20170903-招商证券-PPP园林行业中报综述_PPP红利的进行时_为数不多的高成长_17页_1mb

报告摘要

建筑行业PPP项目分析与推荐总结

核心内容概述

本文主要分析了2017年上半年PPP项目对园林行业的推动作用，指出PPP项目落地对营收和净利润的显著提升，并对主要公司如铁汉生态、岭南园林、棕榈股份进行了重点推荐。同时，也指出了项目推进过程中面临的现金流问题、盈利能力分化及潜在风险。

主要观点

1. PPP项目对营收与业绩的推动

2017年上半年，多个PPP园林公司实现营收和净利润的大幅增长，其中美尚生态、蒙草生态、文科园林、铁汉生态、东方园林、岭南园林、棕榈股份的营收增速分别达到 $158.59%$ 、 $154.29%$ 、 $100.65%$ 、 $92.84%$ 、 $70.79%$ 、 $57.60%$ 、 $46.43%$。
净利润增速均在 $50%$ 以上，其中蒙草生态增长最为显著，达到 $223.42%$。
美尚生态的营收增长部分受金点园林并表影响，但其内生增长仍达 $21.52%$。

2. 盈利能力分化

毛利率提升：岭南园林、东方园林、棕榈股份、美晨科技、蒙草生态的毛利率有所上升，主要受益于PPP项目落地带来的高附加值业务。
毛利率下降：铁汉生态、美尚生态、丽鹏股份、文科园林、云投生态的毛利率下降，主要由于低毛利土建工程先开工或地产园林业务并表。
期间费用率下降：多数公司期间费用率下降，部分公司如美晨科技、云投生态由于项目体量和规模增长较快，导致费用率下降。

3. 现金流情况

经营性现金流改善：云投生态、美晨科技、铁汉生态和棕榈股份的经营性现金流净额有所好转。
经营性现金流恶化：岭南园林、蒙草生态、东方园林、丽鹏股份、文科园林、美尚生态的经营性现金流净额下降，主要由于回款放缓及项目初期支出较多。
投资性现金流支出增加：随着PPP项目签约增加，公司需向SPV投资，导致投资性现金流支出增加，部分公司如东方园林、铁汉生态、棕榈股份等投资支出显著上升。

4. 龙头公司资金状况

龙头公司如铁汉生态、岭南园林、文科园林等在手现金比例较高，有息负债率相对可控。
岭南园林在手现金/总资产比例较低，仅为 $4.58%$，而云投生态有息负债率最高，为 $46.95%$。

关键信息

重点个股推荐

铁汉生态
- 在手订单充足，2016年新签订单121.84亿元，其中PPP订单为75.99亿元。
- 2017年初至今公告订单93.50亿元，其中PPP订单71.90亿元。
- 资金状况良好，17Q1在手现金17.60亿元，拟发行不超过11亿元可转债。
- 预计17、18年EPS分别为0.54和0.73元/股，对应PE分别为22.8和16.9倍，维持强烈推荐。
岭南园林
- 在手订单充足，截至2016年底累计在手订单达100亿元。
- 参与设立产业基金，保障PPP项目落地。
- 2017年年初至今公告订单28.10亿元，其中PPP订单9.30亿元。
- 预计17、18年EPS分别为1.20和1.75元/股，对应PE分别为22.97和15.75倍，维持强烈推荐。
棕榈股份
- PPP+特色小镇模式具备增长潜力，预计到2020年将建设1000个特色小镇。
- 在手订单充足，16年至今公告PPP订单112.26亿元。
- 资金状况良好，截至17Q2在手现金21.35亿元，成功注册20亿元超短期融资券。
- 预计17、18年EPS分别为0.36和0.52元/股，对应PE分别为29.33和20.31倍，维持强烈推荐。

风险提示

政策风险：PPP政策可能发生变化，影响项目落地和公司业绩。
投资不及预期：项目推进速度或资金到位情况可能不达预期。
经济下滑风险：宏观经济环境变化可能影响项目回款和公司盈利能力。

附录

表1至表6提供了各公司在2016H1和2017H1的财务指标对比，如营收增速、净利润增速、收现比、毛利率、期间费用率、净利率、资产减值损失/营收、经营性现金流净额、投资性现金流净额、在手现金/总资产、有息负债率等。

图表说明

图1至图16展示了各公司财务指标的变化趋势，包括营收、净利润、毛利率、期间费用率、收现比、付现比、资产减值损失、经营性与投资性现金流净额等。
图表数据来源：wind、招商证券。

总结

2017年上半年，PPP项目为园林行业带来了显著的营收和净利润增长，但同时也带来了现金流管理和盈利能力分化的挑战。龙头企业在资金储备和项目执行方面表现较为稳健，而部分中小公司则面临较大的资金压力。铁汉生态、岭南园林、棕榈股份因其在手订单充足、资金状况良好以及业务模式的创新性，被推荐为重点关注对象。整体来看，PPP红利仍在进行中，未来行业有望实现更大规模的改善。

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