20181009-东北证券-华鲁恒升-600426.SH-50万吨乙二醇投产_煤化工龙头开启新成长_5页_1mb

华鲁恒升（600426）公司点评报告总结

核心内容

华鲁恒升（600426）作为煤化工龙头企业，近期宣布其50万吨乙二醇项目生产装置已打通全部流程，达到70%负荷稳定运行，并生产出优等品，进入试生产阶段。这一新产能的投产将显著提升公司乙二醇的生产能力和成本优势，成为公司业绩增长的新引擎。

主要观点

1. 成本优势显著提升

• 首期5万吨乙二醇项目投资为4.52亿元，单位投资为0.90亿元/万吨。
• 新50万吨项目投资为26.74亿元，单位投资为0.53亿元/万吨，单位投资减少41%。
• 若按14年平均寿命直线折旧，预计乙二醇单位成本将降低约240元/吨。

2. 建设效率提升，产品质量优化

• 首期项目从2010年建设到2015年才实现满负荷生产。
• 新项目从2016年5月开始建设，仅用不到两年时间就实现70%负荷稳定运行，并生产出优等品。
• 项目建设效率明显加快，产品质量大幅提升。

3. 市场空间广阔

• 我国乙二醇年消费超过1400万吨，进口依赖度长期高于60%。
• 随着油煤价差拉大，煤制乙二醇的成本优势显著，预计在原油价格高于70美元时，煤制乙二醇较石脑油乙烯法成本优势达1000元/吨以上。
• 我国煤制乙二醇产品质量已基本与石油基乙二醇相当，下游客户掺混比率不断提升，市场替代空间巨大。

4. 盈利能力增强

• 2018年预计公司乙二醇业务将增厚净利润8.6亿元。
• 公司2018-2020年归母净利润预测分别为29.61亿元、34.16亿元、36.84亿元，对应EPS分别为1.83元、2.11元、2.27元。
• 盈利预测显示公司净利润增长率显著，2018年预计增长142.28%，2019年预计增长15.37%。

5. 估值合理，维持“买入”评级

• 2018年PE为9.1X，2019年PE为7.9X，2020年PE为7.4X。
• 市净率（P/B）逐年下降，2018年为2.26倍，2020年预计为1.47倍。
• 维持“买入”评级，认为公司未来业绩有望持续增长。

关键信息

产品价格与市场情况

• 乙二醇均价为7500元/吨，预计新产能将带来显著业绩提升。
• 尿素市场价格持续上涨，2018年8月达到2089元/吨，同比上涨25%。
• 醋酸价格在9月份结束下行趋势，反弹至7月份水平，预计进入长周期景气阶段。

财务表现

• 营业收入：2016年为77.01亿元，2018年预计为148.59亿元，增长显著。
• 净利润：2016年为12.22亿元，2018年预计为29.61亿元，净利润增长迅猛。
• 每股收益（EPS）：2018年预计为1.83元，2020年预计为2.27元。
• 市盈率（PE）：从2017年的22.14倍降至2020年的7.35倍。
• 市净率（P/B）：从2017年的2.91倍降至2020年的1.47倍。
• 净资产收益率（ROE）：从2017年的13.16%提升至2020年的20.05%。

现金流与运营效率

• 经营活动净现金流量：2018年预计为38.43亿元，2020年预计为5.25亿元。
• 应收账款周转率：保持稳定，2018年为1.06次。
• 存货周转率：2018年为20.97次，保持较高水平。
• 流动比率：从2017年的0.62提升至2020年的2.56，偿债能力增强。

风险提示

• 乙二醇投放进度不及预期。
• 产品价格大幅下跌。

结论

华鲁恒升凭借其50万吨乙二醇项目的投产，显著提升了乙二醇的生产能力和成本优势，成为公司新的业绩增长点。在油煤价差拉大的背景下，煤制乙二醇具备进口替代潜力，市场空间广阔。公司财务表现强劲，盈利能力持续提升，估值合理，因此维持“买入”评级。