固定收益专题报告：低利率环境下债市该向何处要收益？-20200311-西南证券-13页_2mb

低利率环境下债市该向何处要收益？总结

核心内容

在疫情冲击下，中国债券市场利率持续下行，10年期国债收益率创03年以来新低，达到2.52%。随着利率进一步下行空间有限，债市需转向高票息、高收益信用债以获取收益。本文从票息策略与高收益债策略两个维度，分析了当前信用债市场的配置机会与投资建议。

主要观点

• 利率已破前期低位：当前利率已透支基本面和资金面预期，未来继续下行空间有限，持有长久期利率债并非占优策略。
• 票息策略为主流：在利率下行背景下，投资者应关注信用债市场的票息收益，尤其是中低等级与高等级信用债之间的息差空间。
• 久期选择有策略：中等久期信用债（3-5年）仍具备较高配置优势，与短久期信用债之间存在约150bps的票息空间。
• 私募债票息更具刚性：相比公募债，私募债票息空间更大，适合流动性要求不高、负债端稳定的机构投资者。
• 城投债与产业债仍有配置价值：二者票息空间处于历史高位，具备“信用基本面+利差空间收窄”的投资机会。

关键信息

票息策略择券思路

1. 等级差异：

   • 中低等级信用债与高等级信用债之间存在较高息差空间，且高等级信用债在票息反转时通常表现领先。
   • 城投债与产业债的票息空间仍处于历史高位，其中城投债整体性价比更高。

2. 期限差异：

   • 新券发行期限明显下降，中短久期品种更受追捧。
   • 由于资管新规过渡期可能延长，金融机构对长久期债券的需求可能增加，建议适当拉长久期，配置中等久期品种。

3. 发行方式差异：

   • 公募债票息已快速下行，私募债票息更具刚性，与公募债之间仍有约180bps的票息空间。
   • 建议负债端稳定的投资者适当牺牲流动性，配置私募债以获取更高票息收益。

4. 区域与行业差异：

   • 城投债：山东、重庆、湖南、贵州、云南、山西等区域的城投债存在超额利差，具备配置价值。
   • 产业债：房地产、通用机械、家用电器、通信、电子、电气设备、计算机等行业具备基本面改善与利差空间的双重机会，但需注意行业内分化和内部控制风险。

高收益债策略

1. 利差收益来源：

   • 信用溢价：通过适当下沉评级，寻找基本面改善、利差空间较大的行业或主体。
   • 流动性溢价：通过选择私募债或拉长久期，获取因流动性差异带来的收益。

2. 配置建议：

   • 城投债：建议关注AA级城投债，因其在利差空间收窄时可能产生“戴维斯双击”效应。
   • 产业债：建议关注AA+及以下的高收益品种，尤其在房地产、通用机械、家用电器、通信、电子、电气设备、计算机等景气度向上的行业中挖掘机会。

风险提示

• 经济基本面恶化：若经济复苏不及预期，可能影响信用债的收益率表现。
• 政策风险：逆周期政策的执行力度及方向可能对城投债和产业债产生重大影响。

投资建议

• 配置策略：在利率下行空间有限的情况下，建议投资者积极配置高票息、高收益信用债。
• 择券逻辑：优先选择中等久期、中低等级、私募债等具备票息优势的品种。
• 行业与区域选择：重点关注城投债中经济实力强或边际改善的区域，以及产业债中基本面改善、利差空间较大的行业。

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附：分析师信息

• 分析师：杨业伟

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