20160425-中投证券-信用市场每周评论_城投债提前兑付风险暂不足惧_20页_1mb

信用市场每周评论（2016-04-25）总结

核心内容

2016年4月21日，"14宣化北山债"和"14海南交投MTN001"相继发布提前兑付申请公告，引发投资者对城投债提前兑付风险的关注。然而，由于投资者提前兑付意愿不足，且债券持有人会议规则限制，提前兑付方案难以获得通过，因此城投债提前兑付风险暂不足惧。

主要观点

• 城投债风险模式多样：尽管地方政府债务置换降低了本息违约风险，但提前偿付等非传统风险模式显现，投资者难以预知。
• 契约精神不足：城投公司受行政干预影响，市场契约精神相对薄弱，增加了信用风险的不确定性。
• 提前兑付方案执行难度大：当前信用债市场已开始调整，但投资者接受提前兑付意愿低，债券持有人会议规则使得方案难以通过。
• 信用债调整仍将持续：信用利差过窄，信用风险溢价不足，信用债市场面临调整压力，投资者需谨慎对待“抄底”机会。
• 需关注特定城投债：对于置换能力和意愿较强、票面利率显著高于市场估值、剩余期限较长的城投债，投资者应重点关注。

关键信息

城投债提前兑付风险

• 案例背景：宣化区政府拟用地方政府债券置换宣化北山工投的债务，海南交投则因政策推动，尝试提前偿还高成本债务。
• 投资者反应：投资者对提前兑付方案接受度低，若无高溢价回购，方案难以通过持有人会议。
• 持有人会议规则：银行间需三分之二参会和四分之三投票通过，交易所需超过50%的投资者同意，因此提前兑付可能性较小。

信用债市场调整

• 市场趋势：信用债市场自2016年2月开始调整，信用利差走阔，信用风险价格补偿不足。
• 信用事件增加：偿债高峰来临，发行人流动性压力增大，信用事件频发，投资者信心受冲击。
• 投资建议：投资者应摒弃“信仰”，回归基本面分析，筛选现金流充沛、债务压力可控的个券。

信用债市场展望

• 一级市场：短融和中票发行规模有所回升，但取消发行情况仍多，企业债和公司债发行规模下降。
• 二级市场：银行间市场收益率全面上行，利差走阔；交易所市场成交活跃度分化，企业债波动较大。

信用评分原则与结果

• 评分原则：基于公司行业现状、治理结构、财务状况等，综合还款顺序与担保情况确定信用评分。
• 评分范围：0-5分，0.25分为基本划分区间，评分越高代表信用越强。
• 评分对象：目前仅涵盖AA及以上级别债券，B以下级别债券将另行评估。

相关报告

• 信用市场每周评论（20160418）：警惕信用利差螺旋式上升。
• 信用市场每周评论（20160411）：4月中、下旬信用债兑付风险排查。
• 信用市场每周评论（20160314）：短融“虚”火。

作者信息

• 田元强：中国中投证券研究总部债券分析师，西安交通大学管理学硕士。
• 张超：中国中投证券研究总部债券分析师，经济学硕士，CFA。
• 何欣：中国中投证券研究总部债券首席分析师，CFA。

免责条款

• 本报告由中国中投证券提供，仅限于派发给客户及特定对象使用。
• 报告内容基于公开信息，不保证其准确性与完整性。
• 投资者应独立做出投资决策并自行承担相应风险。

附录

• 信用评分说明：评分以主体信用为主，债券条款为辅。
• 研究团队简介：何欣、田元强、张超均为研究团队成员，专注于信用债研究。
• 联系方式：中国中投证券研究总部位于深圳市、北京市和上海市，可提供进一步信息。