20250919-开源证券-石药集团-01093.HK-港股公司首次覆盖报告_研发实力雄厚_多项重磅出海交易即将达成_34页_5mb

石药集团首次覆盖报告：买入评级深度总结

投资评级：买入（首次），预计2025-2027年归母净利润分别为49.15亿、52.72亿和57.14亿元，对应PE为21.4、20.0、18.4倍。

核心摘要

1. 创新管线快速推进：
   公司依托八大技术平台（纳米制剂、ADC、mRNA、siRNA等），聚焦肿瘤、神经系统等领域，创新管线超130项，2025年将确认多项对外授权收入（如Lp(a)、MAT2A、ROR1 ADC），第二增长曲线正在形成。

2. 短期业绩承压，长期拐点临近：
   ▶ 受集采影响，津优力®和多美素®价格下调，2024年营收同比降7.8%，净利润降26.3%。
   ▶ 新品获批（如恩必普、明复乐、多恩益等）及适应症扩展（如恩必普2025年医保续约）将推动业绩回升。

3. 核心产品表现：
   ▶ 恩必普：卒中领域市占率41.83%，2024年销售额42亿元，2025年医保续约有望扩大市场规模。
   ▶ 明复乐：2024年销售额173亿元，新增卒中适应症，指南推荐提升临床地位。

4. 前沿研发亮点：
   ▶ ADC药物：SYS6010（EGFR ADC）在NSCLC中PFS达7.6个月，HER2 ADC临床ORR超75%；
   ▶ GLP-1系列：司美格鲁肽2025年上市，TG103减重III期获积极数据；
   ▶ siRNA：SYH2053 PCSK9抑制剂等肝内递送管线进展良好。

5. 风险提示：
   ▶ 临床研发失败风险（II/III期失败率高）；
   ▶ 竞争格局恶化（溶栓、ADC领域潜在对手）；
   ▶ 销售不及预期（集采政策优化进度、产品市场接受度）。

关键结论

石药集团短期因集采承压，但创新管线商业化加速与对外授权合作将驱动长期增长。首次给予“买入”评级，目标价对应2025年PE为20倍，建议长期布局其创新价值兑现机会。