20180627-东方财富证券-五粮液-000858.SZ-深度研究_核心产品量价齐升_改革红利逐步释放_23页_2mb

五粮液（000858）深度研究报告总结

核心内容概述

五粮液作为中国高端浓香型白酒的代表企业，正经历量价齐升和改革红利释放的双重驱动，未来增长潜力巨大。公司通过“133”体系改革，优化产品、渠道和团队体系，提升运营效率和市场竞争力。在白酒行业回暖、高端消费增长及市场集中度提升的背景下，五粮液有望承接高端白酒产能缺口，推动全产品线高速增长。

主要观点

• 行业回暖与消费升级：2017年白酒行业产销增速回升，消费结构向高端集中，五粮液作为高端品牌，具备承接市场溢出需求的能力。
• 改革红利释放：2017年李曙光担任董事长后，推动“二次创业”，构建“133”体系，提升公司运营效率。
• 产品结构优化：公司打造“1+3”产品体系，重点发展普五，同时梳理系列酒品牌为“4+4”体系，提升产品辨识度和管理效率。
• 渠道体系升级：推进“百城千县万店”工程，发展小商，实现渠道扁平化，提升终端控制力。
• 团队激励与人才引进：实施“千百十人才工程”，提升员工积极性，同时通过定增绑定核心员工和经销商，增强公司凝聚力。
• 产能提升与价格调整：通过内生和外延方式提升产能，预计“十三五”末市场投放量达3万吨，同时出厂价提升，推动量价齐升。
• 盈利预测上调：预计2018-2020年营业收入分别为390.90/510.14/654.28亿元，归母净利润分别为126.00/166.39/215.03亿元，EPS分别为3.25/4.29/5.54元，对应PE分别为25.10/19.01/14.71倍。
• 投资建议：上调评级至“买入”，给予2018年30倍PE，目标价为97.50元。

关键信息

产品与市场

• 五粮液终端建议价为1099元，烟酒店零售价约900元，处于茅台和国窖1573之间。
• 五粮液系列酒SKU精简至49个，核心单品增长超50%，系列酒2018年目标增长50%。
• 2018年五粮液计划内外比例调整为1:1，出厂价提升约5%，至789元。

改革与体系建设

• “133”体系：一个工程（百城千县万店工程），三个体系（产品、渠道、团队），三个平台（数字化供应链、全渠道互联网、大数据营销决策）。
• 百城千县万店工程：计划建设上万家核心销售终端，截至2017年底已建成1000家专卖店及7000余家核心网点。
• 渠道体系：从大商制向小商制过渡，经销商数量增加，前五大客户销售额占比下降，提升渠道透明度和效率。
• 团队体系：通过“千百十人才工程”引进和培养高层次人才，提升公司整体竞争力。

产能与生产

• 五粮液市场投放量预计在“十三五”末达到3万吨，通过技改和优质酒率提升实现增长。
• 优质酒率提升与窖池、人、管理密切相关，预计未来年均提升1%，优质酒率从15%向更高水平发展。

财务预测

• 营业收入：2018/2019/2020年分别为390.90/510.14/654.28亿元，年均增速29.50%/30.50%/28.25%。
• 归母净利润：2018/2019/2020年分别为126.00/166.39/215.03亿元，年均增速30.25%/32.06%/29.24%。
• EPS：2018/2019/2020年分别为3.25/4.29/5.54元。
• 估值指标：PE从32.69倍降至14.71倍，PB从5.93降至3.54倍，EV/EBITDA从21.12降至7.96。

投资建议与风险提示

• 投资建议：给予2018年30倍PE，目标价97.50元，上调评级至“买入”。
• 风险提示：包括产能扩张不及预期、系列酒销售不及预期、宏观经济下滑及国家政策变化等。

估值与财务数据

总结

五粮液在高端白酒市场中占据重要地位，受益于消费升级和行业集中度提升，其核心产品和系列酒均有望实现增长。通过“133”体系改革，公司提升运营效率和市场竞争力，同时通过内生和外延方式增强产能。财务预测显示，公司未来三年盈利能力将持续增强，估值有望进一步提升。投资建议为“买入”，目标价97.50元，反映对公司长期增长潜力的认可。