汽车行业2020年投资策略：乘商或比翼齐飞-20191202-广发证券-35页_1mb

汽车行业2020年投资策略总结

核心观点

• 乘用车：市场底部逐渐明朗，预计2020年终端销量同比增速为5%~10%。2018年需求基数较低为2020年增长提供空间，库存周期与需求周期共振将改善龙头车企盈利能力。
• 卡车：2020年重卡有望连续第五年景气超预期，销量同比增长5%~10%。工程车治理与物流车规范化将推动重卡稳态保有量提升15%~25%，产品升级带来单价与净利润率的提升。
• 新能源：电气化是行业确定性方向，48V/混动技术将成为关注重点。双积分政策将推动行业供给侧改革，新能源乘用车销量短期承压但长期趋势不变。
• 零部件：建议关注具有核心竞争力、供需关系改善、估值合理的龙头企业，如万里扬。
• 汽车服务：推荐中国汽研，作为稀缺的独立汽车研发咨询检测机构。
• 商用车：福田汽车作为谨慎推荐标的，未来或围绕ROE上升逻辑调整。

主要观点与关键信息

乘用车

• 市场表现：2019年1-10月乘用车批发、终端销量持续下降，但10月终端销量增速环比改善，显示市场底部迹象。
• 库存情况：库存处于合理略高水平，若2020年库存总体稳定，批发销量增速有望与终端销量增速匹配。
• 销量预测：根据历史数据测算，2020年乘用车终端销量同比增速预计为5%~10%，各季度表现有所差异，整体呈改善趋势。
• 投资建议：推荐华域汽车、上汽集团、广汽集团（A/H）、吉利汽车（H）等龙头公司，因其具有较高的性价比和盈利改善潜力。

卡车

• 销量趋势：2019年重卡销量总体保持平稳，10月终端销量同比增长12.1%，显示需求韧性。
• 治理影响：工程车与物流车的规范化治理将推动重卡稳态保有量上升15%~25%，提升行业整体效益。
• 产品升级：大排量、高功率发动机的渗透率提升显著，预计2020年重卡产品升级带来的单价和净利润率提升空间较大。
• 估值分析：中国重汽和潍柴动力PE估值处于低位，具备投资价值。重卡龙头股估值较国际同行偏低，有望迎来戴维斯双击。

新能源

• 发展趋势：新能源汽车电气化是长期趋势，小型车和豪华车或将加速电动化。
• 政策影响：双积分修正案将推动行业供给侧改革，建议关注48V和混动技术。
• 销量表现：新能源乘用车销量短期承压，但长期增长趋势不变。

零部件

• 行业影响：下游整车需求下降对零部件公司业绩有拖累，建议关注具有核心竞争力、供需关系边际改善、估值合理的龙头企业。
• 估值对比：零部件板块整体估值较国际同行偏高，存在调整空间。

汽车服务

• 推荐标的：中国汽研作为稀缺的独立汽车研发咨询检测机构，具备长期投资价值。

投资建议

• 乘用车：推荐华域汽车、上汽集团、广汽集团（A/H）、吉利汽车（H）等，因其具有业绩稳健、低估值高分红、有望迎库存与需求周期共振。
• 重卡：推荐中国重汽、潍柴动力（A/H）及威孚高科（A/B），其受益于产品升级、国际化及行业规范化。
• 零部件：推荐万里扬，作为国内自动变速箱龙头，具备核心竞争力。
• 汽车服务：推荐中国汽研，具备稀缺性与独立性。
• 商用车：谨慎推荐福田汽车，未来或围绕ROE上升逻辑调整。

风险提示

• 宏观经济：若经济增速放缓，可能影响汽车销售。
• 行业景气度：若汽车行业景气度下降，可能影响投资回报。
• 竞争加剧：行业竞争加剧可能导致价格下降，影响盈利能力。

估值与财务分析（部分重点公司）

图表索引

• 图1：2018-2019年乘用车批发（剔除出口）、终端实销月度同比增速
• 图2：狭义乘用车行业库存走势图（万辆）及2019年同比增速
• 图3：乘用车产量、批发销量单月同比增速（%）
• 图4：2015-2018年狭义乘用车终端销量实际值与按累计复合增速测算值（万辆）
• 图5：2006-2018年11、12月狭义乘用车单月销量占二者合计比重
• 图6：19年初至今SW乘用车指数及PETTM（倍）（截止日：2019年11月18日）
• 图7：乘用车板块单季度营收及归母净利润同比增速
• 图8：SW乘用车PETTM（倍）
• 图9：国内外乘用车企业PETTM、PBLF（倍，截至11月28日）
• 图10：主流自主品牌19年7-10月单月终端销量同比增速
• 图11：我国重卡月度批发销量（含出口）及同比情况（万辆）
• 图12：我国工程类、物流类重卡月度销量同比增速情况
• 图13：我国重卡国内终端（不含出口）月度销量及同比情况（万辆）
• 图14：重卡行业库存绝对值（万辆）
• 图15：重卡行业动态库销比
• 图16：我国重卡发动机分马力占比变化情况
• 图17：我国重卡发动机分排量占比变化情况
• 图18：欧洲中重卡分排量结构
• 图19：2016年美国重卡分发动机排量结构情况
• 图20：美国八级卡车均价（美元）
• 图21：中国重汽重卡整车税后平均价格（万元）
• 图22：中国重汽重卡发动机分产品占比变化情况
• 图23：潍柴动力重卡发动机分产品占比变化情况
• 图24：重汽、潍柴9L以上重卡发动机市占率情况
• 图25：重汽、潍柴重卡发动机市占率情况
• 图26：中国重汽A股PETTM估值情况
• 图27：潍柴动力A股PETTM估值情况
• 图28：2011年来康明斯PETTM估值及2012-2018年GAAP净利润（百万美元）
• 图29：五十铃PETTM估值变动情况及历年归母净利润（百万美元）
• 图30：日野PETTM估值变动情况及历年归母净利润同比（百万美元）

表格索引

• 表1：2019年M11-M12狭义乘用车终端销量增速预测推算表
• 表2：2019年M11、M12狭义乘用车终端销量增速预测推算表
• 表3：2020年狭义乘用车终端销量同比增速测算表
• 表4：按照历史上正常年份各季度销量占比均值测算2020年各季度终端增速
• 表5：2020年狭义乘用车批发销量同比增速测算表（单位：万辆）
• 表6：乘用车分系列当年累计渠道库存变化与当年月均终端销量比值(单位：月)及同比增速
• 表7：重卡治理影响弹性测算
• 表8：近期重卡治理给部分车企带来销量中枢增幅测算
• 表9：普通长途物流、高效长途物流对比