深度报告-20230404-中邮证券-桃李面包-603866.SH-短期复苏叠加中期成本下行_产能释放助力长期份额提升_34页_1mb

股票投资评级总结

核心内容概览

本报告围绕桃李面包（603866）展开，分析其在烘焙行业中的竞争优势、盈利预测及投资建议，同时探讨行业发展趋势与公司未来增长潜力。

主要观点

• 行业复苏与成本下行：烘焙行业在疫后持续复苏，短保面包需求恢复速度优于高客单价品类。成本端，面粉、油脂等核心原料价格预期下行，公司将受益于毛利率改善。
• 短保面包赛道优势：公司深耕短保面包市场20余年，是行业龙头，凭借高性价比产品、自动化生产、渠道下沉等优势，市场份额持续提升。
• 全国化布局：公司拥有22个生产基地，覆盖近31万个零售终端，2023-2025年产能规划大幅增加，支持全国市场扩张。
• 盈利预测：预计2023-2025年公司营收分别为74.96/84.69/96.07亿元，归母净利润分别为7.97/9.86/11.18亿元，同比增长12.1%/13.0%/13.4%。
• 估值建议：基于2023年32倍PE估值，目标价为19.2元，维持“买入”评级。
• 风险提示：行业竞争加剧、食品安全、疫情反复、原料及运费波动。

关键信息

公司概况

• 最新收盘价：15.57元
• 总股本/流通股本：13.33亿股
• 总市值/流通市值：208亿元
• 市盈率（PE）：32.43
• 资产负债率：24.1%
• 第一大股东：吴学群，持股24.3%
• 运营模式：以“中央工厂+批发”为核心，直营为主，经销为辅，渠道下沉能力强。

行业背景

• 市场规模：2022年达2519亿元，预计2025年将超3000亿元。
• 行业趋势：短保面包替代中长保趋势明显，未来5年行业复合增速预计为7.2%。
• 竞争格局：行业集中度低，CR3仅8.9%，CR5仅11%，未来整合空间大。
• 主要品类：短保面包占比超97%，其中包装面包增速高于散装面包。

盈利预测

行业趋势与公司策略

• 短保面包消费场景扩大：正餐化趋势明显，短保面包消费场景从传统早餐向正餐、下午茶等扩展。
• 高性价比战略：公司产品价格优势明显，契合主流消费区间，推动市场份额提升。
• 研发与产品创新：研发投入逐年增长，2022年达3000万元，产品更新频率高，新品推广能力强。
• 物流与渠道效率：公司采用“中央工厂+批发”模式，物流效率高，日配率远高于行业平均水平，退货率控制良好。

公司发展策略与布局

• 产能释放：公司已有产能45.47万吨，2022年在建产能达30.89万吨，产能利用率稳步提升。
• 区域扩张：公司已从东北向华北、华东、华南等区域扩张，2022年各区域收入占比分别为43.27%、19.64%、19.64%等。
• 渠道管理：公司通过直营和经销模式，有效控制终端销售和退货率，渠道下沉能力强。

风险提示

• 行业竞争加剧
• 食品安全风险
• 疫情反复风险
• 原料及运输成本波动

总结

桃李面包凭借其在短保面包市场的深耕，结合高性价比战略、高效的“中央工厂+批发”模式和全国化产能布局，具备显著的竞争优势。随着行业复苏和成本下行，公司盈利有望逐步改善。短期来看，需求复苏和成本改善是主要驱动因素；中长期看，行业集中度提升空间广阔，公司有望对标海外龙头，实现市场份额增长。整体估值合理，维持“买入”评级。