20210901-西南证券-长阳科技-688299.SH-反射膜绝对龙头_品类扩张复刻成长曲线_29页_3mb

长阳科技总结

核心内容

长阳科技是一家专注于高性能功能膜研发、生产和销售的高新技术企业，其主要产品包括反射膜、PET基膜、光学基膜及其他特种功能膜，广泛应用于液晶显示、半导体照明、新能源、半导体柔性电路板等领域。公司自2010年成立以来，通过持续的研发投入和技术迭代，成为全球反射膜领域的绝对龙头，同时积极拓展光学基膜业务，推动产品高端化和品类扩张。

主要观点

• 反射膜业务领先：公司自2017年起出货量位居全球第一，市场份额约为50%，在Mini-LED反射膜领域技术领先，价值量是普通反射膜的10倍以上。
• PET基膜业务崛起：公司自2018年开始布局PET基膜业务，产品不断迭代升级，毛利率持续改善，未来有望成为第二成长曲线。
• 研发投入持续增长：公司研发投入保持高速增长，研发人员数量及占比逐年提升，推动产品创新和高端化。
• 技术壁垒高：公司具备自主核心技术，研发成果显著，尤其在反射膜和PET基膜领域处于国内领先地位，逐步缩小与国际巨头差距。
• 战略规划明确：公司提出“十年十膜”战略，重点布局新型显示、半导体、5G三大应用场景，拓展关键性功能膜产品，实现进口替代。
• 盈利预测乐观：预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.8/4.1/5.3亿元，复合增速达44.2%，给予2022年30倍估值，对应目标价43.5元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

反射膜业务

• 市场规模：当前市场空间约20亿元，预计2025年将超过40亿元。
• 技术优势：反射率高达97.6%，与日本东丽、韩国SKC等国际厂商相比具有优势。
• 市场趋势：受益于电视大屏化、Mini-LED渗透率提升、白色反射膜替代银反，反射膜需求持续增长。
• 客户结构：主要客户包括三星、京东方、TCL、海信等，其中三星是公司核心客户之一，2019年来自三星的业务营收达1.22亿元。

PET基膜业务

• 市场空间：光学级PET基膜市场空间超100亿元，光伏背板、OCA离型膜、MLCC离型膜等应用场景带动需求增长。
• 技术发展：公司2018年引入日本光学基膜生产线，设计产能2.5万吨，2018-2020年产能利用率分别为78%和67%。
• 毛利率提升：PET基膜毛利率从2018年的-7%提升至2020年的20.2%，2021年H1进一步提升13个百分点。

研发投入与团队

• 研发投入：2020年研发支出达0.53亿元，同比增长38.3%，研发费用率5%，近五年复合增长率49.9%。
• 研发人员：2018-2020年研发人数分别为49、73、109人，占比由11.64%增长至15.3%。
• 核心团队：实际控制人金亚东具备丰富的行业经验，研发总监杨承翰有海外研究背景，研发中心副总监周玉波在多项研发项目中取得成果。

未来战略

• 十年十膜战略：公司重点布局新型显示、半导体、5G三大应用场景，研发和储备TPU、CPI、LCP等功能膜产品，推动产品多元化发展。
• 产能扩张：2019年上市募投项目中，用于扩产反射膜、PET基膜、光学膜等，2021年已有9000万平米反射膜产能投产，未来产能有望进一步提升。

盈利预测与估值

• 财务预测：预计2021-2023年营业收入分别为15.07、20.48、26.29亿元，净利润分别为2.8、4.1、5.3亿元。
• 估值：给予2022年30倍PE估值，对应目标价43.5元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
• 风险提示：新产品开发不及预期、产能投放不及预期、行业竞争加剧等风险需关注。

图表概览

• 图1：公司全球布局
• 图2：公司发展历程
• 图3：公司股权结构
• 图4：2016-2021H1营业收入及增速
• 图5：2016-2021H1归母净利润及增速
• 图6：2016-2020营业收入产品结构
• 图7：2016-2020分产品毛利率
• 图8：2016-2020盈利能力
• 图9：2016-2020期间费用率
• 图10：2016-2020应收账款周转天数
• 图11：2016-2020经营性现金流净额及净现比
• 图12：2016-2020研发支出
• 图13：研发人员数量及占比
• 图14：2020年同类公司单位研发人员研发费用率
• 图15：液晶模组构造图
• 图16：涂布型和非涂布型反射膜
• 图17：全球电视面板平均尺寸及变化
• 图18：2017-2023年全球液晶电视出货量
• 图19：长阳科技反射膜历史销售情况
• 图20：长阳科技反射膜毛利率情况
• 图21：PET基膜主要应用领域示例
• 图22：光学基膜产品图示
• 图23：液晶显示用光学基膜产业链
• 图24：ITO导电膜在触摸屏中的结构位置
• 图25：ITO导电膜结构
• 图26：全球ITO导电膜出货量
• 图27：偏光片结构图
• 图28：2011-2025年全球MLCC出货量
• 图29：MLCC用离型膜需求面积
• 图30：各公司PET基膜收入情况
• 图31：长阳科技光学PET基膜销售情况
• 图32：长阳科技光学PET基膜
• 图33：可比公司各基膜产品类毛利率对比

表格概览

• 表1：股权激励方案
• 表2：公司核心技术人员情况
• 表3：液晶显示用反射膜市场空间测算
• 表4：其他主要反射膜厂商反射率情况
• 表5：公司液晶显示用反射膜型号、应用场景及特性
• 表6：公司项目募投情况
• 表7：公司前五大客户情况
• 表8：公司下游客户对应终端面板厂商情况
• 表9：PET基膜生产难度级别大致划分
• 表10：光伏背板基膜市场空间测算
• 表11：液晶显示用光学膜基膜需求面积
• 表12：OCA市场空间测算
• 表13：国内主要上市公司光学基膜布局情况
• 表14：公司其他在研项目布局情况
• 表15：公司其他项目募投情况