20150822-华创证券-债券分级A专题研究_近期分级A观点交流_13页_804kb

近期分级A观点交流总结

核心内容

近期分级A基金在股市调整期表现出一定的投资机会，但其配置价值有限，风险逐渐累积，整体并非良好的配置时点。本文从折价套利、下折预期、市场供需、投资策略等多个角度分析了分级A的市场表现与投资逻辑。

主要观点

1. 分级A的投资机会

• 债券配置价值：适用于股市稳定状态，B的价格变化能够跟随净值变化，投资者可选择隐含收益率高的分级A进行配置。
• 下折预期：折价状态下，下折会抹去折价，带来较高收益。当下折预期增强时，A价格会上涨，投资者可选择做波段或参与套利。
• 配对转换价值：当B价格跌停时，投资者会买入A合并赎回，带动A价格上涨。
• 折价套利：折价套利机会会带动A价格上涨，属于配对转换价值的体现。
• 溢价套利：溢价套利后，若AB折溢价明显偏离市场均衡，A可买入博反弹，形成“黄金坑”。

关键信息

2. 分级A的债券配置价值不高

• 分级A只有在定折日才能兑现约定收益率，价格未必跟随净值增长。
• 例如：150186军工A在定折日仅获得0.2%的利息，远低于约定的6%。
• 分级A价格波动大，影响其作为债券的配置价值。

3. 下折预期已较充分反映

• 历史上触发下折的分级A，其折价率在下折触发日会缩窄至14.64%左右。
• 当前折价率水平（如6.57%）与下折前相似，说明下折期权价值已基本反映。
• 若母基金在下折期间下跌，当前下折保护不足，可能造成亏损。

4. 分级A的风险正在累积

• 当前分级A隐含收益率偏低，上涨空间有限。
• 供需失衡（银行资金涌入 vs 分级基金暂停发行）是支撑价格的重要因素。
• 长期仍存在触发下跌的因素，如股市情绪逆转、降息等。

5. 下折买点与卖点选择

• 下折基准日卖出与下折触发日卖出效果相似，下折触发日买入未必能获得收益。
• 赎回母基金收益略高于分拆卖出，但下折后母基金波动风险较大。
• 成立时间短于6个月的分级A可能因减仓而影响下折收益兑现。
• 仓位较低的品种更适合进行折价套利。

6. 折溢价套利需区分主动与被动

• 若分级B因跌停导致溢价率异常，可能对分级A产生利多或利空影响。
• 股市下跌时，B价格追赶净值下跌，溢价套利资金减少，A价格可能上涨。
• 股市反弹时，B价格补跌压力减小，溢价套利资金涌入，A价格可能下跌。
• 建议投资者根据股市变化和市场观点判断分级A的走势。

7. A与B谁决定谁？

• 标准定价流程：母基金净值波动 → 分级A净值稳定增长 → 分级B净值由A净值与母基金净值差决定。
• 影响因素：
  • 下折预期增强 → B溢价率趋近于0，A折价率趋近于0。
  • 折价套利 → AB价格均上涨，回归市场均衡。
  • 溢价套利 → AB价格均下跌，回归市场均衡。
  • B杠杆变化 → 牛市中B杠杆下降，A折价率下降；熊市中B杠杆恢复，A折价率上升。
  • B涨跌停限制 → 涨停时A价格下跌，跌停时A价格上涨。

8. 股市震荡期关注交易性机会

9. 分级A的组合策略

分级A + 母基金

• 优势：股市上涨时，母基金获取指数收益；股市下跌时，分级A因下折预期上涨，对冲母基金下跌。
• 风险：若母基金下跌而下折未触发，A的涨幅可能不足以弥补损失；建议选择距离下折较近、母基金仓位较重的品种。

分级A + 分级B + 母基金（底仓套利）

• 策略：按1A+1B+2母基金比例构建组合，可进行折价或溢价套利。
• 风险：
  • 长期持有母基金需承担股市下跌风险；
  • 盘中净值估算与收盘净值存在差异；
  • 申购赎回与交易费用需考虑，建议套利空间较大时参与。

10. 加入股指期货对冲风险

• 可加入股指期货空单对冲母基金净值波动风险。
• 以折价套利为例，买入分级A与分级B并合并，同时买入股指期货空单。
• 实际操作中可灵活选择指数，按权重拟合行业或主题分级基金。
• 该策略操作复杂，收益有限，需进一步优化。

结论

当前分级A的折价率已基本反映下折预期，但其隐含收益率偏低，上涨空间有限。投资者需谨慎评估市场情绪、供需关系及下折触发概率，关注折价套利、配对转换及下折机会。同时，需注意分级A的波动风险，合理选择投资策略，如组合配置或加入对冲工具。总体来看，分级A并非当前良好的债券配置标的，需结合市场变化灵活操作。