20180228-申万宏源-埃斯顿-002747.SZ-掘金小龙头系列之二_国产机器人领军企业_步入高速增长阶段_26页_1mb

埃斯顿（002747）投资报告总结

核心内容

埃斯顿是一家专注于智能装备核心控制部件和工业机器人领域的领军企业，是国内唯一同时具备数控系统、电液伺服系统、运动控制和交流伺服系统四大技术平台和完整系列产品的公司。公司自2011年起涉足机器人领域，2016年机器人业务占总营收比重已从2012年的0.65%提升至31%。目前，公司机器人产品规格覆盖从3KG到450KG，其中高端六轴机器人占销量的80%以上，主要应用于汽车、3C、家电、光伏等行业。

公司拥有较高的自主化率，达80%以上，核心零部件如控制器、伺服系统、减速器等大部分为自主研发，仅RV减速器仍需进口。通过自主研发，公司具备显著的成本优势，同时在技术指标上已接近国际一流水平，产品在焊接、码垛、折弯等领域具备明显市场竞争力。

主要观点

• 行业前景广阔：工业机器人市场预计在2017-2020年保持20%以上的增速，2020年市场规模将达378亿元。公司作为国产机器人领军企业，有望在该行业中占据更大份额。
• 技术积累深厚：公司深耕智能装备核心控制部件多年，具备较强的自主研发能力。通过2017年收购TRIO，公司进一步强化了运动控制解决方案能力，有望打破日系及欧美品牌在高端运动控制市场的垄断。
• 外延并购战略：公司通过收购Barrett、扬州曙光等企业，拓展微型伺服、康复机器人及军工领域，提升技术储备与市场竞争力。
• 智能工厂推动增长：公司于2018年1月19日投产的智能工厂，预计一期项目达产后年产能为9000台，二期完成后有望实现年产15000台套，为公司带来显著的规模效应和成本优势。
• 盈利预测乐观：预计2017-2019年公司净利润分别为0.95亿、1.71亿、2.87亿元，对应PE分别为88倍、49倍、29倍。2020年公司市值预计在118亿至157亿元之间。

关键信息

市场数据

• 收盘价：10.04元（2018年2月27日）
• 一年内最高/最低：38.02元/8.6元
• 市净率：5.8
• 流通A股市值：2834百万元
• 上证指数/深证成指：3292.07/10807.54

基础数据（截至2017年9月30日）

• 每股净资产：1.74元
• 资产负债率：41.85%
• 总股本/流通A股：838百万/282百万
• 流通B股/H股：-/-

财务预测（2016-2019年）

增长驱动因素

1. 行业增长：工业机器人市场增速保持在20%以上，公司产品具备成本优势和性能优势，有利于抢占市场份额。
2. 技术优势：公司掌握多项核心技术，如高精度准双曲面齿轮传动、机器人三维视觉技术等，具备较强的自主研发能力。
3. 外延并购：通过收购TRIO、Barrett和扬州曙光等公司，公司不断拓展技术储备和市场应用领域，形成从核心零部件到机器人本体再到集成应用的全产业链布局。
4. 智能工厂投产：随着智能工厂的逐步投产，公司生产效率和规模效应将显著提升，带动毛利率增长和收入增长。

风险提示

• 市场自动化需求不达预期导致行业增长放缓
• 竞争加剧可能带来毛利率下滑
• 国际巨头加大本土化投入，国内企业纷纷介入机器人领域

投资建议

首次覆盖给予增持评级。公司具备核心技术优势和成本优势，同时通过外延并购不断拓展业务领域，未来机器人业务将继续保持高速增长，有望在2020年实现10,000台销量，并启动二期工程，进一步扩大产能。公司已形成从核心控制部件到机器人本体再到集成应用的完整产业链，具备较强的市场竞争力。

有别于大众的认识

1. 工业机器人业务：公司具备较高的自主化率和成本优势，技术指标已接近国际一流水平，未来具备较强市场竞争力。
2. 与国内企业竞争：尽管有富士康、格力等巨头进入机器人领域，但公司具备核心技术优势，能有效应对竞争。
3. 运控及伺服领域：公司通过收购TRIO，形成完整的运动控制解决方案，有望打破高端市场垄断。
4. 外延收购：公司收购国际公司并非为了短期财务收益，而是为了提升技术储备和市场竞争力。

股价表现的催化剂

• 产能爬坡超预期
• 外延兼并优质机器人产业链公司
• 研发出更多细分领域的机器人优势产品
• 政策推动超预期

总结

埃斯顿凭借深厚的技术积累、外延并购战略以及智能工厂的投产，正在向国产机器人领军企业迈进。公司已形成从核心控制部件到机器人本体再到集成应用的完整产业链，具备显著的成本和性能优势。预计未来三年，公司机器人业务将保持高速增长，同时运动控制和交流伺服系统业务也将迎来发展机遇。公司未来有望实现更高的市场份额和盈利能力，因此首次覆盖给予增持评级。