20200807-新时代证券-埃斯顿-002747.SZ-埃斯顿跟踪深度_并购落地+重磅定增_向世界机器人巨头进发_34页_2mb

报告摘要

埃斯顿是中国工业机器人领域最具潜力的企业之一，其发展模式与全球机器人龙头日本发那科高度相似。公司通过自主研发和并购，掌握核心运动控制软硬件技术，构建了从零部件到本体再到系统集成的全产业链布局，具备显著的技术优势和市场竞争力。

技术与模式：埃斯顿以数控系统起家，逐步拓展至伺服系统、运动控制技术，并通过并购完善产业链，形成“核心零部件+本体+系统集成”一体化的商业模式。
并购与定增：公司于2019年完成对德国CLOOS的收购，技术、品牌、渠道协同效应显著。同时，发布10亿元定增预案，引入中国通用技术、国家制造业转型升级基金、小米产业基金等战略投资者，为公司发展提供资金和产业协同支持。
业务增长：公司运控解决方案持续增长，2018-2019年增长超50%。预计2024年机器人收入可达25亿元，市占率有望提升。
财务修复：2017-2019年因并购和研发扩张，费用率偏高影响盈利，但随着整合完成，费用率将下降，财务报表将逐步修复。
盈利预测：预计2020-2022年营业收入分别为25.07/28.14/32.99亿元，归母净利润分别为1.52/1.71/2.15亿元，EPS分别为0.18/0.20/0.26元，对应市盈率106、94、75倍。
估值分析：埃斯顿目前估值对应发那科第二阶段50倍PE，考虑A股估值为日股的3倍，当前估值上限在150倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：市场复苏持续性、并购整合风险、市占率提升不达预期。

研发投入：公司研发投入占比常年保持在10%以上，2019年研发支出达1.29亿元，占收入13.66%。
研发团队：拥有三大研发团队，包括以王杰高博士为首的机器人研发团队、以钱巍博士为首的智能核心控制部件研发团队，以及位于意大利米兰的欧洲研发中心。
专利与课题：截至2019年，公司拥有189件软件著作权、389件授权专利，其中发明专利121件。公司承担多项国家重点课题，如“工业机器人伺服驱动和电机开发”。

CLOOS收购：2019年完成对德国CLOOS的收购，CLOOS是全球领先的焊接机器人企业，产品覆盖40多个国家，2018财年销售额1.44亿欧元，净利润1244万欧元。
其他并购：2016年起公司围绕机器人产业链进行多起并购，包括意大利Euclid Labs、上海普莱克斯、英国TRIO、美国BARRETT、德国M.A.i和扬州曙光，进一步扩大技术优势和产业链布局。

定增融资：拟募集不超过10亿元，用于标准化焊接机器人工作站、激光焊接和激光3D打印、智能协作机器人及核心部件、智能化控制平台和应用软件、医疗专用协作机器人等项目，以及补充流动资金。

机器人市场：2018年中国工业机器人销量达14万台，全球占比33%。2020年疫情冲击下，机器人市场仍保持复苏趋势，4-6月产量增速分别为26.6%、29.2%、29.2%。
行业趋势：随着劳动力成本上升和机器换人趋势加快，机器人投资回收期缩短，2021年3C行业投资回收期预计缩短至1年。
竞争格局：中国是全球第三个具备机器人完整产业链的国家，国产机器人在系统集成领域已实现反超，尤其在汽车和3C行业。