核心内容
李宁公司在2022年实现了营收258.03亿元（+14.3%）和净利润40.64亿元（+1.32%），全年表现符合预期。其中，第二季度（2H22）营收增长8.23%，但净利润下降8.49%。公司通过强化功能性单品和优质门店扩张，实现了稳健增长，尽管受到疫情和成本压力影响，盈利能力有所承压。
主要观点
- 功能性单品驱动增长：鞋类销售额同比增长42%，占总营收比重提升至52.2%，主要得益于跑鞋和篮球鞋的畅销，其中超轻19销量突破300万双，赤兔系列突破200万双。
- 渠道优化：公司以大店为核心进行渠道扩张，2022年直营/批发门店分别净增265家/95家，大店保有量超过1600家，店铺总面积增长10%~20%。
- 线上表现突出：电商收入同比增长16.41%，会员数量突破5200万，线上直营流水增长10%~20%。
- 库存管理健康：尽管库存同比增长37%，但新品库存占比达80%，库龄结构保持健康，库存周转天数为58天（+4天）。
- 盈利承压：全年毛利率同比下降4.6个百分点至48.4%，主要由于成本上升、折扣加深和原材料价格上涨。净利率同比下降2.1个百分点至15.7%。
关键信息
营收与净利润
- 2022年营收：258.03亿元（+14.3%）
- 2022年净利润：40.64亿元（+1.32%）
- 2023~2025年净利润预测：48.63亿元/60.18亿元/72.71亿元
- 2023~2025年PE预测：35倍/28倍/23倍
收入拆分
- 鞋类：营收134.79亿元（+42%），占比52.2%
- 服装：营收107.08亿元（-9%），占比41.5%
- 配件和器材：营收16.16亿元（+30%），占比6.3%
- 批发渠道：营收125.52亿元（+15.65%），占比48.5%
- 直营渠道：营收53.3亿元（+6.4%），占比20.7%
- 电商渠道：营收74.65亿元（+16.41%），占比29.0%
- 国际市场：营收4.56亿元（+53.88%），占比1.8%
营运指标
- 库存：25.5亿元（+37%），库存周转天数58天（+4天）
- 应收账款：11.73亿元（+6%）
- 经营性净现金流：39.14亿元（-40%）
投资建议
- 评级：买入（维持）
- 理由：公司品牌和产品力持续提升，业绩稳健增长，运营效率优化，单店表现稳步提升，长期增长可期。
风险提示
- 提价不及预期：可能影响业绩表现。
- 疫情扩散：可能拖累线下销售。
- 原材料成本上涨：可能对毛利率造成压力。
附录：财务预测摘要
损益表预测（单位：百万元）
| 项目 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
2025E |
| 营业收入 |
14,457 |
22,572 |
25,803 |
29,932 |
35,720 |
42,392 |
| 净利润 |
1,698 |
4,011 |
4,064 |
4,863 |
6,018 |
7,271 |
现金流量表预测（单位：百万元）
| 项目 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
2025E |
| 经营活动现金净流 |
2,763 |
6,525 |
0 |
6,573 |
6,922 |
8,317 |
资产负债表预测（单位：百万元）
| 项目 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
2025E |
| 资产总计 |
14,594 |
30,275 |
33,647 |
40,344 |
47,800 |
56,796 |
| 负债股东权益合计 |
14,594 |
30,275 |
33,647 |
40,344 |
47,800 |
56,796 |
比率分析
| 指标 |
2020A |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
2025E |
| 每股收益 |
0.644 |
1.522 |
1.542 |
1.845 |
2.283 |
2.758 |
| 净资产收益率 |
19.55% |
19.01% |
16.70% |
16.72% |
17.20% |
17.26% |
| 总资产收益率 |
11.64% |
13.25% |
12.08% |
12.05% |
12.59% |
12.80% |
投资评级说明
- 买入：预期未来6~12个月内上涨幅度在15%以上
- 增持：预期未来6~12个月内上涨幅度在5%~15%
- 中性：预期未来6~12个月内变动幅度在-5%~5%
- 减持：预期未来6~12个月内下跌幅度在5%以上
