快递物流行业研究：复盘美国快递行业价格战始末，以史为镜映照几何？_33页_2mb

快递物流行业研究总结

核心内容概述

本报告深入分析了美国快递行业价格战的历史经验，并将其与当前中国快递行业的发展进行对比，探讨价格战对行业竞争格局、盈利能力、企业策略及市场估值的影响。同时，报告也提出了对中国快递行业的投资建议和风险提示。

主要观点与关键信息

1. 价格战是快递行业市场出清的有效方式

• 价格战定义：价格战并非单纯以单票价格下跌衡量，而是通过规模效应、成本下降来实现消费者利益，同时推动行业出清。
• 美国经验：美国快递价格战主要集中在隔夜快递市场，由UPS主导并结束，最终行业集中度（CR3）达到70%。
• 中国现状：中国快递价格战看似已久，实则刚刚开始。主要快递公司未出现毛利率大幅下降，盈利未受实质性影响。
• 未来趋势：随着电商持续增长，中国快递行业可能逐步向寡头市场转变，行业集中度有望进一步提升。

2. 美国价格战的特征与影响

• 价格战特征：价格战由龙头公司发起，主要发生在隔夜快递市场，通过降价抢夺市场份额，最终形成稳定竞争格局。
• 竞争格局变化：
  • 首轮价格战（1982-1989）期间，FedEx单价累计下降38%，毛利率从40%降至25%。
  • 次轮价格战（1992-1995）期间，FedEx营收与利润曾出现负增长，而UPS保持盈利稳定。
• 技术战与服务战：价格战后期，技术成为竞争的重要手段。FedEx和UPS均加大在信息系统、自动化分拣、实时追踪等领域的投入。
• 企业生存策略：信息系统落后、大客户议价能力弱、账期长的公司更容易被淘汰，如Purolator和Emery。

3. 中国快递价格战的现状与前景

• 价格战现状：
  • 2017-2018年，通达系快递公司通过降价扩大市场份额，二三线快递公司逐步退出市场。
  • 2019年，中通成为价格战的主导者，其单票收入降幅达11.4%，件量增长显著。
• 价格战影响：
  • 电商商家对快递价格敏感，物流成本变动对利润影响显著，尤其对低客单价商家影响更大。
  • 通达系快递公司通过加盟模式，有效缓冲了价格战对总部盈利的冲击，保持较高的网点稳定性。

4. 价格战的决胜关键：产能投入与规模效应

• 产能投入：FedEx和UPS在价格战期间保持高资本开支，通过扩大机队、车队规模，降低单位成本。
• 中国通达系：
  • 中通和韵达在车辆、自动化分拣设备等方面投入巨大，形成显著的规模优势。
  • 2018年，中通的运输工具和机器设备均为行业领先，自动化分拣线数量大幅增长，人均处理件量持续提升。
• 价格战策略：合理产能投入是价格战成功的关键，规模效应能有效支撑价格竞争。

5. 投资建议

• 推荐组合：首推韵达股份，关注申通快递、圆通速递。
• 交易区间：建议快递行业交易区间为20-30xPE，参考永辉（大空间、高壁垒）与首旅（规模效应弱、进入壁垒低）的估值。
• 盈利驱动：通达系企业盈利未出现周期性变化，ROE足以吸引资本进入。

6. 风险提示

• 宏观经济下滑：可能影响整体电商和快递需求。
• 电商增速不及预期：可能导致快递行业增长放缓。
• 社保冲击：增加企业用工成本，影响利润。

结构总结

美国价格战的启示

• 龙头主导：UPS在价格战中扮演关键角色，通过降价和提价稳定行业格局。
• 技术支撑：FedEx和UPS在信息系统和自动化方面投入巨大，形成差异化竞争优势。
• 盈利分化：价格战期间，UPS盈利稳定，FedEx则出现营收和利润双降。
• 出清机制：价格战促使末位公司退出市场，行业集中度显著提升。

中国快递行业现状

• 价格战初期：价格战主要由通达系快递公司发起，以低价抢夺市场份额。
• 电商驱动：中国快递市场由电商件驱动，需求增长快，电商商家对价格敏感。
• 加盟模式：通达系采用加盟模式，通过加盟商网络分散价格战风险，保障总部盈利。
• 未来趋势：随着行业集中度提升，中国快递市场可能逐步向寡头格局转变。

投资策略

• 估值参考：建议快递行业交易区间为20-30xPE。
• 重点公司：中通、韵达、圆通为价格战中的主要参与者，其中中通表现最为突出。
• 盈利驱动：通达系企业具备规模效应，具备持续盈利能力，能够支撑价格战。

