深度报告-20220213-国海证券-振华新材-688707.SH-覆盖报告_单晶技术雄厚_高镍放量打开成长空间_45页_2mb

振华新材（688707）覆盖报告总结

核心内容

振华新材是一家专注于三元正极材料研发与生产的领先企业，其在单晶技术领域具有深厚积累，且高镍产品的研发与产能扩张正在成为公司成长的重要驱动力。公司凭借技术优势、稳定的团队结构及产业链资源整合，已迎来业绩拐点，未来在新能源汽车及动力电池市场持续放量的背景下，有望进一步提升市场份额和盈利能力。

主要观点

• 单晶技术优势显著：公司自2009年起较早推出大单晶NCM523产品，并通过三次烧结工艺优化提升了产品的安全性和循环性能，其单晶技术在行业中具有领先优势。
• 高镍产品布局加速：公司已实现高镍8系产品的批量生产，并正在推进高镍9系及中高镍低钴/无钴产品的研发和送样认证，未来有望进一步提高产品毛利率。
• 产能扩张打开成长空间：公司预计2022年底总产能可达6.9万吨，其中高镍产品产能新增2万吨，有助于提升业绩表现。
• 客户结构优化：虽然公司对宁德时代存在较大依赖，但已拓展至孚能科技、新能源科技等多家优质客户，客户多元化趋势明显。
• 回收业务布局：通过参股红星电子，公司布局废旧锂离子电池回收业务，实现原材料的低成本控制和循环利用。
• 盈利预测乐观：预计2021年-2023年公司营业收入分别为49.33亿元、135.38亿元、199.43亿元，归母净利润分别为4.22亿元、6.66亿元、10.71亿元，PE分别为52.72x、33.39x、20.76x，首次覆盖予以“买入”评级。

关键信息

1. 公司发展历程与技术积累

• 成立于2004年，主要产品为应用于新能源汽车及消费电子领域的三元正极材料。
• 自2009年起，公司推出第一代一次颗粒大单晶NCM523产品，并持续优化生产工艺。
• 拥有28项发明专利，其中12项为大单晶中镍三元产品，11项为大单晶中高镍三元系列产品。

2. 产品结构与性能优势

• 中镍5系：占比高，具有良好的循环性能和安全性。
• 中高镍6系：能量密度高，综合性价比好，已实现批量生产。
• 高镍8系：比容量达210mAh/g，首次效率≥90%，成为公司高毛利产品。
• 超高镍9系：正在验证中，预计可进一步提升能量密度和安全性。
• 钴酸锂：4.4V-4.45V产品比容量高，首次效率≥95%，适用于3C产品。
• 复合三元材料：具有良好的安全性能和加工性能，性价比高。

3. 行业竞争格局

• 三元正极行业竞争格局相对分散，CR5为55%，CR3为38%。
• 高镍三元材料市场集中度更高，技术壁垒高，龙头公司具备更强的竞争力。
• 单晶三元材料行业集中度显著高于整体三元行业，具备更强的市场优势。

4. 成本控制与盈利改善

• 三元正极材料原材料成本占比高，约为90%，公司通过提前备货和工艺优化有效控制成本。
• 高镍产品毛利率较高，公司通过产品结构优化和产能扩张显著改善盈利。
• 公司通过参股红星电子布局回收业务，进一步降低成本并提升资源利用率。

5. 销售与客户结构

• 宁德时代为公司第一大客户，2020年/2021年Q1占比分别为31.22%和65.11%。
• 多款大单晶三元材料已通过宁德时代认证，持续供货。
• 公司已进入新能源科技、孚能科技等多家主流电池厂商的供应链体系，客户结构逐步优化。

6. 盈利预测与投资建议

• 预计2021年-2023年公司营业收入分别为49.33亿元、135.38亿元、199.43亿元，归母净利润分别为4.22亿元、6.66亿元、10.71亿元。
• 业绩持续改善，PE逐步下降，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 产能扩张不及预期：可能影响公司未来的收入增长。
• 新能源车销量不及预期：可能导致正极材料需求不足。
• 原材料价格持续上涨：可能对毛利率造成压力。
• 产品技术迭代不及预期：可能影响公司技术优势的持续性。
• 对宁德时代存在较大依赖风险：可能影响销售稳定性。

估值与财务指标

总结

振华新材凭借单晶技术积累和高镍产品布局，在新能源汽车及动力电池市场持续增长的背景下，具备较强的竞争力和成长潜力。公司通过技术优化、产能扩张和产业链整合，逐步改善盈利水平，未来有望受益于行业高镍化、单晶化趋势，实现业绩持续增长。公司目前处于业绩拐点，具备良好的投资价值。