20211011-开源证券-宏观经济专题_四季度_债市不存在变盘_魔咒__10页_825kb

报告摘要

本文由开源证券宏观研究团队发布，重点分析四季度债市的表现、驱动因素及未来趋势，旨在为市场参与者提供参考。

四季度债市不存在变盘“魔咒”
回顾历史数据，四季度债市走强和调整的次数基本相当，没有明显的“魔咒”现象。2002年以来，四季度债市走强和调整各8次和7次，最近10年各4次。尽管部分年份出现调整，但并不一定意味着熊市的开启，反而可能孕育新的机会。
流动性是债市的核心驱动因素
债市表现与经济基本面并非完全一致，核心差异在于流动性。在流动性宽松的背景下，债市通常表现强势。例如，2013年和2015年四季度，尽管经济出现走弱或企稳迹象，但流动性紧张或低位稳定仍影响债市走势。
当前债牛基础牢固，不宜轻易下车
当前宏观形势与2018年四季度相似，但10年期国债收益率较低，市场行为更加谨慎。多重目标下，货币流动性环境仍有进一步宽松的空间，有助于维持债牛态势。经济增速下台阶、利率中枢下移、地方和地产债务风险显现，均需宽松的流动性环境进行“呵护”。

研究报告：
- 《宏观经济专题-全球能源危机，这次不一样》-2021.10.10
- 《宏观经济专题-从离岸债，看地产债务压力》-2021.10.7
- 《宏观经济专题-3 分钟看清国庆全球要闻》-2021.10.6
图表目录：
- 图1：四季度来临之际，债市震荡调整
- 图2：2002年以来，债市四季度走强和调整次数大体相当
- 图3：2018年四季度收益率下行、2019年和2020年震荡
- 图4：债市在四季度出现调整，并不一定对应大熊市的开始
- 图5：四季度债市调整多出现在经济基本面回暖阶段
- 图6：对应阶段，地产销售或出口表现较为突出
- 图7：债市调整阶段，资金利率明显抬升
- 图8：2015年下半年短端利率保持低位稳定，有利于债市
- 图9：流动性平稳宽松下，“滚隔夜”加杠杆增厚收益
- 图10：杠杆行为往往强化“债牛”，反之调整较为明显
- 图11：2018年和当前，经济均处于持续下行通道
- 图12：两个阶段地产投资和出口均见顶回落
- 图13：地方债务压制加速显性化
- 图14：上游企业利润高增长，中下游企业持续亏损
- 图15：疫情后，经济增速已然下台阶
- 图16：伴随经济增速下台阶，利率中枢也随之下移
- 图17：地方债供给较难对冲房地产收缩带来的资产缺口
- 图18：伴随信用债大规模到期，再配置压力凸显