20231124-财通证券-TLAC对二级资本债影响几何__13页_802kb

固收专题报告/20231124 TLAC与二永债市场影响分析

核心观点

1. TLAC缺口驱动万亿级二永债供给
   中国TLAC杠杆率标准2025年达6%，四大行静态总缺口约186万亿元（不含存款保险基金），动态缺口或达201万亿元。为满足监管，四大行需发行二永债填补缺口，预计总量达240-255万亿元。

2. 二永债市场格局变化
   四大行当前占二永债市场60%份额，弥补TLAC缺口后或升至59%。2024年其他银行二永债供给预期为5.9万亿元，市场总规模或超8.56万亿元。

3. 收益率走势分化

   • 二级资本债利率随发行量上升，永久债利率下降，但利差（国债-二永债）总体较厚，存在下行空间。
   • 资本新规可能影响商业银行投资意愿，但险资对长期限品种需求稳定。

4. 风险提示

   • TLAC债落地、风险加权资产变动、存款保险基金政策或银行二永债发行超预期。
   • 利差压缩、银行承销能力不足、监管指标更新滞后等不确定因素。

数据概要

• TLAC缺口：
  工行、农行、中行、建行分别为29.67万亿元/64.12万亿元/49.73万亿元/42.90万亿元，总缺口约185-186万亿元（含/不含存款保险基金）。

• 二永债需求与供给：
  利差方面，10年期二级资本债与国债利差65bp，一致二级资本债同利差，但后者15年期永续债与国债利差68bp，但相比其他机构一致，资金仍趋热。

• 补缺路径：
  四大行2024年回落二永债发行，除原有额度外，仍需追加新批文，具体执行需关注年内（4Q/1Q24）发行节奏。

• 退出节奏：
  已进入赎回周期，2024年四大行将完成1285亿永续债 + 2250亿二级资本债赎回，影响市场流动性。

建议关注

• 政策节奏：
  央行、银保监会的审批频率、资本新规下险资配置权限变化，可能影响供需结构与定价路径。

• 利率走势：
  重点关注国通胀变化、风险偏好转变是否抬升无风险利率水平，从而压缩利差空间。

• 银行动向：
  警惕银行借新还旧操作调整带来的承压，以及债市受系统性流动性收紧带来的隐性波动。

注：文中TLAC指Total Loss Absorption Capacity，即总损失吸收能力；“二永债”为二级资本债与永续债的合称。