图表目录（部分关键图表）

• 图表1：美国70年代末高科技产业附加值高增长
• 图表2：1977-2007年间不同运输的货物价值都在提升
• 图表3：FedEx机队规模、机型不断扩充
• 图表4：FedEx日均件量快速增长
• 图表5：FedEx利润迅速攀升
• 图表6：美国价格战主要参与者
• 图表7：UPS市占率15%位居行业第二
• 图表8：FedEx单价累计降幅38%
• 图表9：FedEx营业利润率表现
• 图表10：FedEx次日包裹时效性好于Emery
• 图表11：FedEx洛杉矶包裹价格均低于Emery
• 图表12：1994年隔夜航空件市场CR3达70%
• 图表13：1985至1994年隔夜航空件市场市占率变化
• 图表14：次轮价格战单价累计降幅15%
• 图表15：FedEx营收出现负增长
• 图表16：UPS保持整体净利率稳定
• 图表17：FedEx物流信息技术应用
• 图表18：FedEx信息技术投入高于UPS
• 图表19：UPS物流信息技术应用
• 图表20：价格战后FedEx信息维护占比提升
• 图表21：FedEx单包裹收益上升
• 图表22：FedEx不断扩充快递服务品类
• 图表23：近年来的价格战未实质影响我国主要快递公司盈利能力
• 图表24：2017-2018年行业集中度快速提升
• 图表25：当前快递格局形成差距在2-3pct的五个层级
• 图表26：中通19Q2单价降幅为近年来新低的11.4%
• 图表27：中通19年件量增长提速
• 图表28：中通毛利率呈下降趋势
• 图表29：2013-2018年中国电商件复合增速46.7%
• 图表30：2013-2018年中国网购市场规模复合增速38%
• 图表31：美国国内细分快递市场件量（百万件）
• 图表32：美国国内细分快递市场规模（十亿美元）
• 图表33：美国各时期三大细分快递市场规模年均增速
• 图表34：中通单票毛利持续高于同行
• 图表35：菜鸟网络为快递公司提供服务平台、仓配网络等技术支持
• 图表36：加盟制快递公司各环节收入与成本
• 图表37：韵达与圆通预收面单款（亿元）
• 图表38：义乌地区加盟商快递件量部分的盈利能力模拟测算
• 图表39：三通一达单票运输成本差距缩小
• 图表40：单票中心操作成本差距缩小在0.06元之内
• 图表41：快递公司有效申诉率基本趋同
• 图表42：三通一达件量增速差距逐年收窄
• 图表43：物流成本对商家利润的敏感性分析
• 图表44：FedEx资本开支增速与件量增速趋势相符
• 图表45：FedEx单价增速滞后于资本开支增速
• 图表46：FedEx价格战期间机队规模较快增长
• 图表47：FedEx价格战期间机队规模较快增长
• 图表48：成本下降与单价下降趋势基本相同
• 图表49：FedEx单位员工处理件量持续上升
• 图表50：UPS在价格战期间资本开支较快增长
• 图表51：2018年三通一达固定资产分布情况（亿元）
• 图表52：2019H1三通一达的资本开支投向（亿元）
• 图表53：中通自有车、大车比例不断提升
• 图表54：中通自动化分拣线已达155条
• 图表55：中通、韵达人均效能高增长且不断扩大领先优势
• 图表56：中美快递公司时效产品分类
• 图表57：上海至胡焕庸线以东地区均在3000公里以内
• 图表58：美国人口集中在东西海岸
• 图表59：中通、韵达散件业务占比提升
• 图表60：UPS附加服务与中通对比
• 图表61：FedEx价格战期间超额收益并不明显
• 图表62：FedEx上市初期PE从20x提升至超过80x
• 图表63：FedEx价格战后收益明显跑赢大盘
• 图表64：UPS上市以来收益跑赢大盘160%
• 图表65：FedEx、UPS价格战后净利润总体稳步增长
• 图表66：FedEx、UPS市盈率基本在25、20上下波动
• 图表67：FedEx单票收入随人工+燃油成本上涨
• 图表68：UPS单票收入随人工+燃油成本上涨
• 图表69：FedEx和UPS Ground业务基础费率
• 图表70：FedEx和UPS营业利润率波动情况
• 图表71：典型连锁加盟消费企业PE估值

结论

中国快递行业正处于价格战的初期阶段，未来有望像美国一样经历持续的出清过程，最终形成CR3超60%的格局。价格战的核心在于合理产能投入和规模效应，通达系快递公司凭借其加盟模式和技术优势，具备更强的抗压能力。投资方面，建议关注韵达股份，以及中通、申通、圆通等具备较强增长潜力的公司，合理估值区间为20-30xPE。