20140611-川财证券-现金流分析（二）_存货减少_三季度现金流有望企稳_16页_1mb

实体企业现金流有望在三季度企稳总结

核心内容

本报告分析了2014年一季度实体经济企业现金流恶化的成因及二季度以来的改善趋势，指出三季度企业现金流有望企稳。主要基于间接法下现金流各分项的变动情况进行梳理，发现存货增加是导致一季度现金流恶化速度显著快于利润下滑的主要因素，且其负面影响已从二季度开始边际递减。

主要观点

1. 三季度经济有望企稳，企业利润出现改善空间
   一季度宏观经济下行导致企业利润和现金流同步恶化，但随着经济下滑趋势放缓，企业利润有望改善，从而推动现金流企稳。

2. 存货是现金流恶化的主因，其拖累效应已开始减弱
   存货的大幅增加是导致一季度现金流恶化速度远超利润下滑的主要原因。2014年一季度实体经济企业存货环比增长2983.7亿元，同比增速由-70%跃升至25%。但随着二季度经济环境的变化，存货对现金流的拖累效应已边际递减，预计三季度将进一步弱化。

3. 其他现金流分项影响有限
   预收账款、应付减应收帐款净值、应收票据等分项对一季度现金流影响较小，其中应付减应收票据净值环比大幅回升，对现金流产生正面影响。

4. 企业应收帐款期限结构改善
   整体来看，实体经济企业应收帐款及其坏账准备的期限结构向短期改善，坏账损失占比远低于2007-2008年金融危机时期的水平，未体现出三角债扩大化的趋势。

5. 部分行业坏账风险较高
   煤炭开采、通用机械、电子等行业坏账问题较为突出，需引起警惕。

6. 一季度或存在利润虚高风险
   鉴于企业一季度盈利与财务状况不佳，且信用风险事件频发，存在企业人为拉低坏账准备占比以虚高利润的可能性，未来若该比例回升，可能导致利润下滑。

关键信息

• 一季度现金流恶化速度显著快于利润下滑
  A股（剔除金融）企业净利润同比增速由29.3%下滑至16.7%，而现金流同比增速由-62%恶化至-205%。

• 存货对现金流的拖累效应已减弱
  存货增加是现金流恶化的主要原因，但其影响在二季度开始边际递减，预计三季度将进一步弱化。

• 预收账款和应收票据变化对现金流影响显著
  预收账款同比增速由13%降至9.8%，但量级仍较高；应收票据减少带来应付减应收票据净值回升，对现金流产生正面影响。

• 坏账准备占比持续下降
  自2006年以来，坏账准备占应收帐款之比持续下降，但一季度企业盈利和财务状况不佳，可能引发人为调低坏账准备比例，存在利润虚高的风险。

• 行业差异明显
  不同行业在现金流和坏账问题上的表现存在较大差异，煤炭开采、通用机械、电子等行业面临较高的坏账风险。

行业表现（附录）

• 预收账款：各行业表现平稳，整体仍处于较高水平。
• 应付减应收帐款净值：同比基本企稳，对现金流影响不大。
• 应收票据：部分行业显著减少，对现金流产生正面影响。
• 应付票据：小幅上行，影响有限。
• 计提折旧与摊销：对一季度现金流影响较弱。
• 存货变化：多数中上游行业存货大幅增长，但原材料库存已在二季度显现拐点。
• 坏账损失：总量占比可控，但部分行业如煤炭开采、通用机械、电子等出现明显恶化。

风险提示

• 财报数据滞后性：分析基于一季度财报数据，可能存在与当前运营情况的偏差。
• 宏观经济超预期上行：若经济复苏快于预期，可能对现金流产生积极影响。
• 政府刺激政策：若政府推出大规模刺激政策，可能推动周期性行业景气反转。

投资评级说明

• 证券投资评级：以6个月内证券的绝对收益为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以6个月内行业相对市场基准指数的收益为标准，分为超配、标配、低配。

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