核心内容
中国神华于2026年4月1日发布2025年年报，整体表现稳健，尽管营业收入和净利润出现小幅下降，但公司通过资产注入及业务结构调整，展现出良好的增长潜力。
主要观点
- 业绩表现：2025年公司实现营业收入2949.2亿元，同比下降13.2%；归母净利润528.5亿元，同比下降5.3%；扣非净利润485.9亿元，同比下降19.2%。
- 业务结构：
- 煤炭业务：毛利润666.0亿元，同比下降17.3%，主要受长协煤销售均价下降影响。
- 发电业务：毛利润160.9亿元，同比上升4.6%。
- 运输业务：毛利润202.9亿元，同比上升3.4%。
- 煤化工业务：毛利润4.1亿元，同比上升26.2%。
- 非经常性收益：公司实现营业外收入685亿元，营业外支出为-31.2亿元，主要因部分子公司冲销无需支付的专项支出。
- 专项储备提升：2025年公司专项储备达到248.3亿元，较2024年的233.2亿元有所增长，显示公司具备较强的分红能力和意愿。
- 分红政策：公司拟派发2025年度末期股息每股1.03元，分红比例达79.1%，以2026年4月1日A/H股收盘价计算，股息率分别为4.3%和4.8%。
- 资产注入影响：公司于3月13日完成资产收购标的过户，带来显著的产能和储量提升。
- 煤炭可采储量：由174.5亿吨增至345.0亿吨，增长97.7%。
- 煤炭产量：由3.27亿吨增至5.12亿吨，增长56.6%。
- 可采年限：由53年增至67年。
- 发电装机容量：由47.6GW增至60.9GW，增长27.8%。
- 聚烯烃产能：由60万吨增至188万吨，增长213.3%。
- 盈利预测与投资建议：考虑资产注入影响，公司2026-2028年EPS分别为3.00、3.22、3.23元。基于DDM估值模型，目标价为54.37元，上调评级至“买入”。
关键信息
财务表现
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 营业收入（百万元） |
339,788 |
294,916 |
406,052 |
420,963 |
422,935 |
| 营业利润（百万元） |
87,082 |
75,532 |
95,919 |
102,827 |
103,228 |
| 归属于母公司净利润（百万元） |
55,805 |
52,849 |
63,684 |
68,285 |
68,552 |
| 每股收益（元） |
2.63 |
2.49 |
3.00 |
3.22 |
3.23 |
| 毛利率（%） |
34.1% |
35.1% |
32.9% |
33.6% |
33.5% |
| 净利率（%） |
16.4% |
17.9% |
15.7% |
16.2% |
16.2% |
| ROE（%） |
13.4% |
12.6% |
14.4% |
14.2% |
13.9% |
| 市盈率 |
17.8 |
18.8 |
15.6 |
14.5 |
14.5 |
| 市净率 |
2.3 |
2.4 |
2.1 |
2.0 |
2.0 |
资产结构
| 资产项目 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 流动资产合计（百万元） |
205,125 |
146,969 |
180,107 |
203,064 |
220,928 |
| 非流动资产合计（百万元） |
452,943 |
480,792 |
546,947 |
552,202 |
555,430 |
| 资产总计（百万元） |
658,068 |
627,761 |
727,054 |
755,266 |
776,357 |
负债与股东权益
| 项目 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 流动负债合计（百万元） |
92,620 |
89,262 |
127,015 |
128,238 |
125,934 |
| 非流动负债合计（百万元） |
61,496 |
57,048 |
42,798 |
42,798 |
42,798 |
| 负债合计（百万元） |
154,116 |
146,310 |
169,813 |
171,036 |
168,732 |
| 股东权益合计（百万元） |
503,952 |
481,451 |
557,241 |
584,230 |
607,625 |
现金流情况
| 项目 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 经营活动现金流（百万元） |
91,086 |
75,059 |
96,574 |
101,858 |
104,204 |
| 投资活动现金流（百万元） |
-86,095 |
-21,794 |
-83,970 |
-25,911 |
-25,911 |
| 筹资活动现金流（百万元） |
-48,590 |
-96,242 |
4,319 |
-54,934 |
-60,745 |
风险提示
- 经济增速放缓
- 政府进一步调控大宗商品价格
- 公司产能利用率不及预期
- 海外煤价大幅下跌导致公司煤炭售价下降
投资评级与目标价
- 投资评级：买入（上调）
- 目标价格：54.37元
- 股价（2026年4月1日）：46.62元
- 52周最高价/最低价：50.38/33.99元
- 总股本/流通A股（万股）：2,123,177/1,986,852
- A股市值（百万元）：989,825
估值假设主要参数
| 参数 |
值 |
| 所得税税率T |
20.00% |
| 永续增长率Gn(%) |
1.00% |
| 无风险利率Rf |
1.84% |
| 无杠杆影响的β系数 |
0.58 |
| 考虑杠杆因素的β系数 |
0.60 |
| 市场收益率Rm |
8.78% |
| 股权投资成本（Ke） |
6.01% |
| 债务比率D/(D+E) |
5.00% |
| 债务利率rd |
3.50% |
| WACC |
5.85% |
DDM目标价敏感性分析
| Ke(%) |
Gn(%) |
目标价（元） |
| -1.00% |
4.01% |
59.41 |
| 0.00% |
4.01% |
89.61 |
| 1.00% |
4.01% |
127.30 |
| 2.00% |
4.01% |
239.92 |
| 3.00% |
4.01% |
42.65 |
| 4.00% |
4.01% |
54.08 |
| 5.00% |
4.01% |
49.63 |
| 6.00% |
4.01% |
45.87 |
| 7.00% |
4.01% |
42.65 |
| 8.00% |
4.01% |
33.33 |
附注
- 分析师声明：分析师对所提及证券或发行人发表的任何建议和观点均反映其个人看法。
- 投资评级定义：
- 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上
- 增持：相对强于市场基准指数收益率5%~15%
- 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动
- 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下
- 免责声明：本报告仅供客户使用，不构成投资建议，客户需自行承担投资风险。
总结
中国神华2025年年报显示，尽管面临营收和净利润的下降压力，但其通过资产注入显著提升了煤炭、发电和煤化工业务的产能与储量，增强了未来业绩增长的潜力。公司专项储备提升，分红能力与意愿兼备，且基于DDM模型预测目标价为54.37元，上调评级至“买入”。投资者需关注经济增速、大宗商品价格调控、产能利用率及海外煤价波动等潜在风险。
