2025-06-11-Jefferies-第一太阳能（FSLR）_世界再次改变_认错；重新升级为买入_20页_1mb

第一太阳能 (First Solar) 分析报告摘要

关键评级与财务信息

• 评级动作: Jefferies 将评级从 Hold 上调至 Buy。
• 目标股价: 调整后目标价为 $192 (前值为 $157)，对应 +17% 的涨幅空间。
• 过去 12 个月评级历史: 历史均为 Buy。
• 当前股价: $164.62 (截至 2025 年 6 月 10 日盘后)。

核心推荐理由与观点

1. FEOC 供应链限制带来的市场独占: 美国《通胀削减法案》(IRA) 引入的对华制造限制 (FEOC) 使 First Solar 成为美国市场的"唯一选择"供应商，为其美国制造的产品带来定价溢价。
2. 美国市场的强后背: 第一太阳能拥有大量美国本土及"美国制造"订单，2025 年发货量和产能目标高，并受益于对美出口的增长预期。
3. 优异定价权与 ASP 上调: 预计 FEOC 环境下模块 ASP (每瓦售价) 将显著提升，2025 年目标价达 $0.29，远高于国际市场；长期来看，美国制造的竞争优势推动 ASP 上升，至 2029 年有望达到 29 美分。
4. 成本控制与效率提升: 尽管面临初始成本上升压力，但未来成本 / 瓦特上涨幅度放缓；公司通过提高产能、增加制造规模以及 R&D 投资，有望实现 2028 年前 17.7% 的 GM（毛利率）目标。
5. 潜在催化剂: FEOC 限制延长、48C 和 45X 抵免期限维持、IRA 政策落地增加。

关键估值展望

• 估值方法: 融合了未来预测，仔细考虑了 45X 抵免的影响和漂移。
• 目标价格:
  • P/E 规则 (排除 45X): '26 年 14.8 倍市盈率 ($5.42/每股，对应 $80)。
  • EV/EBITDA 规则 (排除 45X): '26 年 10.1 倍企业价值 / 净息税比率 ($1.302亿，对应 $128)。
  • DCF 规则 (排除 45X): $124（折现率为 11%）。
  • 合并估值 (排除 45X): $192（三者加权平均）。
• 当前估值: FSLR 当前交易价格 $164.62，严重低于平均行业水平；与竞争分析 Peer 相比，估值存在显著折让，EBITDA 增长预期 (24.9%) 高于半数竞争分析 Peer。
• 总目标价格: $192。

核心数据预测概览

• '25 年估计收入: $51.35 亿 (~ +22.1%)。
• '26 年估计收入: $61.68 亿 (~ +20.1%)。
• '25 年估计 EBITDA (排除 45X): $22.37 亿 (~ +21.2%)。
• '26 年估计 EBITDA (排除 45X): $35.74 亿 (~ +59.8%)。
• '25 年估计 EPS: $2.2 (GAAP)/$0.2 (Non-GAAP, 包含 45X 前金额)。

风险与限制

• 主要风险: 产能投产延迟、利率上升、IRA 政策不确定性（尽管报告以最新提前落地预期分析）。

结论

Jefferies 理由充分将 FSLR 评级上调至 BUY 等级，并将目标价上调至 $192，涨幅 17%。分析师非常看好其作为美国清洁能源领域的关键参与者，同时基于近期有利的政治整改以及其在太阳能行业的定价能力，给予了公允的看法。