20250427-华安证券-固收周报_浅析信用债折价兑付_7页_327kb

信用债折价兑付分析总结

核心内容

信用债折价兑付现象在2025年再度出现，表明当前化债周期进入关键阶段。信用债折价兑付主要是发行人为了降低财务成本、优化债务结构，与投资者协商提前偿还债券。这一趋势反映出市场对高票息资产的需求减少，同时对高溢价债券的潜在折价风险需保持警惕。

主要观点

提前偿还风险再现，本次有何不同？

• 化债周期进入冲刺阶段：本轮化债周期在资源延续性和指标性方面表现突出，各地政府化债意愿增强，非标、定融等高成本融资被逐步置换。
• 高票息债券成为置换重点：越来越多的发行人选择提前兑付存续债券，以减轻付息压力。
• 折价兑付规模扩大：截至2025年4月25日，年内拟提前兑付城投债70只，规模254亿元，涉及19个省份。

折价兑付情况分析

• 兑付方式分布：多数债券选择面值兑付（59%），少数提供补偿或按净值兑付。
• 折价比例上升：折价比例从2017年以来首次超过50%，且折价幅度逐年增加，中位数为0.97元。
• 折价兑付通过率稳定：尽管通过率略有下降，但整体保持在80%左右，2025年为76.9%，且高额折价兑付案例通过率更高（81.7%）。

投资者结构影响

• 弱资质债券更易折价兑付：AA-及以下债券，尤其是私募品种，因流动性差、持有人集中，发行人议价能力较强。
• 高溢价债券风险上升：存续城投债券中仍有超5000只为高溢价债券（净价高出面值2元以上），其中444只债券发行人曾出现面值兑付先例，涉及规模达3343亿元。

关键信息

折价兑付趋势

• 折价比例：2025年折价兑付案例中，有56%的债券兑付价格低于公告前净值，较2024年提升7个百分点。
• 折价幅度：单位兑付价格平均低于公告前净值0.97元，较2018年最低值0.11元显著上升。
• 通过率：整体通过率保持在80%左右，2025年略有下降至76.9%，但高额折价兑付案例通过率更高。

债券特征

• 区域分布：湖南、重庆、四川为兑付数量前三地区，分别涉及10只、8只、8只。
• 评级分布：AA评级债券占比59%，AA-评级债券占41%，整体以弱资质债券为主。
• 期限分布：1至2年期和3年期以上债券为主要兑付对象。
• 高溢价债券结构：规模前10省份中，湖南、重庆、四川等地区存在较多兼具高溢价与面值兑付先例的债券。

市场趋势与建议

• 低利率环境下的收益优势：信用债静态收益优势明显，市场更倾向于持有票息资产。
• 高溢价债券风险需关注：尤其是那些已出现面值兑付先例的高溢价债券，需防范折价兑付风险。
• 投资策略建议：建议适当布局抗风险资产，如流动性较好的高等级资产或利差保护充足、估值稳健的中低等级中等久期资产。

风险提示

1. 信用债违约风险：部分高溢价债券存在较高的违约可能性。
2. 宏观环境超预期：经济和政策变化可能对信用债市场产生重大影响。

图表与数据来源

• 所有图表数据均来自Wind，华安证券研究所。
• 图表内容包括：提前兑付只数、折价兑付率、通过率与折价幅度；拟提前兑付只数与规模；隐含评级分布；剩余期限分布；高溢价与面值兑付先例的债券存量及结构分布。

投资评级说明

• 行业评级：增持（收益率领先市场基准5%以上）、中性（收益率与基准相差-5%至5%）、减持（收益率落后市场基准5%以上）。
• 公司评级：买入（收益率领先市场基准15%以上）、增持（5%至15%）、中性（-5%至5%）、减持（5%至）、卖出（落后市场基准15%以上）、无评级（无法获取必要资料或存在重大不确定性）。

分析师简介

• 颜子琦：华安证券研究所所长助理，固收首席分析师，8年卖方研究经验，2024年Wind金牌分析师第二名。
• 杨佩霖：华安固收分析师，英国布里斯托大学理学硕士，4年卖方研究经验，曾供职于德邦证券研究所。