20140217-西南证券-云图控股-002539.SZ-硝基复合肥龙头崛起_多品种盐业务高速增长_17页_1mb

新都化工深度报告总结

核心内容

新都化工（002539）作为我国复合肥行业的龙头企业，具备完整的产业链优势，涵盖原盐 → 纯碱 → 硝钠及亚硝钠，原盐 → 氯化铵 → 氯基复合肥，硝酸 + 合成氨 → 硝酸铵 → 硝基复合肥三条完整产业链。公司2014年复合肥产能大幅增长，形成全国性布局，同时多品种盐业务也实现快速增长，成为新的利润增长点。

主要观点

• 复合肥业务：公司2014年复合肥产能预计增长至468万吨，占公司总产能的近一半。新型复合肥占比提升至71.58%，预计带动综合毛利率上升。
• 全国性布局：2014年上半年河南和山东基地将投产，分别新增80万吨和100万吨新型复合肥产能，标志着公司从区域性布局向全国性布局的转变。
• 品牌与渠道建设：公司加大广告投入和销售费用，提升品牌知名度和渠道建设，有助于增强市场竞争力。
• 多品种盐业务：公司通过子公司益盐堂，开发了多种高端食用盐产品，2011-2013年净利润年均增速达72%，盐业务占公司利润比例从14%提升至20%。随着消费升级，该业务有望实现爆发式增长。
• 盈利预测：预计公司2013-2015年EPS分别为0.32元、0.52元、0.86元，对应动态PE分别为28.20倍、17.54倍、10.54倍，给予“买入”评级。

关键信息

产能与布局

• 公司2013年复合肥产能为243万吨，相比2012年增长58.82%，位列复合肥上市公司第三。
• 2014年预计新增产能达180万吨，复合肥总产能将达468万吨。
• 目前公司拥有四川、湖北、河南、山东、贵州等多地生产基地，形成全国性布局。

产品结构

• 复合肥占公司收入的65.72%，联碱产品占18.01%，盐业务占6.23%。
• 硝基复合肥占比提升至71.58%，其毛利率高于普通复合肥。

盐业务

• 公司拥有90万吨井矿盐产能，子公司益盐堂专注于多品种盐产品，如强化营养盐、海藻盐、低钠盐等。
• 益盐堂2011-2013年净利润年均增速达72%，成为公司新的利润增长点。

市场前景

• 我国化肥复合化率逐年提升，2012年为34.08%，预计未来将持续增长。
• 农村人口减少、人均耕地面积上升，推动复合肥需求增长。
• 经济作物播种面积增加，单亩复合肥用量高于粮食作物，进一步利好复合肥行业。

投资评级

• 预计2013-2015年EPS分别为0.32元、0.52元、0.86元，动态PE分别为28.20倍、17.54倍、10.54倍。
• 给予“买入”评级，看好公司未来两年的成长性。

风险提示

• 下游需求疲软
• 项目投产进度低于预期

财务数据

附录

产品产能

增长预测

品种盐业务

• 益盐堂净利润从2010年的微亏发展为2013年的5000万元（预计）。
• 2010-2013年净利润年均增速达72%。

图表目录

• 图1：公司营业收入及同比增速
• 图2：公司净利润及同比增速
• 图3：公司毛利率和净利率
• 图4：公司三项费用率
• 图5：我国化肥的复合化率逐步提高
• 图6：我国农村人口数量及占比
• 图7：我国农村人口人均耕地面积呈上升趋势
• 图8：经济作物单亩复合肥用量高于粮食作物
• 图9：我国经济作物播种面积及占比变化情况
• 图10：公司分产品收入构成
• 图11：公司分地区收入构成
• 图12：2012年我国各省复合肥施用量
• 图13：复合肥上市公司销售费用率对比
• 图14：公司广告宣传费和增速
• 图15：公司广告宣传费占销售费用的比例
• 图16：公司销售人员薪酬和增速
• 图17：我国原盐的产量结构
• 图18：我国原盐的消费结构
• 图19：益盐堂净利润和增速
• 图20：公司分产品毛利率
• 图21：公司分产品利润构成