20250602-华鑫证券-固定收益周报_资产配置周报-股债性价比转向债券之后_20页_8mb

2025年6月2日资产配置周报总结

核心内容

本报告分析了2025年国家资产负债表的变化趋势、股债性价比及股票风格，同时推荐了当前具有配置价值的行业及宽基指数。核心观点是：在缩表周期下，股债性价比偏向债券，股票风格偏向价值类资产，债券配置窗口开放，交易空间有限。

主要观点

1. 国家资产负债表分析

• 负债端：2025年4月实体部门负债增速为9.0%，符合预期，预计5月维持在9.0%附近，后续将重回缩表。年底实体部门负债增速预计降至8%左右。
• 财政政策：政府债净减少295亿元，低于计划净增1374亿元，预计5月负债增速稳定在14.8%，年底将降至12.5%左右。
• 货币政策：资金面边际收敛，一年期国债收益率上行1个基点至1.46%，十年期国债收益率下行5个基点至1.67%，期限利差收窄至22个基点。根据最新银行净息差数据，期限利差中枢预估下调至40个基点，对应十年期国债收益率下沿约为1.7%。
• 经济预期：4月物量数据全面走弱，经济边际走弱持续时间需关注。2025年全年名义经济增速目标为4.9%，需确认是否成为未来1-2年的增长中枢。

2. 股债性价比与风格

• 股债性价比：趋势上偏向债券，短端、长端国债收益率平稳，短端略升，长端略降。
• 股票风格：趋势上偏向价值类资产，成长风格占优。
• 债券风格：配置窗口开放，但交易空间有限。
• 宽基轮动策略：推荐红利指数（40%）、上证50指数（40%）、30年国债ETF（20%）。7月建仓以来，该策略累计跑赢沪深300指数6.87%，最大回撤12.1%，优于沪深300的最大回撤15.7%。

3. 行业推荐

• 推荐逻辑：在缩表周期下，股债性价比偏向权益的幅度有限，风格上价值相对占优。推荐红利类股票，其具备“不扩表、盈利好、活下来”三大特征。
• 推荐组合：A+H红利组合包括20只个股，主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业。A股组合同样包含20只个股，部分行业个股数量较多，进行了适当精简。

关键信息

1. 资产端

• 实体部门负债增速趋于下行，向名义经济增速靠拢。
• 财政政策前置，1月中至3月底4月初基本完成。
• 货币政策保持中性，资金面难持续宽松。

2. 股债收益情况

• 一周内，万得全A下跌0.02%，红利指数下跌0.38%，上证50下跌1.22%，沪深300下跌1.08%。
• 债市方面，十年期国债收益率下沿约为1.7%，三十年期国债收益率下沿约为1.9%。

3. 行业表现回顾

• 涨幅行业：环保（3.4%）、医药生物（2.2%）、国防军工（2.1%）、农林牧渔（1.8%）、计算机（1.8%）。
• 跌幅行业：汽车（-4.1%）、电力设备（-2.4%）、有色金属（-2.4%）、综合（-1.9%）、食品饮料（-1.1%）。

4. 行业拥挤度与成交量

• 拥挤度前五行业：医药生物（9.8%）、计算机（9.4%）、电子（9%）、机械设备（8.1%）、汽车（7.3%）。
• 拥挤度后五行业：综合（0.2%）、煤炭（0.4%）、钢铁（0.4%）、石油石化（0.5%）、社会服务（0.7%）。

5. 行业估值与盈利

• 估值盈利匹配较好的行业包括石油石化、有色金属、交通运输、医药生物、消费电子。
• 红利类股票具有较高的股息率，且在公募四季报中欠配比例较低，具备配置价值。

6. 行业景气度

• 外需：全球制造业PMI回落至49.8，美国一季度实际GDP增长2.1%，低于过去三年增速但高于美联储趋势水平。
• 内需：二手房挂牌价微跌，生产资料价格指数环比下跌0.6%，港口吞吐量回升，货车通行量回落。

7. 公募市场回顾

• 5月第4周，主动公募股基多数跑赢沪深300，但整体收益有限。
• 截至5月30日，主动公募股基资产净值为3.4万亿元，较2024Q4小幅下降。

风险提示

1. 宏观经济变化超预期，政策宽松超预期，剩余流动性扩张。
2. 行业推荐基于历史数据和经验，未来表现可能不及预期。
3. 市场波动超预期，与预测存在较大差异。
4. 宽基指数的历史表现不代表未来收益。

结论

在当前缩表周期下，股债性价比偏向债券，债券配置价值较高。股票风格偏向价值，红利类股票具备配置优势，推荐A+H红利组合及A股红利组合。建议投资者关注长期配置价值，控制风险，避免过度交易。