深度报告-20221118-东方财富证券-振华新材-688707.SH-深度研究_单晶三元龙头_钠电再添增长极_29页_1mb

单晶三元正极材料龙头，钠电布局再添增长点

核心内容

公司概况
振华新材是国内领先的单晶三元正极材料供应商，成立于2004年，2021年在上交所科创板上市。公司以大单晶技术为核心竞争力，产品体系覆盖三元正极材料、钴酸锂、复合三元材料等，广泛应用于新能源汽车、3C消费电子及储能领域。

主要观点

• 公司在单晶三元正极材料领域具备领先优势，独家采用三次烧结工艺，提升产品性能，同时成本与二次烧结相近。
• 公司深度绑定宁德时代，其销售占比常年超过65%，业绩确定性强。
• 公司通过IPO及定增募资60亿元，用于新建10万吨正极材料产能，产能持续扩张，未来几年将逐步释放。
• 公司前瞻性布局钠电正极材料，已实现吨级销售，预计2023年出货量将达2000吨，2024年将达16650吨，有望率先受益于钠电产业化红利。

关键信息

产品与技术

• 单晶三元材料：具备优异的高温高电压循环稳定性及安全性能，主要产品包括中镍（Ni50）、中高镍（Ni60）、高镍低钴（Ni83、Ni92）等。
• 三次烧结工艺：提升材料性能，同时保持与二次烧结相近的成本。
• 钠电正极材料：层状氧化物路线，具备高压实密度、高容量、低PH值和低游离钠等优势，预计2022年销售10.33吨，2024年有望达16650吨。

市场表现

• 市占率：2021年1-11月，公司大单晶正极材料市占率26%，2022年上半年市占率19.19%。
• 客户结构：宁德时代为第一大客户，2022年上半年销售占比76.03%；其他主要客户包括孚能科技、新能源科技等。
• 产能规划：公司现有义龙和沙文两个基地，2022年有效产能3.7万吨，预计到2025年产能达18万吨，有效产能约13.2万吨。

盈利预测

• 营业收入：预计2022-2024年分别为154.50/181.82/235.68亿元，同比增长率分别为180.15%、17.69%、29.62%。
• 归属母公司净利润：预计2022-2024年分别为13.08/16.31/19.19亿元，同比增长率分别为217.08%、24.71%、17.64%。
• EPS：预计分别为2.95/3.68/4.33元，对应PE分别为17/13/11倍。
• 毛利率：预计2022-2024年分别为14.50%/14.86%/14.01%，钠电正极材料毛利率分别为35.71%、25%、25%。

风险提示

• 新能源汽车销量不及预期
• 行业竞争加剧
• 产能释放速度不及预期
• 钠电进展不及预期

潜在催化

• 单晶中镍叠加高电压：能量密度接近多晶高镍，具备性价比优势，有望成为中端车主流。
• 钠电需求增长：各国加速储能布局，钠电玩家不断加入，经济性凸显，钠电需求量增长。

股权结构与战略配售

• 实控人为中国电子，振华集团直接持股28.31%，中国电子通过振华集团及中电金投间接持股19.03%。
• 上市前，高管及核心员工参与战略配售，认购金额1.55亿元，股权占比2.5%。
• 战略配售投资者包括宁德时代、孚能科技、南京国轩、天津力神等，整合上下游资源，助力公司经营稳定。

行业趋势

• 高镍化、单晶化是发展趋势：三元正极材料通过提升镍含量和采用单晶技术，可显著提升能量密度，满足新能源汽车高续航需求。
• 市场集中度提升：2022年H1单晶三元材料CR3市占率61.6%，CR5市占率83.27%，市场格局更加集中。
• 三元正极材料需求增长：2021年全球三元正极材料需求量为43万吨，预计2022年为57万吨，2025年达131万吨。

总结

振华新材作为单晶三元正极材料龙头，凭借技术优势、客户绑定和产能扩张，业绩进入高速增长期。公司同时前瞻性布局钠电正极材料，有望在钠电产业化中抢占先机。未来随着新能源汽车市场持续景气、高镍化和单晶化趋势加深，公司有望进一步扩大市场份额，提升盈利能力。