆变器作为核心设备，受益于光伏装机增长，同时成本逐步下降。
• 运营环节盈利受电力供需影响，分布式光伏发展将带来新的增长点。

2.4 加工设备辅件产业链

• 辅件产业链技术升级快，如热场、金刚线、激光、银浆等。
• 高测股份、金博股份等企业在该环节具备较强竞争力。

重点转债分析

通22转债

• 正股：通威股份，全球硅料龙头企业。
• 业务涵盖硅料与电池片，毛利率高。
• 半年报净利润增长304.62%~321.48%，预计2022年H1营收500亿元~510亿元。
• 转股溢价率5.06%，估值相对合理。

隆22转债

• 正股：隆基绿能，全球组件出货量第一。
• 2022年H1预计归母净利润63亿~66亿元，同比增长26%~32%。
• 转股溢价率32.14%，盈利预期较高。

海优转债

• 正股：海优新材，光伏胶膜行业第二梯队。
• 募资用于共挤型POE和透明EVA胶膜项目，技术路线向高附加值产品倾斜。
• 2022年上半年归母净利润增长151.97%~177.17%，二季度业绩显著改善。

金博转债

• 正股：金博股份，热场系统龙头，技术壁垒高。
• 采用碳/碳复合材料，具备较高的盈利空间和竞争力。

锦浪转债

• 正股：锦浪科技，逆变器行业领先企业。
• 募资用于提升逆变器产能，受益于光伏装机增长和成本下降。
• 转股溢价率9%，估值合理。

投资建议

• 上游环节：推荐通22转债、上22转债，受益于硅料与硅片的高景气。
• 中游电池组件环节：推荐隆22转债，建议关注福莱转债、海优转债、盛虹转债、裕兴转债。
• 辅件产业链：推荐金博转债、高测转债（未上市），建议关注楚江转债、帝尔转债。
• 系统集成与运营环节：推荐锦浪转债，建议关注上能转债、晶科转债。
• 关注转债发行进度：建议积极关注晶科能源、天合光能、福斯特、南玻A的转债发行情况。

风险提示

1. 光伏新装机不及预期；
2. 贸易保护政策风险超预期；
3. 转债提前赎回风险。

图表与数据

• 图1：2020年以来各指数回报情况
• 图2：4月27日以来各指数回报情况
• 图3：申万光伏设备行业上市公司中报预告净利润同比增长情况
• 图4：光伏历史装机容量情况
• 图5：2021年全球前十大光伏装机国家/地区
• 图6：光伏LCOE与其他能源对比
• 图7：全球光伏装机量预测
• 图8：2022年H1国内光伏产品出口情况
• 图9：光伏行业转债标的分布情况
• 图10：国产硅料及单晶硅片价格
• 图11：棒状硅与颗粒硅市场份额预测
• 图12：主流光伏电池硅片厚度预测
• 图13：光伏行业综合价格指数
• 图14：不同电池片平均转换效率路线图
• 图15：单玻与双玻组件图示
• 图16：不同类型胶膜市场规模预测
• 图17：光伏玻璃薄片化趋势
• 图18：不同类型背板市场份额变化
• 图19：不同类型支架市场份额变化
• 图20：我国地面光伏系统初始全投资变化趋势
• 图21：银浆在太阳能电池中的应用
• 图22：光伏转债转股溢价率与转股价值关系
• 图23：通22转债定价分析
• 图24：隆22转债定价分析
• 图25：海优转债定价分析
• 图26：福莱转债定价分析
• 图27：金博转债定价分析
• 图28：锦浪转债定价分析

表格数据

• 表1：2022年上半年我国光伏产业链主要环节产量情况
• 表2：棒状硅与颗粒硅技术对比
• 表3：逆变器适用场景示意图
• 表4：发改委《关于2020年光伏发电上网电价政策有关事项的通知》
• 表5：热场系统产品图例
• 表6：主要厂家金刚线产品规格
• 表7：金刚线耗线量预测
• 表8：激光在光伏电池片生产中的应用
• 表9：光伏转债个券一览
• 表10：通22转债个券信息
• 表11：上22转债个券信息
• 表12：隆22转债个券信息
• 表13：盛虹转债个券信息
• 表14：海优转债个券信息
• 表15：裕兴转债个券信息
• 表16：福莱转债个券信息
• 表17：旗滨转债个券信息
• 表18：锦浪转债个券信息
• 表19：上能转债个券信息
• 表20：晶科转债个券信息
• 表21：金博转债个券信息
• 表22：楚江转债个券信息
• 表23：三超转债个券信息
• 表24：帝尔转债个券信息

总结

光伏行业在政策与需求的双重驱动下持续高景气，产业链各环节盈利分化明显。转债市场整体估值修复完成，盈利驱动成为主要投资逻辑。重点推荐上游硅料厂商、N型电池相关设备厂商以及系统集成与运营环节企业。建议投资者关注转债发行进度，把握结构性机会，同时警惕行业波动及政策风险。