公用事业行业三维度看水电投资机会：水电现金牛，资产为舟，价值为锚-20190319-华泰证券-30页_2mb

报告摘要

水电行业作为我国重要的清洁能源板块，具有清洁环保、安全高效、成本低廉等优势。近年来，水电板块展现出较强的防御性，其估值体系更适用于EV/EBITDA，而非传统PE或PB。同时，水电企业具备稳定的现金流、高分红率以及潜在的资产注入和新增装机带来的成长性。

水电作为高性价比清洁能源
- 水电具有清洁环保、安全高效、成本低廉的优势，是我国电力结构中的重要组成部分。
- 水电板块在2010年至今对上证综指实现超额收益53%，其中龙头公司如长江电力、国投电力、川投能源等涨幅显著。
投资价值三维度分析
- 买资产：关注重置资产净值低于当前市值的标的，如川投能源（重置PB 0.5x）、华能水电（重置PB 0.8x）。
- 买成长：关注有在建或拟建装机投产、资产注入预期的标的，如雅砻江水电（2021-2027年集中投产）、长江电力（白鹤滩/乌东德水电站资产注入预期）。
- 买分红：优选稳定高分红收益率的标的，如长江电力（明确高分红政策）、桂冠电力（2017年分红比例达80%）。
水电的盈利模式与成本结构
- 水电盈利主要依赖发电量和上网电价，成本端以折旧和财务费用为主。
- 水电企业具备较强的抗风险能力，尤其在经济下行阶段，表现优于市场整体。
水电企业的估值体系
- 加拿大水电公司更适合EV/EBITDA估值体系，其盈利较为稳定，而我国水电企业由于折旧、税收等因素影响，盈利波动较大，不适合PE或PB估值。
- 水电企业单位装机市值普遍低于10元/瓦，存在一定的低估空间。