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有色金属行业深度报告总结：黄金黎明已至，巴塞尔协议III提升黄金资本属性

核心内容

本报告分析了2019年第二季度黄金市场的核心驱动因素，认为黄金正处于历史上最佳的多头交易时刻，黄金价格有望继续上行。报告重点从风险再定价、汇率变化、利率下行及央行购金行为等方面展开分析，并对黄金板块的投资策略提出建议。

主要观点

1. 黄金处于多头交易最佳时机

• 风险再定价：全球风险情绪由风险偏好转向避险情绪，黄金避险溢价持续攀升。
• 流动性宽松预期：全球央行一致购金推动黄金需求曲线右移。
• 巴塞尔协议III的影响：黄金由三级资产升级为一级资产，交易属性从商品转向货币。
• 黄金价格预期：黄金价格有望站稳1380美元后冲击1550美元，黄金板块或持续受益。

2. 汇率对黄金价格的支撑作用增强

• 美元走弱：美元指数下行拐点出现，黄金价格有望受益。
• 新兴货币波动：新兴市场货币波动性放大，黄金对冲溢价提升。
• 人民币影响：人民币汇率变化与黄金折溢价呈高度线性关系，内盘黄金溢价或有3.6%的放大空间。

3. 利率环境支撑黄金价格

• 全球债券利率下行：主要经济体十年期债券收益率普遍下降，全球负收益率债券规模扩大。
• 美联储转向鸽派：美元短长期利率倒挂触及金融危机后最高水平，降息预期增强，黄金价格受益。
• 黄金持有成本下降：利率下降带动黄金持有机会成本下降，黄金抗通胀属性增强。

4. 黄金基本面需求持续增长

• 全球黄金需求增长：2019年第一季度黄金实际需求同比增长7%，其中央行购金增长68%，ETP用金需求增长48.7%。
• 央行购金持续：全球央行购金行为一致，黄金作为储备资产的重要性上升。
• 黄金需求右移：央行购金行为推动黄金需求曲线右移，显示黄金在货币体系中的地位提升。

5. 金融层面黄金持仓向多头靠拢

• 黄金ETF持仓创新高：全球黄金实物ETF持有量创74个月新高，Comex非商业净多头寸增长4.46倍。
• 多头资金配置增加：黄金多头资金配置进一步攀升，反映市场对黄金配置的偏好增强。

关键信息

汇率影响

• 美元走弱及新兴货币波动性放大，推动黄金对冲溢价。
• 人民币与黄金比价呈高度负相关，内盘黄金溢价或有3.6%的放大空间。

利率影响

• 全球债券收益率出现一致性拐点，负收益率债券规模扩大至13万亿美元。
• 美联储货币政策转向鸽派，推动全球流动性宽松，黄金价格受益。

央行购金

• 全球央行购金量同比增长74%，为自1971年以来最高。
• 中国、俄罗斯及印度是主要购金国，黄金储备增长显著。

黄金ETF

• 全球实物支持黄金ETF持有量创74个月新高。
• SPDR及iShares黄金ETF持有量显著增长，与黄金价格走势高度相关。

投资建议

• 紫金矿业：国内最大矿产锌、铜及黄金企业，资源储备丰富，毛利率高，预计2019-2021年EPS分别为0.21、0.3、0.36，对应PE分别为17、15、11。
• 山东黄金：国内矿产金龙头，金价上涨将直接提升收益，预计2019-2021年EPS分别为0.72、0.86、1.12，对应PE分别为44.3、35.1、28.4。
• 中金黄金：依托中国黄金集团资源，具备资源注入预期，预计2019-2021年EPS分别为0.11、0.13、0.16，对应PE分别为82、71.3、55.7。
• 鹏欣资源：新兴黄金集团，资源储备丰富，预计2019-2021年EPS分别为0.22、0.3、0.39，对应PE分别为24.6、18、13.8。

风险提示

• 美元汇率超预期走强。
• 实际利率大幅攀升。
• 央行购金行为由一致性转向抛售。
• 黄金避险属性及流动性属性超预期弱化。
• 相关企业内生性风险。

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总结

本报告指出，2019年第二季度黄金市场处于历史最优多头交易时刻，受益于避险溢价回归、汇率支撑增强、利率下行及央行购金行为。黄金的交易属性正从商品向货币转变，黄金价格有望继续上行。投资建议关注紫金矿业、山东黄金、中金黄金及鹏欣资源，但需警惕美元走强、实际利率上升及央行抛售等风险。