深度报告-20221123-国金证券-时代电气-688187.SH-轨交牵引变流集大成者_双碳时代下的先行者_44页_7mb

时代电气公司深度分析总结

核心内容概述

时代电气是中国轨道交通行业的领导者，同时也是功率半导体、新能源电驱、工业变流器等新兴装备领域的领先企业。公司主要业务涵盖轨交电气装备、轨道工程机械、功率半导体器件、工业变流产品、新能源汽车电驱系统及传感器件、海工装备等，形成“器件+系统+整机”的完整产业链。公司凭借多年在高压IGBT领域的技术积累，延伸至中低压领域，并通过IDM模式实现研发、制造、销售及服务一体化，增强了市场竞争力。在双碳政策推动下，公司正加速布局新能源领域，推动业绩增长。

主要观点

1. 业务结构与增长潜力

• 轨交装备：公司核心业务，占收入66%，毛利80%，是主要盈利来源。
• 新兴装备：包括功率半导体、新能源电驱、工业变流器等，2022年前三季度收入增长137%，成为业绩增长的重要支撑。
• 功率半导体器件：覆盖IGBT、SiC器件等，2022年前三季度收入同比增长78%，预计2022-2024年收入同增78%、30%、21%。
• 新能源车电驱系统：2022年9月装机排名行业第5，市占率5%，预计2022-2024年收入同增124%、43%、11%。
• 工业变流器：2022年前三季度收入增长显著，预计2022-2024年收入同增184%、73%、60%。
• 轨道交通装备：预计2022-2024年收入同增4%、1%、0%，但长期增长潜力依然存在。

2. 技术实力与市场地位

• 公司拥有2688名研发人员，占总员工数35%，累计获得专利3730件。
• 高压IGBT技术打破国际垄断，实现国产替代，应用于“复兴号”及永磁高速列车。
• 公司在电网IGBT市场市占率第一，是国家电网、南方电网的主要供应商。
• 公司在新能源车、光伏风电、工业变流器等新兴领域具备技术优势和市场竞争力。

3. 产能扩张与战略投资

• 公司已建成6英寸、8英寸IGBT芯片产线及6英寸SiC产线，2022年9月新增8英寸中低压组件基材产能。
• 公司2021年成功上市，募资76亿元，用于轨交装备和新兴产业技术发展。
• 公司通过收购英国SMD进入海工装备领域，拓展产业边界。

4. 盈利预测与估值

• 预计2022-2024年归母净利分别为24、28、31亿元，同增20%、15%、12%。
• 采用分部估值，目标价72元（42倍2022年EPS），给予买入评级。

关键信息

1. 市场数据

• 市场价格：55.76元
• 目标价格：72.00元
• 总股本：14.16亿股
• 流通A股：2.10亿股
• 流通港股：5.47亿股
• 总市值：789.69亿元
• 年内股价最高最低：88.06元/37.05元

2. IGBT市场前景

• 预计2025年全球IGBT市场规模达954亿元，中国达458亿元，CAGR分别为16%和21%。
• 车规IGBT是最大增量市场，预计2025年全球电驱系统市场规模达538亿元，CAGR为54%。
• 光伏&储能、风电等领域的IGBT需求将持续增长，预计2025年全球光伏&储能IGBT市场规模达108亿元，风电IGBT市场规模达39亿元。

3. 产能与技术布局

• 2022年9月新建8英寸中低压组件基材产线，预计2024年新增产能36万片。
• 公司在SiC器件领域提前布局，提升竞争力。
• 2022年1-9月新能源车功率模块市占率提升至12%，预计全年配套70万台新能源车。

4. 风险提示

• 功率半导体行业竞争加剧。
• 新能源车、光伏风电渗透率不及预期。
• 轨道交通装备发展不及预期。
• 限售股解禁风险。

估值与评级

• 目标价72元，给予买入评级。
• 估值基于分部估值法，考虑公司各业务板块的盈利能力和市场前景。

总结

时代电气凭借在轨交牵引变流领域的深厚积累，积极拓展功率半导体、新能源电驱、工业变流器等新兴业务，形成多元化的业务布局。公司在双碳背景下，抓住IGBT风口，通过IDM模式提升供应链控制能力，实现技术突破和市场拓展。未来业绩有望稳健增长，估值合理，具备长期投资价值。