20260428-中原证券-许继电气-000400.SZ-年报点评_订单交付节奏放缓以及业务结构调整拖累业绩表现_关注特高压项目建设进度_5页_658kb

报告摘要

许继电气2025年实现营业收入149.92亿元，同比下降12.27%；归母净利润11.67亿元，同比增长4.50%；扣非归母净利润11.22亿元，同比增长5.64%。尽管营收下滑，但公司盈利能力显著提升，综合销售毛利率达23.36%，同比提升2.59个百分点。

2026年第一季度，公司营收同比增长1.26%至23.78亿元，但归母净利润同比下滑46.50%至1.11亿元，主要由于低价智能电表和低毛利率的改造类特高压项目确认收入所致。

业务结构调整与订单交付节奏放缓拖累营收增长：公司主动压低新能源及系统集成、智能变配电、智能中压等低毛利业务，导致整体营收下滑。但通过优化产品结构，公司其他业务板块毛利率均有所提升。
直流输电业务表现亮眼：作为国内特高压直流输电领域的领军企业，公司具备换流阀、直流控保等核心设备供应能力。2025年直流输电板块营收为10.18亿元，同比下降29.47%，但毛利率提升至32.71%。公司手头特高压项目订单充裕，2026年有望迎来交付高峰，成为业绩增长的核心驱动力。
国际业务快速增长：2025年国际业务营收同比增长73.37%至5.37亿元，毛利率提升5.46个百分点至26.91%。公司产品成功进入沙特、西班牙、巴西等市场，未来有望持续受益于“一带一路”战略和全球能源转型趋势。
盈利能力稳步提升：公司综合毛利率从2024年的20.77%提升至2025年的23.36%，净利率也从6.54%提升至7.79%。尽管2026Q1因低价订单影响毛利率下降，但公司整体盈利能力和经营现金流表现良好，经营性现金流净额同比增长105.59%至26.70亿元。

营业收入：2025年为149.92亿元，同比下降12.27%；预计2026、2027、2028年分别为171.94亿元、191.70亿元、213.23亿元。
归母净利润：2025年为11.67亿元，同比增长4.50%；预计2026、2027、2028年分别为13.69亿元、15.86亿元、17.69亿元。
每股收益：2025年为1.15元，预计2026、2027、2028年分别为1.34元、1.56元、1.74元。
市盈率（PE）：2025年为22.46倍，预计2026、2027、2028年分别为19.16倍、16.53倍、14.82倍。
市净率（P/B）：2025年为2.16倍，预计2026、2027、2028年分别为2.01倍、1.86倍、1.70倍。
经营性现金流净额：2025年同比增长105.59%至26.70亿元。

公司作为国内电力设备龙头企业，业务结构调整成效显著，盈利能力稳步提升，直流输电业务订单饱满，有望成为业绩增长的核心驱动力，国际业务拓展打开成长空间。因此，维持“增持”投资评级。

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入（亿元）	170.89	149.92	171.94	191.70	213.23
净利润（亿元）	12.92	13.12	15.46	17.92	19.99
毛利率（%）	20.77	23.36	24.50	24.77	24.90
净利率（%）	6.54	7.79	7.96	8.27	8.30
ROE（%）	9.89	9.61	10.50	11.23	11.50
P/E（倍）	23.47	22.46	19.16	16.53	14.82
P/B（倍）	2.32	2.16	2.01	1.86	1.70
EV/EBITDA	13.49	10.59	8.80	7.25	6.08