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2015年11月地方债与债券市场分析总结

核心内容概述

2015年11月9日发布的固定收益研究报告，聚焦于地方债市场的一级发行与二级成交情况，同时分析了国债市场、资金利率、实体行业表现及政策动向。整体来看，地方债市场流动性仍偏弱，但成交规模有所提升；债券市场面临资金流出压力，收益率有所反弹；货币政策保持稳健，推动利率市场化改革；实体行业数据表现疲软，出口持续下滑，工业品价格指数下降，但部分商品价格出现回升迹象。

主要观点与关键信息

1. 地方债市场

• 一级发行接近尾声：截至11月6日，2015年自发自还地方债总发行规模达3.27万亿，完成总额度的86%，剩余5000多亿额度，预计未来8周平均每周发行660亿。
• 发行利差扩大：地方债与发行利率下限的利差逐渐扩大，不同地区差异显著。例如，江苏债上浮利差超过40BP，而云南债仅20BP。
• 置换债发行规模超预期：宁夏、内蒙、山东等地区置换债发行规模超过第一批核定额度的4倍，反映其新核定债务规模较大。
• 二级市场成交集中度高：60%的成交额集中在地方债上市后的第一周，单只地方债成交日数与发行规模正相关，发行期限越长，成交金额越低。
• 二级估值趋同：地方债二级估值与国债利差稳定在40BP左右，与一级发行利差接近，流动性溢价不高。

2. 债券市场

• 国债期货跳水：上周国债期货大幅下跌，10年期国债收益率上行6.5BP至3.13%，10年期国开债收益率上行6.5BP至3.50%。
• 资金面总体宽松：银行间市场资金面宽松，但交易所资金加权价全线上行，显示资金成本上升。
• 国债和国开债成交活跃：国债和国开债在7-10年期表现活跃，与地方债不同，地方债成交集中度高，流动性差。

3. 资金利率

• 银行间市场利率变化不大：R001小幅上升，R007、R014等利率略有下降。
• 交易所资金加权价全线上行：显示资金成本上升，市场流动性趋紧。
• 央行操作：本周央行开展逆回购操作，但未有净投放，市场整体资金面平稳。

4. 实体行业观察

• 出口持续下滑：10月出口同比下滑6.9%，进口同比下滑18.8%，贸易顺差扩大。
• 房地产市场：30大中城市商品房成交面积524万平方米，四周移动平均同比增加13.2%，但整体成交面积下滑。
• 工业数据：南华工业品指数同比下跌19.89%，显示工业品需求疲软。
• 用电数据：六大发电集团日均耗煤量同比下降3.0%，反映工业活动疲软。
• 水泥价格：全国普通42.5级散装水泥均价环比下跌0.18%，但跌幅收窄。
• 钢铁产量：10月中旬粗钢日均产量同比下滑3.8%，降幅收窄；螺纹钢价格上涨10元/吨，热轧板卷价格下跌30元/吨。
• 通胀数据：上周农产品批发价格环比上涨0.27%，由跌转升；10月下旬50城市食品价格环比下跌0.64%，22个省市猪肉平均价环比下跌3.96%。

市场展望与政策动向

1. 市场展望

• 资金流出压力：伴随股市回暖，债券市场面临持续资金流出压力，IPO重启带来短期踩踏效应。
• 流动性预期：央行强调“不能过度放水”，流动性基本符合预期，未来资金利率下行空间有限。
• 经济基本面：政策层面注重疏通货币向实体经济传导，财政发力、基建加快、专项金融债扩围等措施有助于经济底部支撑。
• 操作建议：较长期限内建议维持谨慎态度，短久期、择杠杆操作。

2. 政策观察

• 重启新股发行：证监会宣布重启新股发行，改革完善发行制度，取消预先缴款，改为确定配售数量后再缴款。
• 保持经济中高速增长：李克强总理强调保持经济中高速增长是长期任务，推动产业升级和结构调整。
• 深化利率市场化改革：国务院常务会议部署深化利率市场化改革，完善利率形成和调控机制，加强宏观审慎管理。
• 货币政策稳健：央行实施稳健货币政策，保持流动性适度，推动利率市场化，降低社会融资成本。

结论

地方债市场流动性仍显不足，但成交规模有所提升，二级市场与一级市场利差逐渐趋同。债券市场面临资金流出压力，收益率反弹。实体行业数据整体偏弱，出口和工业品需求疲软，但部分商品价格出现回升。政策层面强调稳健货币政策和经济中高速增长，推动利率市场化改革和新股发行制度优化。整体来看，市场环境仍需谨慎，短久期债券和择杠杆操作仍是较优策略。